傳媒新消費行業(yè)110頁深度研究報告：新秩序新增量再進化

（報告出品方/作者：華鑫證券，朱珠）

1、2021年傳媒行業(yè)總結

1.1、 內外因致2021年傳媒板塊漲幅-8.35% 未延續(xù)2020 年正漲幅

截止2021年11月17日，A股28個各細分行業(yè)區(qū)間漲跌幅中，傳媒板塊下跌8.35%，繼 2019-2020年實現(xiàn)正漲幅后，2021年并未延續(xù)正漲幅的趨勢。全行業(yè)看，2021年漲幅前 三行業(yè)分別為電氣設備、有色金屬、化工，漲幅分別為56.28%、38.18%、32.3%，傳媒 板塊在2021年表現(xiàn)相對疲弱，針對2021年傳媒板塊的跌幅，我們認為，2020年的疫情 高了宅經(jīng)濟的基數(shù)效應，疊加字節(jié)跳動的紅利助推傳媒板塊實現(xiàn)14.5%的漲幅，同比來 看，2021年宅經(jīng)濟紅利消退，字節(jié)跳動暫無上市時間表疊加政策端的反壟斷以及文娛行 業(yè)致板塊估值回調，同時，2021年在教育、游戲等行業(yè)的政策監(jiān)管約束致使廣告營 銷行業(yè)的估值預期回落。

看傳媒板塊2021年區(qū)間漲幅-8.35%的原因： 2016-2019年傳媒板塊連續(xù)下跌三年，分別-24.39%、-20.59%、-32.08%，2019年 轉態(tài)勢，實現(xiàn)7.51%正漲幅。但，截止2021年11月17日，傳媒板塊在2021年下跌 8.35%，未延續(xù)2019-2020年的。向內看，2021年傳媒板塊在后疫情下，宅經(jīng)濟 高基數(shù)疊加后疫情下回暖進程較為緩慢；向外看，外部政策如2021年的反壟斷政策、 2021年7月暫停發(fā)放游戲版號（教育部辦公廳等六部門進一步加強預防中小學生沉迷網(wǎng) 絡游戲）、文娛行業(yè)綜合治理、互聯(lián)網(wǎng)廣告針對醫(yī)療醫(yī)美等政策的不穩(wěn)定性均帶來估值 下修。

1.2、 商譽與市盈率：商譽總值下降23% 風險漸釋放

商譽端：2021年三季度傳媒板塊商譽總值790億元（同比減少23%），商譽總值 下降

移動互聯(lián)網(wǎng)紅利下，2013-2015輕資產(chǎn)為主的文化傳媒互聯(lián)網(wǎng)板塊開啟跨界重組、 外延并購模式，進而我們也看到外延并購后形成的商譽在2016年增速達到46%，文化 媒板塊總商譽在2016-2017年分別為1192億元、1428億元（同比增速分別為46%、20%）， 2018-2019年兼并重組后的商業(yè)模式逐漸驗證，外延并購趨勢收縮，文化傳媒板塊 總值也從2018年1193億元下降至2019年的984億元（同比增速分別為-16%、-18%）， 2020年及2021最新三季報商譽總值分別為827億元、790億元，維持在相對平穩(wěn)區(qū)間，也 進一步說明，2018-2020連續(xù)三年商譽總額同比下滑趨勢中，傳媒板塊因潛在商譽減值 帶來的利潤下滑的風險進一步釋放。

2、2021年傳媒各板塊總結：營收、利潤

2.1、 2021 前三季度傳媒互聯(lián)網(wǎng)板塊總營收同比 15.88% 較 2019 同期增 11%

2021年前三季度我們梳理138家標的（不含騰訊網(wǎng)易等港股權重標的）總營收 3754.3億元（同比增加15.9%，較2019年同期總營收增加11.56%），若剔除2021年次新 標的（讀客文化、果麥文化、華立科技、龍版?zhèn)髅剑?021年前三季度134家總營 收為3738.89億元（同比增加15.88%，較2019年同期總營收增加11%），我們看到文化 傳媒板塊的總營收在疫情下實現(xiàn)從恢復到增長。

2.2、 2021前三季度傳媒互聯(lián)網(wǎng)板塊總歸母利潤同比增 28%（較2019年同期增8%）

2021季度傳媒板塊134家標的總歸母利潤387.3億元（同比增加28%，較2019年同期增加8%），2020年由于疫情影響，線上宅經(jīng)濟相對受益，線下院線、圖書、潮玩、 劇集項目等板塊略受影響，低基數(shù)下助推2021總歸母利潤實現(xiàn)28%，同時，我們也 看到對比疫情前的2019年同期，總歸母利潤也實現(xiàn)8%的增長，進一步說明，企業(yè)盈利 力已逐步恢復并實現(xiàn)疫情前的水平。

內外壓力測試下，傳媒板塊估值向下，新增量有望助推2022年估值提升

我們從盈利能力與市盈率角度看，2018-2019年由于商譽減值影響利潤 傳媒板塊總歸母利潤增速分別為8%、-15%，區(qū)間漲幅為-32%、7.5%，且平均市盈率為29 倍、30倍，歷經(jīng)2020年疫情壓力測試后，2021年傳媒板塊總營收、利潤端逐步實現(xiàn)從回 暖到恢復增長，其中，2021年傳媒板塊總歸母利潤同比增速28%，較2019年同期增速為 8%，其平均市盈率為30倍。我們認為，從外部疫情壓力測試，政策變動的壓力測試，到 內部的商譽減值測試，疊加反壟斷下的鼓勵創(chuàng)新，5G應用帶動的新增量均有望助推2022 年新板塊的估值提升。

3、視頻板塊（長短）：2022泛視頻1.2萬億元弱化會員量級數(shù)獲客精細化探索平臺生態(tài)商業(yè)化

3.1、騰訊視頻：2021Q3 付費會員 1.29 億人（同比增 8%）

騰訊視頻在2021Q3的付費會員達1.29億人（同比增加8%），目前位居中國視頻平臺 付費會員冠軍之位。2021年4月10日騰訊視頻VIP會員宣布全面漲價，其中漲幅較大為非 連續(xù)年卡套餐（漲價前為198元，漲價后為253元，同比增加27.8%），連續(xù)包月套餐漲 幅較小，漲價后的我們看到在2021年第三季度騰訊視頻的付費會員為1.29億人（同比增 加8%，環(huán)比增加3.2%），漲價后第二個季度財報已實現(xiàn)環(huán)比增長，付費會員未減少已凸 顯視頻平臺的較強的會員粘性。從內容質量角度看，騰訊視頻的多元內容從《斗羅大陸》 《錦心似玉》《長歌行》《你是我的榮耀》《創(chuàng)造營2021》，從單品到系列，優(yōu)質內容 下的投入下進行會員漲價，且會員未呈環(huán)比下滑態(tài)勢，說明了騰訊視頻平臺用戶為優(yōu)質 內容付費習慣已漸養(yǎng)成，同時，也進一步驗證《會員經(jīng)濟》中提及的，當平臺供給的內 容價值超過用戶支付的成本時，用戶的價格敏感度即趨弱。

優(yōu)質持續(xù)供給的內容：騰訊視頻漲價、超前點映的底氣

貓眼數(shù)據(jù)顯示，騰訊視頻從劇集、綜藝內容豐富度維度看，仍為全網(wǎng)用戶較為喜愛 視頻平臺之一，其內容“含金量”是用戶在漲價后仍選擇續(xù)費的核心要素。2021年9月1 日，騰訊視頻發(fā)布《關于優(yōu)化超前點播服務的聲明》其中指出，騰訊視頻會盡快調整解 鎖規(guī)則，支持用戶選集解鎖，在保障消費者權益的同時，讓用戶享受到更具個性化的追 劇體驗。騰訊視頻此前設置逐集解鎖規(guī)則，原意是為了保護觀看內容的作品連貫性、尊 重內容創(chuàng)作者的藝術創(chuàng)作，但是也給部分有跳集觀看需求的用戶造成不便。在本次升級 后，將持續(xù)探索更加符合用戶需求、符合市場規(guī)律的視聽服務模式。

騰訊視頻：未來三年擬投入1000億元內容預算

在2020年10月28日騰訊視頻的2021V視界大會中，騰訊視頻宣布擬將在接下來的三 年中（2021-2023年）投入1000億元內容開發(fā)成本，搶占長視頻領域10%的市場份額。騰 訊視頻從2018年到2020年總共投入超500億的內容成本，2021-2023年騰訊視頻將持續(xù)進 行億元內容支出，也進一步反映出騰訊視頻對于進一步鞏固內容版權壁壘的核心。2021 年，我們看到騰訊視頻平臺的獨播劇集《一人之下第四季》《掃黑風暴》《喬家的兒女》 《你是我的榮耀》《御賜小仵作》《長歌行》《錦心似玉》等作品獲得平臺較好成績， 也凸顯騰訊視頻的千億內容計劃的落地與推進。

3.2、 愛奇藝：2021Q3 付費視頻會員 1.036 億人同比減 少 1% 長視頻商業(yè)模式需新增量

2021Q3愛奇藝廣告收入下滑10% 會員數(shù)下滑1%但會員收入同比增加8% 愛奇藝 的核心價值是娛樂內容的制作與分發(fā)。娛樂內容是人類的核心剛性需求，內容 質量也成為愛奇藝內容生態(tài)系統(tǒng)的核心與重要落腳點

從中期看，愛奇藝的用戶獲取成為關注焦點，愛奇藝極速版在下沉市場的獲客預計 在1-2年后成為主要工作，目前愛奇藝仍將聚焦提高運營，在綜藝內容端將發(fā)揮創(chuàng)新優(yōu) 勢，取得更多綜藝等市場份額。愛奇藝也會在以IP為核心的一魚多吃基礎上，把IP開發(fā) 成不同作品形式，例如小說變成電影、劇集、動畫、游戲等，然后將IP通過商品化授權 變成文具、道具等綜合收入，包括廣告收入、用戶會員費或單片點播費，使綜合收費超 過對內容的投資，成為健康穩(wěn)定的商業(yè)模式。（報告來源：未來智庫）

3.3、 B站VS 芒果TV VS 快手

3.3.1、B站：收入結構優(yōu)化VS廣告、電商增值高增110% 、95%

2021第三季度B站營收達52億元（同比增加61%），其中廣告、游戲、增值、電商收 入分別為12億元、13.9億元、19億元、7.3億元（同比增速分別為110%、9%、95%、 78%），B站收入結構更加平衡與健康，也在不斷優(yōu)化收入結構，擴大品牌影響力的同時 廣告收入實現(xiàn)持續(xù)增長；Bilibili的品牌名稱得到廣告主進一步認可，且Bilibili的廣 告效率也得到提高；增值收入高增95%得益于公司加強貨幣化能力，增值服務的付費用 戶數(shù)量增加。B站持續(xù)培育包容各方的社區(qū)，促進積極的內容生產(chǎn)供給，向社會傳遞中 國文化及價值，為世界帶來更多“中國制造”的內容。同時，新業(yè)務中，2021年12月， B站也在測試高能鏈產(chǎn)品，該產(chǎn)品目前重點關注內容版權保護，為數(shù)字化作品提供所有 權認證等服務，已上線可查詢鏈上信息的區(qū)塊瀏覽器工具。

B站從社區(qū)到綜合視頻平臺的核心支撐：用戶+內容OGV/PUGV迭代廣告是檢驗平 臺變現(xiàn)能力的方式之一

B站用戶的高活躍與高留存也得益于其內容端的持續(xù)迭代，例如，紀錄片《小小少 年》、國創(chuàng)動漫《時光代理人》、戀愛綜藝《90婚介所》等內容獲得較好口碑。2021年 第三季度，PUGV（Professional User Generated Video，即專業(yè)用戶創(chuàng)作視頻）內容 播放量占平臺總播放量的93％；OGV（Occupationally Generated Video，專業(yè)機構創(chuàng) 作視頻）不僅是對PUGV生態(tài)的豐富補充，也在持續(xù)驅動用戶增長、助推商業(yè)化發(fā)展，隨 著制作能力的提升，B站出品的眾多高質量原創(chuàng)作品，成為重要的IP儲備資產(chǎn)，內容墊 不斷加厚下，也推動B站用戶的活躍于留存。

2021年B站發(fā)布紀錄片峰會以及國創(chuàng)峰會加碼垂類內容庫吸引用戶留存

2021年B站首次舉辦紀錄片發(fā)布會，共發(fā)布21部重磅作品開啟“暗室燈”計劃，扶 持紀錄片行業(yè)人才，優(yōu)質內容持續(xù)出圈。內容的供給，是來自用戶的需求，越來越多的 年輕人，正在推動互聯(lián)網(wǎng)內容從娛樂化走向知識化，截止2021年9月，B站已經(jīng)累計上線 3000多部紀錄片，出品106部紀錄片（紀錄片累計觀看人數(shù)達到了1.3億）。

B站加碼國漫，2021年6億元收購奧飛娛樂旗下有妖氣資產(chǎn)

2021年11月20日，嗶哩嗶哩在國創(chuàng)峰會上發(fā)布51部國創(chuàng)作品，2018年首屆國創(chuàng)發(fā)布 會上B站提出口號MADE FOR CHINA，也改成了MADE FOR GLOBAL，讓國創(chuàng)成為“全球流行 的文化產(chǎn)品”，挖掘更多元的題材，吸引更多人關注國創(chuàng)，近幾年，B站吸引更多國創(chuàng) 愛好者的目光也逐步形成國漫品牌效應。從2018年到2021年，B站已出品178部國創(chuàng)作品， 國創(chuàng)的累計觀看人數(shù)至3.4億，觀看時長高達19.2億小時。2020年以來，B站已有24部作 品在世界范圍各地區(qū)上線，NETFLIX、SONY首次采購《天官賜?！贰ⅰ稌r光代理人》等 國創(chuàng)作品的海外版權。2021年11月的國創(chuàng)峰會中，B站也宣布“有妖氣漫畫”全面并入 嗶哩嗶哩內容體系，未來，B站有望為國產(chǎn)動畫注入更多活力，重塑觀眾對國創(chuàng)動畫的 認知。

B站：商業(yè)化運作也是促進其廣告產(chǎn)業(yè)增長的重要因素之一

基于B站在“Z+世代”中影響力以及高濃度的年輕人基因平臺，對廣告主有天然吸 引力，綜合電商、游戲、文化娛樂是B站的重點廣告投放行業(yè)，其中綜合電商 以25%占據(jù)第一，由于“雙減”政策致B站教培行業(yè)廣告投入占比下滑。2021年7月也是B 站開放花火商業(yè)合作平臺的一周年，不斷迭代優(yōu)化，推出興趣選人、自助充值、花火安 心付等功能。同時，也為花火核心代理商賦能，提供專屬“加速器”。在年輕一代快速 崛起的當下，吸引更多代理商與B站一起，通過花火平臺，連接品牌主與UP主，創(chuàng)作優(yōu) 質內容，有利于實現(xiàn)品牌價值的正循環(huán)以及B站UP主的商業(yè)化變現(xiàn)。伴隨b 站用戶增長 的加速以及品牌滲透力的加強，也利于B站產(chǎn)品能力跟數(shù)據(jù)能力在不斷進步。

3.3.2、芒果超媒：廣告收入增速檢驗芒果TV會員與平臺價值

2021上半年，芒果超媒的廣告收入增速喜人，如上文指出，廣告是檢驗視頻平臺商 業(yè)化的有效方式之一，芒果超媒的廣告收入也驗證了其受到廣告主的認可與支持。2021三季報中，芒果超媒未將視聽業(yè)務中的會員、廣告收入分類，但 總體可看到，芒果超媒的芒果tv互聯(lián)網(wǎng)視聽營收87.82億元（同比增加33.24%，占營收 75.5%），仍保持良好的雙位數(shù)增長。

2021年定增落地內容端繼續(xù)加碼，“芒果季風”與綜藝齊頭并進，2022年從劇集到 綜藝內容豐富，試水新業(yè)務可期。2021上半年芒果TV共上線30檔獨播綜藝內容（遠超其 它平臺），618年電商中大促，芒果TV聯(lián)手京東打造沉浸式互動探秘真人秀，綜藝化的 節(jié)目呈現(xiàn)為品牌植入提供更多營銷場景；下半年季風劇場7月《我在他鄉(xiāng)挺好的》熱播， 懸疑軟科幻網(wǎng)劇《天目危機》8月18日播出，10月18日上線《第十二秒》，作為首個臺 網(wǎng)精品短劇，芒果TV季風劇場在2021年交出優(yōu)異成績。劇綜藝與季風劇場雙輪驅動用戶 與廣告增長。

作為中國文化傳媒融媒體標桿品牌企業(yè)，雙平臺聯(lián)動發(fā)展芒果融媒優(yōu)勢，積極探索 內容價值的商品化再變現(xiàn)，同時，季風劇場優(yōu)質劇集等頭部劇集上線，有望拉動會員收 入持續(xù)增長。2022年芒果季風劇場擬上線《沉睡花園》、《非凡醫(yī)者》、《禮物》、 《消失的孩子》、《19層》、《我家的醫(yī)生》、《寂靜的證詞》、《朝歌少年行》、 《裝腔啟示錄》、《極速悖論》、《火星孤兒》、《小菜一碟》、《NANA》等作品。

芒果TV用戶畫像特色：用戶結構上，與其他視頻平臺相比，芒果TV用戶中年輕 用戶、高線城市、女性占比較高

2021年芒果TV用戶性別結構以女性為主，占比76%；24歲以下年輕用戶占比38.8%， 在主流視頻平臺中占比較高，同時，芒果的用戶在興趣圖譜上熱愛生活、芒果系的小芒 電商為用戶搭建閉環(huán)，以國為潮成為新趨勢。在“小芒種花夜”晚會后，小芒的活躍用 戶快速增長，體現(xiàn)出了用戶對于國貨“種花摘花”模式的認可。芒果TV正在更好地經(jīng)營 自己的用戶，以內容為基礎拓展電商業(yè)務，成為國潮國貨消費中的一支新生力量。

3.3.3、快手：2021Q3營銷收入增長76.5%，推動總營收增速

快手發(fā)布2021年三季報，2021第三季度快手的平均日活用戶與月活用戶分別為3.2 億人、5.729億元（同比增加17.9%、19.5%），該增速均高于2021第二季度的11.9%、 6.7%，用戶的增長得益于用戶獲取效率提升與留存率進一步優(yōu)化。2021年第三季度營收 205億元（同比增加33%），其中，營銷、直播、電商其他三大主營收入占比分別為53%、 37.7%、9%，營銷收入的高增長助推三季度收入增速。

快手加碼垂類內容，組織架構調整助推效率提升

用戶的增長也得益于快手的生態(tài)系統(tǒng)以及內容建設，內容端快手不斷完善供給并持 續(xù)打造獨特內容垂類標桿，滿足用戶多樣化與不斷變化的需求。業(yè)界領先的快手短劇吸 引更多創(chuàng)作者創(chuàng)作更多優(yōu)質短劇，促進內容的連續(xù)消費，提升用戶粘性，2021第三季度， 單部累計觀看量超過1億的短劇超過850部，快手的短劇日活用戶達到2.3億人（占平臺 視頻觀看量及觀看時長比例不斷提升）。

2021年9月底快手又進行新一輪組織架構調整，更加廣泛、有效的將業(yè)務從基于賦 能型的架構轉為基于事業(yè)部制的架構，旨在強化不同業(yè)務線的閉環(huán)，提高效率，通過組 織架構調整與升級，快手能更有效的分配及調動資源，有助于提高整體組織能力與效率。 2021下半年快手商業(yè)化發(fā)布《2021年H2快手磁力引擎營銷通案》將平臺特色、垂類發(fā)展、 營銷表現(xiàn)等多維度內容進行歸納，梳理出快手B端營銷新價值定位即“大眾創(chuàng)作與交流 的發(fā)源地”。大眾角度，已有7000萬個家庭生活在快手，交流來自2.1億用戶在快手看 短劇，創(chuàng)作是流量普惠、多元包容，近2400萬用戶在快手上獲得了收入，發(fā)源地即是全民創(chuàng)作表達時代的開啟者，從“大眾創(chuàng)作與交流的發(fā)源地”中生長出了快手獨有的用 戶關系、生意模式和文化底蘊，并延展出潛力的商業(yè)價值。

4、院線板塊：2021尚未恢復至疫情前2022看內容供給

2021前三季度A股院線板塊總營收較2019年同期下滑31.7%；行業(yè)端，全國院線 1-10月分賬票房387億元較2019年同期下滑26%，尚未恢復疫情前但國產(chǎn)影片拉 動大盤顯著，TOP3國產(chǎn)影片票房占比35.7%

2021年前三季度A股7家院線板塊總營收達175.5億元（同比增加217.9%，較2019年 同期下滑31.7%），2020年疫情后，線下院線停擺，2021年后疫情下，觀影逐步恢復， 疫情的散點波動致2021年前三季度較2019年同期的總營收仍下滑，說明院線板塊尚未恢 復到疫情前水平。2021年自五一檔后，受疫情反撲等因素影響，市場持續(xù)低迷，暑假檔 也在局部疫情反復影響下及市場關注較高影片延期上映后，2021年暑假檔表現(xiàn)差強人意， 也會傳導至2021年前三季度院線板塊業(yè)績，2021第四季度在國慶檔博納《長津湖》票房 拉升電影大盤數(shù)據(jù)，疊加12月的賀歲檔，擬帶來2021年第四季度電影院線業(yè)績環(huán)比與同 比的增長。

行業(yè)端，2021年前10個月全國分賬票房為387億元（同比增加424%），主要由于 2020年疫情下院線暫停營業(yè)的低基數(shù)，但較2019年同期下滑26%，也說明2021年前10個 月，在疫情的局部波動下，尚未恢復到疫情前水平。

院線銀幕：總盤已超8萬塊二線銀幕數(shù)占比冠軍 2022-2023年頭部品牌影院加 碼銀幕

從銀幕數(shù)角度看，截止2021年9月，全國銀幕數(shù)超8萬塊，其中，二線銀幕數(shù)占比 47.2%位居首位，也是核心票倉產(chǎn)出區(qū)域。單就2021年國慶檔看，萬達、橫店、上海星 軼、幸福藍海影院數(shù)量較2020年同期增長較為顯著，大地影院數(shù)量有所下降；萬達電影、 橫店影視、博納影業(yè)、金逸影視在2021年國慶檔影投票房中保持增長態(tài)勢。萬達電影與橫店影視分別增加0.59%、0.42%。

2021年11月24日，萬達電影發(fā)布公告 稱，其原非公開發(fā)行股票募集資金投資項目“新建影院項目”中的52家影院項目未能在 2021年實施，同時疫情之下萬達加強成本管控，新建影院建設成本有所降低，進而原 “新建影院項目”實施完畢后預計剩余部分募集資金，為提高募集資金使用效率，萬達 擬將原“新建影院項目”剩余募集資金進行新項目投資，用于投資建設“2022-2023年 影院建設項目”，即擬新建新建影院50家（銀幕數(shù)347塊，總投資擬7.6億元），疫情后， 影院的規(guī)模效應已漸顯，頭部及品牌影院影投數(shù)據(jù)保持增長態(tài)勢。

院線：2021票房尚未恢復疫情前2019年水平但國產(chǎn)拉動大盤顯著 2022年可期 待國漫、科幻等

行業(yè)端看，截止2021年11月25日全國分賬票房達400億，若假設2021年12月在賀歲 檔加持下單月的分賬票房30億元（假設依據(jù)為2019-2020年單月12月分賬票房分別為 37.8億元、34.57億元），2021年全國分賬票房預計430億元（同比增加131%，較2019年 下滑27.7%）；從內容端看，2021年TOP3影片分別為《長津湖》《你好李煥英》《唐人 街探案3》，三部國產(chǎn)影片占全國票房比例為35.7%，對比2019年，前三部影片中，國產(chǎn) 占兩席合計占比15%，從全國票房與國產(chǎn)影片票房占比凸顯出，2021年全國影片尚未恢 復到2019年疫情前水平，但國產(chǎn)影片對大盤拉動在不斷提升。

投資角度看，疫情局部的反復帶來板塊情緒波動，短期看，電影院線板塊需看外部 疫情控制與內部新片定檔的內容供給（原定2021年12月24日《誤殺2》提檔至12月17日， 12月31日賀歲檔《反貪風暴5》，2022年春節(jié)檔已定檔12部，其中，《超能一家人》 《狙擊手》等關注度較高），由于2022年余下三個季度片單暫未發(fā)布，也較難預測單片 票房貢獻的年度票房數(shù)據(jù)，但可借助2022年春節(jié)檔、暑假檔兩個較為重要檔期來計算全 年數(shù)據(jù)，短期看后續(xù)新影片的定檔，有望持續(xù)帶來電影院線的關注度，新一波的預期來 自2021年賀歲檔以及2022年春節(jié)檔；中期看，疫情加速影院市場出清進展，具品牌影響 力院線在上下游端溢價能力有望提升。

5、廣告營銷板塊：2021前三季度營收已恢復疫情前規(guī)模效應與技術驅動2022看新增

5.1、 行業(yè)端，2021H1互聯(lián)網(wǎng)廣告市場2972億元同比增 34% H2增速不及H1

2021年上半年互聯(lián)網(wǎng)廣告市場保持活躍，熱點營銷持續(xù)推動著品牌與消費者的深度 互動，上半年結合賽事營銷以及聚合營銷達到品牌聲量， 2021第二季度中國互聯(lián)網(wǎng)廣 告市場規(guī)模達到1596億元（同比增加19.6%，環(huán)比增加16%）。廣告主端，投放主要來自 網(wǎng)絡購物。受第二季度電商大促活動推動，美妝護理、食品飲品行業(yè)投放均有所提升； 媒介端，廣告投放集中在視頻、資訊及社交類媒介，短視頻仍為主要投放媒介，2021上 半年短視頻媒介的互聯(lián)網(wǎng)廣告投放高達503.7億元，其中抖音位居前列。外部針對教培 以及醫(yī)美廣告等負面因素影響下，市場逐步預期該部分影響，同時，新消費品（比如低 脂低卡類、美容護膚類等新秀品牌逐步崛起）、新用戶（較年長人群、單身人群的營銷 拓展或）以及深挖媒介價值仍可對沖廣告主端的波動。

5.2、 2022年網(wǎng)絡廣告市場規(guī)模預計達1.1萬億元短視頻 營銷增長推動

互聯(lián)網(wǎng)廣告政策陸續(xù)推出，政策的明確化也有助于后續(xù)發(fā)展

政策端，2021年11月26日市場監(jiān)管總局發(fā)布關于《互聯(lián)網(wǎng)廣告管理辦法（公開征求 意見稿）》意見的公告，該意見的最后反饋截止日期為2021年12月25日，其中指出，為 規(guī)范互聯(lián)網(wǎng)廣告活動，保護消費者的合法權益，促進互聯(lián)網(wǎng)廣告業(yè)健康發(fā)展，維護公平 競爭的市場經(jīng)濟秩序，發(fā)布互聯(lián)網(wǎng)廣告管理辦法征求意見稿。本次的意見稿調整了適用 范圍，針對當前互聯(lián)網(wǎng)廣告發(fā)展新情況和新業(yè)態(tài)，明確將以互聯(lián)網(wǎng)直播等方式直接或者 間接地推銷商品或者服務的商業(yè)廣告、跨境電商廣告納入《辦法》調整范圍；進一步強 化對彈出廣告“一鍵關閉”、植入廣告等領域的制度規(guī)定。強化了相關主體責任。如增 加了對含有鏈接的廣告、學前教育和中小學教育廣告的專門規(guī)定，強化了互聯(lián)網(wǎng)平臺經(jīng) 營者責任。政策在明確責任的同時，也在促進信息技術創(chuàng)新和數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展，也為互聯(lián) 網(wǎng)營銷創(chuàng)新提供保障和空間。

2021第三季度疫情后的恢復、部分行業(yè)政策監(jiān)管、社會零售消費疲軟等因素致 互聯(lián)網(wǎng)廣告頭部企業(yè)增速差強人意，但新經(jīng)濟成為互聯(lián)網(wǎng)廣告營銷創(chuàng)新的底色

2021前三季度，百度、騰訊、阿里互聯(lián)網(wǎng)頭部的廣告收入增速進入個位數(shù)，內外因 皆有，但快手、字節(jié)跳動、B站等為代表的移動互聯(lián)網(wǎng)新秀的廣告收入表現(xiàn)較好（如上 文提及的泛視頻賽道企業(yè)的廣告收入增速），外部看，2021年受“雙減”政策和監(jiān)管影 響，在線教育投放的廣告量銳減也帶來頭部互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的廣告收入增速的失速（廣告行 業(yè)投放中，第三季度是在線教育板塊投入廣告的黃金窗口，2021年第三季度由于義務教 育政策也致使其投入下滑，教育、游戲、電商是傳統(tǒng)中稿投放的廣告主，教育、游戲廣 告主投入收窄后，其電商也成為拉動廣告收入增長的核心主力軍），但企業(yè)端也均表示 從精細化運營以及尋找新增點。自2020年新冠肺炎疫情發(fā)生以來，2021年局部散點擾動，整體經(jīng)濟均受影響，各頭部互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)以及新晉企業(yè)，均在探索新增量。

內容平臺多鼓勵UGC創(chuàng)作，積蓄原生流量，主打促進內容社區(qū)商業(yè)化變現(xiàn)，形成內 容創(chuàng)作與消費聯(lián)動，著力拓展平臺差異化價值，實現(xiàn)平臺整體商業(yè)化繁榮。社交平臺加 碼構建商業(yè)化生態(tài)，抓住受眾需求細分的新風口。電商平臺順應大眾需求，疫情以來逐 步將消費場景向線上轉移，擴展直播電商的價值邊界，并以高效平臺治理面對當前直播 電商本身遭遇的各類根本性發(fā)展危機。廣告營銷市場的展望離不開平臺，未來互聯(lián)網(wǎng)平 臺的發(fā)展趨勢是，逐步明確的政策、逐步細分的市場、漸趨多元化的商業(yè)模式以及技術 迭代后的進一步智能化。

搜索廣告以引擎頭部為主導，在細分市場加快分流，布局內容生態(tài)，提升用戶體驗， 以智能技術為輔助，實現(xiàn)多樣化廣告服務；電商廣告著力直播與短視頻，以跨平臺合作， 植入式營銷和反套路營銷為平臺引流。信息流廣告品牌服務以百度、字節(jié)、騰訊三家為 頭部矩陣，產(chǎn)品模式已成熟，通過多場景轉化，互動式營銷助力品牌觸達全量。社交廣 告呈現(xiàn)外部開放式發(fā)展和頭部平臺閉環(huán)式提升的市場趨勢，營銷目標從“入圈”轉向 “破圈”，以視頻聚合內部聲量。

行業(yè)端，廣告營銷行業(yè)看規(guī)模效應以及技術驅動，伴隨抖音、快手、小紅書、B站、 Soul等的內容電商發(fā)力以及短視頻營銷，有望助推中國網(wǎng)絡廣告市場規(guī)模從2022年的 1.11萬億元增加至2026年的2.04萬億元（復合增速約為16.4%），其中，短視頻營銷市 場規(guī)模有望從2020年的1846億元增加至2025年的7043億元（復合增速30.7%），帶動的 短視頻營銷也會助推部分短視頻代運營公司的短中期的業(yè)績增量。

6、內容板塊（游戲）：政策細則落地情緒釋放后續(xù)看產(chǎn)品內核

6.1、 游戲行業(yè)端：2021 前三季度手游規(guī)模 1702 億元同 比增 9%

行業(yè)端，2021年第三季度中國手游實際銷售收入555億元（同比增長9.1%），2021 年在2020年宅經(jīng)濟的高基數(shù)下實現(xiàn)個位數(shù)增長也相對較為不易，個位數(shù)的增長直接傳導 至二級游戲公司的估值下修。

A股游戲板塊前三季度營收增速0.3%低于行業(yè)的9%增速，其背后的另一原因是由于 游戲行業(yè)新勢力的崛起。A股老牌廠商產(chǎn)品競爭力下降的核心原因主要為，游戲行業(yè)由 流量為王進入產(chǎn)品為王時代、游戲行業(yè)用戶年齡層更迭帶來需求變化、游戲用戶對游戲 品質要求越來越高等因素所致，老牌廠商更偏向于用模板化的游戲去做流量生意，A股 頭部公司均在探索轉型，未來需看轉型產(chǎn)品研發(fā)進展及品質，核心在于看到公司研發(fā)實 力的提升，根據(jù)游戲產(chǎn)品研發(fā)周期預估，預計未來1-2年內A股游戲公司仍處于這一探索 階段。

游戲行業(yè)歸根結底是創(chuàng)意內容行業(yè)，要從創(chuàng)新與技術層面驅動，2021年前三季度中 國手游市場規(guī)模同比增速為9%，但細分賽道如二次元移動游戲市場規(guī)模同比增速為 50.15%，遠高于行業(yè)增速，用戶在年齡層、需求端的變化，也使得二次元、女性向游戲 逐漸成為主流，誕生了一批具競爭力的游戲新勢力公司，例如以《原神》帶代表的米哈 游的市場份額有望進一步提升。游戲行業(yè)并非強者恒強，每一時代，基于新技術的發(fā)展、 用戶代際的變遷，企業(yè)需依靠一批專業(yè)的人才做出符合市場變化、新用戶的新需求的產(chǎn) 品，均有望引領新品類的市場成長，例如以米哈游、莉莉絲、網(wǎng)絡、疊紙游戲上海四 小龍的快速崛起也證明了游戲行業(yè)是創(chuàng)意內容驅動。（報告來源：未來智庫）

6.2、 游戲板塊：2022年手游市場約3400億同比增10%內 看內容產(chǎn)品本質外看元宇宙云游戲催化

回看2021三季報，2020第三季度后疫情宅經(jīng)濟紅利因子失效，2021年第三、四季度 從營收與歸母利潤端同比看，受疫情宅經(jīng)濟因子擾動減弱，預計202第四季度有望實現(xiàn) 同比的增長，進而帶動A股游戲板塊季度性反彈動力。站在2021年第四季度，我們已經(jīng) 看到2021第三季度A股游戲板塊總營收與歸母利潤分別為178億元、42億元（同比增速分 別為9%、15%），較2019Q3營收、利潤均實現(xiàn)增長7%、15%），單第三季度看，回暖與增 長態(tài)勢好于整體前三季度，疊加元宇宙催化助推階段性上漲，第四季度，由于游戲版號 未重新發(fā)放，游戲新品的后續(xù)預期略有影響。

關注游戲版號進展版號的背后是門檻與成本間接推動市場回歸優(yōu)質產(chǎn)品

政策層面的具體細則落地后，更有力促進了游戲產(chǎn)業(yè)的持續(xù)健康發(fā)展。我們也需要 看游戲版號的進展情況帶來的板塊波動，截止2021年12月6日，最新一次游戲版號的發(fā) 放停留在2021年7月，雖11月下旬預期新一輪版號將后續(xù)發(fā)放，具體發(fā)放日期仍需跟蹤， 距離2021年余下一個月，我們看到2021年整體國產(chǎn)游戲版號約1231個，同比下滑5.9%， 游戲版號的暫停約兩個季度后短期預計影響新品進度。2018年年底版號重啟后，2019- 2020年的國家出版署對游戲版號的限制也推動游戲廠家回歸產(chǎn)品質量上，短期影響產(chǎn)品 數(shù)量，但中期看，伴隨政策端引導以及國家新聞出版署的游戲版號把關，也利于游戲作 文內容板塊的長期健康發(fā)展。

7、內容板塊（電影+劇集+國漫）：從單品到矩陣再到IP產(chǎn)業(yè)鏈

2021前三季度電影劇集國漫產(chǎn)業(yè)鏈總營收在低基數(shù)下實現(xiàn)42%同比增長，但較 2019年同期總營收下滑6%，尚未實現(xiàn)疫情前增長但頭部劇集公司已率先實現(xiàn)從 回暖到新增；2021前三季度其總歸母利潤實現(xiàn)20億元（同比扭虧為盈，較2019 年同期已實現(xiàn)新增）

內容板塊中電影、劇集、漫畫等細分業(yè)務是大部分傳媒內容公司均會布局的業(yè)務， 從單品到矩陣再到產(chǎn)業(yè)鏈的延伸。2021前三季度劇集電影國漫內容板塊總營收142億元 （同比增加42%，較2019年下滑6%），電影劇集漫畫內容板塊營收尚未恢復到疫情前水 平，主要由于后疫情中內容項目進展不及預期致供給不足；2020年疫情沖擊下電影上線 不及預期，且內容后端IP衍生品如玩具、樂園、潮玩等也受此波及，低基數(shù)下，2021年 前三季度實現(xiàn)營收同比增速，但對比2019年同期，營收仍處于下滑態(tài)勢，電影劇集漫畫 產(chǎn)業(yè)鏈整體營收尚未恢復到疫情前，2021年局部地區(qū)散點疫情的出現(xiàn)也帶來內容項目進 展波動。

分類看，頭部劇集內容公司營收同比增加并實現(xiàn)疫情前的增長。華策影視2021前三 季度營收29.7億元（同比增加57%，較2019年同期增加127%），華策影視作為劇集頭部 企業(yè)，已實現(xiàn)疫情前增長。2021年華策影視推出的精品劇集《周生如故》《一生一世》 古今聯(lián)動模式也成為愛奇藝等平臺的熱播劇，華策影視在后疫情下營收的提升也得益于 其電視劇和電影雙線協(xié)同發(fā)展規(guī)?；c精品戰(zhàn)略，后續(xù)也可關注其賀歲檔的電影“反貪風暴系列”第五部《反貪風暴5》；同時，內容企業(yè)逐步開啟“新內容+新消費"產(chǎn)業(yè)與 新圈層用戶共振，從上游的內容IP到后端的玩具潮玩再，從產(chǎn)品矩陣到產(chǎn)業(yè)鏈，無形的 內容供給與有形的潮玩供給，更利于IP的商業(yè)化鏈條延伸后帶來的穩(wěn)定收益。

利潤端，2021年前三季度電影劇集漫畫板塊總歸母利潤為20億元（扭虧為盈）， 2018年前三季度總歸母利潤為44億元（得益于光線傳媒的22.85億元歸母利潤拉動）， 2020年前三季度總歸母利潤虧損19億元，主要由于浙文影業(yè)虧損10億元，回到2021年前 三季度，得益于華誼兄弟、光線傳媒、華策影視的歸母利潤貢獻帶來總板塊歸母利潤實 現(xiàn)20億元。劇集電影漫畫內容板塊的利潤受到商譽減值等影響，上文指出，商譽總規(guī)模 已經(jīng)不斷下滑，內容板塊的受到商譽減值的壓力也再減弱。自上而下的政策指引到自下 而上的行業(yè)洗牌，2022年內容板塊格局有望重塑，但總體看，從項目儲備都精品化戰(zhàn)略 驅動下，頭部品牌內容企業(yè)占優(yōu)。

8、內容板塊（閱讀）：2021Q3增速放緩大眾閱讀尋新增量

8.1、 閱讀行業(yè)：2021 前三季度圖書零售市場同比增 3% 增速放緩 2022 看主業(yè)回暖

從市場規(guī)模看，據(jù)開卷顯示2021年上半年整體圖書零售市場同比呈現(xiàn)出正增長，同 比增長率為11.45%；2021年1-6月中國圖書零售市場碼洋規(guī)模達361.4億元，動銷品種 177萬余種。由于2020年上半年疫情影響，低基數(shù)下，2021年上半年中國圖書零售碼洋 實現(xiàn)增長，同時，2021年上半年圖書碼洋較2019年同期增長1.09%。 整體市場的回暖到增長也與平均定價略有關系，2021年上半年中國圖書零售整體市 場的平均定價較2020年同期增加1.79%，除少兒讀物與社會科學類，其它圖書品類定價 均上升，其中科學技術類增幅較大（同比增加13.3%），也與疫情的大背景略有關系。

2021前三季度中國整體圖書零售市場同比增加2.99%（約3%），其中，網(wǎng)店渠道同 比增加0.21%，實體店渠道同比增加13.52%，增幅和上半年相比均有所回落。2020年上 半年疫情低基數(shù)下帶來2021上半年兩位數(shù)增速，但2020年下半年渠道逐步恢復，2021年 下半年同比增速放緩，線上渠道在整體流量紅利見頂后，其可轉化的新消費者逐步減少。 2021年第三季度中，一方面受國內多點散發(fā)疫情以及汛情等自然災害影響，另一方面相 較于上半年主題出版類圖書銷售勢頭所有下降，導致實體店渠道在7-9月各月均出現(xiàn)同 比負增長，所以1-9月實體店渠道增幅也大幅放緩。同時，經(jīng)過疫情的影響，大眾獲取 知識以及休閑娛樂方式進一步發(fā)生轉移，短視頻等平臺的快速發(fā)展，影響讀者休閑時間 的分配，讀者對非剛需圖書的需求減少，從而導致整體圖書市場增長放緩。

2021前三季度剛需主題出版表現(xiàn)強勁少兒類較2019同期占比略下滑復購仍看內 容

2021年1-9月整體零售市場中，少兒類碼洋占比為第一，但較2020年同期下降1.33 個百分點，降幅較大；社科類碼洋比重顯著擴大，位居第二。主題出版依然是市場的重 要帶動力，社科類下屬的馬列、學術文化、法律類所占的碼洋比重較去2020同期有所上 升，其中馬列和學術文化類分別增加1.93和1.17個百分點，主要源于主題出版圖書的銷 售；教輔教材類位居第三，和2020同期相比，碼洋比重增加0.44個百分點。語言、文藝 以及科技版塊較2020年同期同比下降，文藝類作為大眾休閑閱讀的主要門類，2020年受 疫情影響下降較多，與2019年同期相比，文藝類整體的碼洋比重處于低位，碼洋比重較 2019年同期減少2.23個百分點。

8.2、 數(shù)字閱讀：2022年數(shù)字閱讀453.9億元 IP改編市 場4634億元

在閱讀賽道中，數(shù)字閱讀也是不可分割的一份子。中國數(shù)字閱讀市場規(guī)模不斷增長， 從2018年的258.5億元增加至2020年的372億元，中國數(shù)字閱讀行業(yè)的商業(yè)化發(fā)展已逐步 成熟，形成頭部數(shù)字閱讀企業(yè)為代表的規(guī)模化運營模式。大量優(yōu)秀IP作品通過影視化獲 得觀眾的認可，不斷開辟IP商業(yè)化也利于推動數(shù)字閱讀行業(yè)規(guī)模的進一步擴大，預計IP 改編市場有望從2022年的4634億元增加至2024年的5867億元，2019年至2024年IP總改編 市場復合增速13.8%。

綜上，閱讀產(chǎn)業(yè)鏈的商業(yè)化也得益于頭部公司的加速入場，從底層數(shù)字資產(chǎn)（NFT 加持）的保護到專業(yè)內容長線開發(fā)到后端整合行業(yè)內優(yōu)質資產(chǎn)發(fā)力潮玩，均起到較好 推力。2020年疫情也間接推動了新晉互聯(lián)網(wǎng)頭部企業(yè)進入數(shù)字閱讀市場，例如2020年7 月字節(jié)跳動投資網(wǎng)文平臺塔讀文學，2020年11月字節(jié)跳動入股掌閱科技持股11%。頭部 互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)以及新晉公司均在加碼閱讀市場，例如2021年7月快手聯(lián)盟也發(fā)布助力閱讀 以及數(shù)字閱讀的行業(yè)解決方案。

數(shù)字閱讀公司閱文打造“三駕馬車”運營IP放大商業(yè)化。如何打造真正優(yōu)質、長久 的IP，如何讓IP在多領域良性共生，已成為業(yè)界待解決的問題。不是“一蹴而就”，也 不能“一紅而過”，數(shù)字閱讀是IP孵化較好入口之一，穩(wěn)定持續(xù)的輸出好故事，孵化出 好的IP，輔以影視制作的工業(yè)化能力，是利于構建起屬于中國特色IP生態(tài)鏈及IP產(chǎn)業(yè)鏈。 新晉互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)字節(jié)跳動與快手均在加碼閱讀，騰訊系的閱文集團已建立較好的商業(yè)化 路徑，先發(fā)優(yōu)勢盡顯。

9、傳媒新消費是什么？從用戶新需求到新供給

9.1、 新需求之用戶端：Z+世代 00 后（潮玩漢服）

Z+世代從85后、90后、00后、10后各代際用戶的新需求也成為企業(yè)端生產(chǎn)的背后需 要研究的重點之一。企業(yè)的商品、服務從大而全到小而精，垂直細分的用戶需求也可養(yǎng) 出新秀企業(yè)。如果“三坑”（漢服、洛麗塔、JK）在2年前仍屬小部分群體的小眾愛好， 尚未被主流消費市場關注，2021年我們看到更多的年輕用戶更自信的將愛好帶到日常通 勤、社交、生活場景中；無性別穿搭的Bosie快速獲得Z世代用戶追隨也為企業(yè)提供全新 的觀察視角。幾年前的papi到近2年的李子柒，從元氣森林到每日黑巧，從蜜雪冰城到 The Colorist 調色師，從花西子到且初，從UBRA到蕉內，從三頓半到seesaw，從鯊魚 菲特到王小鹵，從彈幕到vr，從劇本殺到元宇宙的討論，從用戶聚集的qq到微信，從騰 訊視頻、愛奇藝到優(yōu)酷，從A站到B站，在到SOUL、小紅書、得物等新晉社區(qū)、社交平臺 的加入，均凸顯伴隨渠道的快速變遷與新一代消費者的需求變化以及大數(shù)據(jù)應用，新供 給更加快速響應，進而也帶來傳媒消費賽道研究的基石。（報告來源：未來智庫）

9.1.1、Z世代之潮玩（2024年可達763億元）

Z世代用戶（在1998年-2014年）區(qū)間中，中國Z世代用戶達2.8億人（占總人口比例 為18.1%），這一代作為中國移動互聯(lián)網(wǎng)的原住民，其帶來的需求與供給，未來5-10年 均值得跟蹤研究。

Z世代黃金用戶群體的需求養(yǎng)出2022年潮玩市場的487億元

伴隨中國消費升級，以及Z世代黃金用戶群體的需求養(yǎng)出了如泡泡瑪特等公司，同 時行業(yè)內具有IP儲備的奧飛娛樂也在切入潮玩市場，有望帶來新增量。中國潮流玩具零 售市場的增長較快，由2015年的63億元增加至2019年的207億元，復合年增長率為34.6%， 預期2024年將進一步增加至763億元，復合年增長率為29.8%。除泡泡瑪特之外，視頻平 臺例如B站借助內容IP的熱度積極開發(fā)周邊衍生，延續(xù)IP的生命周期之外，也利于長尾 的商業(yè)化，老牌IP公司奧飛娛樂借助已有IP運營以及玩具領域優(yōu)勢，切入潮玩賽道，外 部頭部IP合作與內部優(yōu)質IP開發(fā)雙輪驅動其潮玩賽道新發(fā)展。

9.2、 新需求之用戶端：女性用戶（輕醫(yī)美、國貨美妝）

9.2.1、女性用戶之輕醫(yī)美：終身復購是迷人善業(yè)模式之一

女性的“她經(jīng)濟”具有舉足輕重的的地位也得益于女性的經(jīng)濟實力、社會地位的不 斷提升，進而助推了女性聚集地小紅書估值的提升、輕醫(yī)美賽道的快速發(fā)展。 輕醫(yī)美概念來自于2014年歐美醫(yī)療美容領域，2015年逐步在中國普及，輕醫(yī)美是介 于手術整形與生活美容之間的專業(yè)醫(yī)療美容項目，指代通過無創(chuàng)或者微創(chuàng)醫(yī)學療法，用 先進的產(chǎn)品、器械（如射頻）、醫(yī)學等手段滿足求美用戶訴求，與傳統(tǒng)手術整形手術相 比，輕醫(yī)美意味更“輕”的實施方式與安全靈活手法來實現(xiàn)。

輕醫(yī)美分類中，主要包括如皮膚管理、注射填充、光電項目、口腔美容、毛發(fā)移植 等。從行業(yè)上下游來看，上游主要為藥械生產(chǎn)商、藥品生產(chǎn)商；中游主要為醫(yī)美機構如 公立醫(yī)院、大型連鎖機構及專業(yè)輕醫(yī)美診所；下游醫(yī)美平臺如垂直醫(yī)美平臺、綜合醫(yī)美 平臺等。

輕醫(yī)美市場規(guī)模及核心上游原材料透明質酸（玻尿酸）

得益于全社會對透明質酸功能及安全性的認知不斷深入、監(jiān)管政策的持續(xù)開放和市 場需求的增長，近年來透明質酸相關的下游產(chǎn)品應用快速增長，帶動透明質酸原料的需 求。2018年，全球透明質酸原料銷量達到500噸，2014-2018 年復合增長率為 22.8%， 預計未來五年將保持 18.1%的年增長率，預計2023年銷量可增長至1150 噸。伴隨微生 物發(fā)酵生產(chǎn)透明質酸逐步實現(xiàn)大規(guī)模產(chǎn)業(yè)化，透明質酸在醫(yī)藥、生物醫(yī)用材料、化妝品、 食品等領域的應用得到極大普及和推廣，拓展了透明質酸的應用領域。

其中，醫(yī)藥級透 明質酸原料銷量在 2018 年僅占總銷量的 4.0%，但其單位價格遠高于其它級別，是透明質酸原料中附加值最高的產(chǎn)品。得益于對透明質酸認識的不斷深入及各國對透明質酸 食品監(jiān)管政策的持續(xù)開放，食品級透明質酸原料銷量在過去五年中快速增長，從 2014 年的82.0噸，增長至2018年的230.0 噸，預計將繼續(xù)以23.3%的復合增長率增長，在 2023年達到654.3噸。醫(yī)藥級和化妝品級透明質酸原料，同樣得益于相關市場需求的增 加，在未來五年實現(xiàn)快速增長。

中國醫(yī)美市場發(fā)展趨勢：高復購+滲透率+規(guī)模優(yōu)勢

預計2022年中國輕醫(yī)美市場規(guī)模有望達到1666億元（同比增加約16%），2026年有 望突破3000億元，高復購率是驅動輕醫(yī)美市場增長的重要因素，高復購也是迷人商業(yè)模 式之一，未來五年，中國輕醫(yī)美市場規(guī)模仍有望持續(xù)保持兩位數(shù)增長態(tài)勢。同時，中國 醫(yī)美市場滲透率偏低，輕醫(yī)美有望成為主要增量市場。2014-2019年，我國醫(yī)美市場滲 透率由2.4%增加至3.6%。2020年，我國醫(yī)美市場滲透率接近4%，日本、美國、韓國的醫(yī) 美市場滲透率分別為11.1%、16.8%和21%。

9.2.2、女性用戶之國潮美妝：

在美妝消費理念逐步普及、核心消費人群不斷擴大以及消費升級的驅動下，國內美 妝市場規(guī)模持續(xù)擴大。2020年，中國美妝市場規(guī)模達3759億元，預計2022年將達到4969億元（同比增加14.6%）。同時，中國美妝市場規(guī)模在社會消費品零售總額中的占比呈 持續(xù)上升態(tài)勢。隨著美妝國貨的逐漸崛起，年輕消費者對本土美妝產(chǎn)品質量的認可及民 族文化自信心的增強，本土美妝市場規(guī)模持續(xù)增長。 2020年，中國本土美妝市場規(guī)模達1576億元。在良好口碑的影響下，未來本土美妝 的品牌效應將不斷凸顯，預計本土美妝市場規(guī)模增速將高于整體美妝。2023年，中國本 土美妝市場規(guī)模預計約2527億元，2021-2023年復合增速預計將達16.6%。

10、2022：新秩序、新增量、再進化

10.1、 2022 新秩序：反壟斷營造良好創(chuàng)新環(huán)境舊經(jīng)濟在 洗牌新經(jīng)濟在建立

自上而下的政策修正，自下而上的破卷需求。內卷成為社會部分行業(yè)的共識后，如 何“破內卷”也成為待解釋之題。 文娛互聯(lián)網(wǎng)板塊中從反壟斷到大數(shù)據(jù)殺熟的管理再到劣跡明星問題凸顯后，舊經(jīng)濟 逐步在洗牌，隨后我們需要的新世界新秩序將如何建立？在《中共中央關于制定國民經(jīng) 濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和2035年遠景目標的建議》中明確提出到2035年建成文 化強國。到2035年，我國將建成文化強國、教育強國、人才強國、體育強國、健康中國， 國民素質和社會文明程度達到新高度，國家文化軟實力顯著增強。提升公共文化服務水 平。如強調全面繁榮新聞出版、廣播影視、文學藝術、哲學社會科學事業(yè)；

長期看，文化強國時間表下，為其踐行的企業(yè)已漸顯。同時，十四五規(guī)劃文化產(chǎn)業(yè) 發(fā)展規(guī)劃中指出，鼓勵文化企業(yè)及個人加強內容原創(chuàng)及產(chǎn)品研發(fā)，推出以互聯(lián)網(wǎng)、移動 端等為載體的數(shù)字文化產(chǎn)品，提供更多適應青年文化消費需求的文化產(chǎn)品，支持創(chuàng)作生 產(chǎn)適合不同年齡段少年兒童身心發(fā)展的文化產(chǎn)品，打造一批具有代表性、競爭力的文化 產(chǎn)品品牌。后端的文創(chuàng)、潮玩、手辦市場均契合青年文化消費需求，進而推動了具有長 生命周期的IP公司價值有望重估。

自下而上看企業(yè)。從內容與媒介，從用戶到社區(qū)，我們看到媒介從電視到移動，從 長視頻到短視頻，從娛樂到內容電商，內容端的質量不斷提升，文化內核作品逐步豐富， 國漫與游戲作品逐漸被市場認可，新生代用戶聚集區(qū)的B站、soul帶來垂直社區(qū)的逐步 破圈，從內容到媒介再到新世代用戶均在助力中國文化強國的實現(xiàn)，舊秩序在洗牌， 新秩序在建立，也為下一場傳媒新消費的繁榮在底部蓄力。

10.2、 2022 新增量之元宇宙：從爭議到思辯模糊的正確 需時間驗證

元宇宙出現(xiàn)背后的核心是企業(yè)端訴求，也是移動互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展飽和后的新思考與 新探索。元宇宙的基本價值觀是共創(chuàng)、共享、共治，未來10年元宇宙有望帶來 數(shù)千億美元數(shù)字商業(yè)價值

縱觀中國移動互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展，月活用戶規(guī)模在2021年9月已經(jīng)達到11.67億人（2020年 9月-2021年9月新增移動互聯(lián)網(wǎng)用戶1359萬人，已低于上一年的2041萬人），移動互聯(lián) 網(wǎng)覆蓋趨于飽和，用戶增長有所放緩，從企業(yè)角度，BAT經(jīng)過多年發(fā)展，用戶規(guī)模已經(jīng) 飽和，2021年9月騰訊、阿里、百度旗下app個數(shù)分別為428個、111個、102個， 占有百個app的頭部互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，也面臨增長的瓶頸問題；其它新晉互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)快速發(fā) 展，市場競爭愈加激烈，企業(yè)端尋找新增量也成為各自發(fā)展戰(zhàn)略中的重點，企業(yè)端的訴 求推動資源、人才的投入，進而也推動了行業(yè)的發(fā)展。元宇宙的到來，不是空穴來風，不是自上而下的推動，而是企業(yè)端自下而上的需求。

宇宙伴隨移動互聯(lián)網(wǎng)到全真互聯(lián)網(wǎng)，是持續(xù)發(fā)生的過程，且會超越

切開元宇宙，一層層審視，元宇宙+NFT、元宇宙+游戲、元宇宙+算力或引擎、元宇宙+營銷、元宇宙+社交或平臺的逐步探索有望助力模糊的正確方向，未來10年元宇宙有 望帶來數(shù)千億美元數(shù)字商業(yè)價值。元宇宙的世界，是身處世界各地的人可以高效溝通與 協(xié)作，全面聯(lián)網(wǎng)的智能設備將有效聯(lián)動，產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)作將變得更加透明和高效。我們?yōu)槭?么需要元宇宙？因為，在我國的“十四五”規(guī)劃和2035年遠景目標綱要中提及，將“加 快數(shù)字化發(fā)展，建設數(shù)字中國”，元宇宙是移動互聯(lián)網(wǎng)的繼任者，也可能是數(shù)字經(jīng)濟發(fā) 展的下一形態(tài)。元宇宙的探索將推動實體經(jīng)濟與數(shù)字經(jīng)濟深度融合，推動數(shù)字經(jīng)濟走向 新的階段。探索發(fā)展元宇宙，有助于推動我國經(jīng)濟社會進一步加快數(shù)字化升級，以科技 創(chuàng)新催生新發(fā)展動能。

企業(yè)端的布局與資本的投入，揭開元宇宙的大幕

2021年3月元宇宙第一股roblox上市，引起市場關注，隨后Facebook指出將把 Oculus作為元宇宙入口的關鍵，字節(jié)跳動投資Pico入局VR進一步推高元宇宙的關注度； 2021年10月28日，F(xiàn)acebook在其connect峰會上宣布更名為“Meta Platform”（其創(chuàng)始 人Zuck也在視頻中演繹了元宇宙的社交方式，并指出Facebook更名為Meta是為了契合其未來10年的發(fā)展戰(zhàn)略，擬向Reality Labs 投資100 億美元。

中國企業(yè)布局探索之外，元宇宙行業(yè)協(xié)會在建立

2021年11月11日，中國移動通信聯(lián)合會元宇宙產(chǎn)業(yè)委員會舉辦揭牌儀式。中國移動 通信聯(lián)合會是中國移動通信領域一家全國性的社會團體，成員包括中國移動、中國聯(lián)通 等。而元宇宙產(chǎn)業(yè)委員會于10月15日獲批成立，是國內首家獲批的元宇宙行業(yè)協(xié)會，致 力于推動元宇宙產(chǎn)業(yè)健康持續(xù)發(fā)展。元宇宙產(chǎn)業(yè)委員會提出，元宇宙是第三代互聯(lián)網(wǎng)， 也是全球創(chuàng)新競爭新高地。元宇宙作為前沿數(shù)字科技的集成體，應用到全社會的各類運 行場景，實現(xiàn)數(shù)字經(jīng)濟高質量發(fā)展，將開啟人類數(shù)字世界的全新空間。

Meta：未來10年，希望元宇宙創(chuàng)造數(shù)千億美元數(shù)字商業(yè)價值

Meta將聚焦創(chuàng)新者、商業(yè)化、下一代計算平臺，其中，下一代計算平臺即元宇宙， 致力于打造在線社交極致體驗，未來10年，元宇宙有望惠及行業(yè)超10億人，帶來數(shù)千億 美元數(shù)字商業(yè)價值，建立元宇宙的基礎平臺是Meta長期發(fā)展之路。預計將在2022年一季 度Facebook的股票代碼將變更為“MVRS”。

10.2.1、布局元宇宙的企業(yè)概況：元宇宙和數(shù)字經(jīng)濟的發(fā)展需要5G基礎上的“ABCD”

元宇宙從Roblox首次將其寫入招股書后獲資本市場關注，未來10年元宇宙被寄語數(shù) 千億美元市場規(guī)模下，企業(yè)端將如何借力賦能自身業(yè)務？共創(chuàng)、共享、共治是元宇宙的 基本價值觀，“元宇宙”的出現(xiàn)提供了未來社會的一種生態(tài)圖景暢想，伴隨硬件arvr以 及5g的底層架構等發(fā)展，虛擬與現(xiàn)實融合趨勢之下，元宇宙的出現(xiàn)也被視作是數(shù)字經(jīng)濟 創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)鏈拓展的新疆域。

算力和數(shù)據(jù)是元宇宙和數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展的基礎，而元宇宙和數(shù)字經(jīng)濟的發(fā)展需要5G基 礎上的“ABCD”，其中A代表AI，B代表blockchain區(qū)塊鏈，C代表Cloud與Content云與 內容，D代表data數(shù)據(jù)；切開元宇宙，包含數(shù)字經(jīng)濟中的5G、人工智能、區(qū)塊鏈、云計 算、內容、大數(shù)據(jù)，也融合了對VR、AR、腦機接口、物聯(lián)網(wǎng)等技術的前瞻布局。企業(yè)端 從硬件、內容、結算、數(shù)字身份、算力、社交、平臺等維度出發(fā)，結合自身主業(yè)加碼每 個環(huán)節(jié)，都在助力元宇宙的發(fā)展。

字節(jié)跳動在元宇宙賽道的布局與試水

繼在布局虛擬偶像女團A-Soul后，2021年4月，字節(jié)跳動已投資中國版Roblox（代 碼乾坤），作為發(fā)力物理引擎的探路人的代碼乾坤成立于2017年，旗下?lián)碛蠻GC創(chuàng)作平 臺《重啟世界》，被稱為“游戲界抖音”的《重啟世界》主要包括物理引擎編輯器 （PC）、游戲作品分享社區(qū)（App）兩個部分，在元宇宙定義出現(xiàn)前代碼乾坤已匍匐多 年，基于元宇宙是人類數(shù)字世界的再一次拓展，代碼乾坤在元宇宙的熱度及字節(jié)跳動投 資背景下被推至臺前備受關注，但其價值也會遠超娛樂，代碼乾坤的物理引擎可擴展至 解決物理世界中的空間、距離、地域、時間的限制，進而代碼乾坤被譽為“軟件行業(yè)的 光刻機”。

手握虛擬偶像A-Soul，代碼乾坤后，2021年8月，字節(jié)跳動收購VR硬件公司Pico， 消費級VR產(chǎn)品已逐步在Quest上得以驗證，設備、內容、體驗的結合已逐步相對成熟， 例如Pico定位于VR內容生態(tài)企業(yè)同時會持續(xù)扶持VR游戲CP（content provider內容供給 方），Pico在獲得字節(jié)跳動的融資后，將持續(xù)加強關鍵技術儲備、內容生態(tài)構建以及C 端市場的投入與推廣，將持續(xù)完善自有內容平臺Pico Store（擬在已有的70多款6DoF游 戲基礎上擴充至170度款）。

10.2.2、布局元宇宙的企業(yè)概況：字節(jié)跳動的布局與試水方向

Metaverse 是否會成為傳媒的下一個熱潮？我們認為元宇宙需要時間、企業(yè)的探索、 技術的投入、內容方的供給等多維度的共振。海外 Metaverse 賽道玩家大致上由四大 勢力構成:科技巨頭、內容型公司、工具型公司、新型 UGC 創(chuàng)作平臺,中國 Metaverse 賽道已吸引互聯(lián)網(wǎng)頭部企業(yè)騰訊、網(wǎng)易、字節(jié)跳動等躍躍欲試,內容型公司,新型 UGC 創(chuàng)作平臺加速入局

我們認為，2021年加速推進元宇宙認知的原因，第一是2020年疫情后推動更多大眾 在網(wǎng)絡使用的習慣養(yǎng)成；第二是技術的逐步成熟如硬件、網(wǎng)絡是邁入元宇宙的重要前 提條件；第三是移動互聯(lián)網(wǎng)紅利殆盡后企業(yè)也需要新戰(zhàn)場新場景來實現(xiàn)跨越新增長。 為什么多方提升對元宇宙的關注？從企業(yè)端看，尋找增長新動能；從用戶端看，在可靠 的經(jīng)濟系統(tǒng)中（例如NFT），疊加虛擬身份資產(chǎn)下開放的內容創(chuàng)作并獲利；從企業(yè)端看， 關注元宇宙（下一代全真互聯(lián)網(wǎng)）的價值在于有望形成Medici效應（“美第奇效應”源 于15世紀意大利美第奇家族及其在文藝復興時期的創(chuàng)造活動，在不同領域、不同學科、 不同文化的交匯點形成的新思想紀元，推動社會、文化的思考與進步），進而可形成元 宇宙新思維的公式，是通過技術思維乘以金融思維再乘以社群思維再乘以產(chǎn)業(yè)思維，元 宇宙的的思維是探索新世界的關鍵思維

元宇宙Metavese是否局限于游戲行業(yè)？

目前看，元宇宙Metaverse將遠超游戲的范疇，也不會是任何一家公司所主導和設 計。Metaverse以區(qū)塊鏈為核心內核的基建所搭建的孿生數(shù)字世界，將具有實時與真實 的沉浸式體驗、將具有社交屬性。同時，通過提供更豐富的內容、更沉浸的體驗、更自 然的交互，使用戶更容易進入更強大更持久同頻心流狀態(tài)。同時，元宇宙Metaverse也 具有平臺屬性，可容納大量的第二方、第三方內容。第二方內容是指，元宇宙可容納各 類影視、體育、演藝、服裝乃至旅游景點等IP加入，帶來無限的故事性和玩法豐富度， 比如2021年10月31日“柳夜熙”橫空出世，作為虛擬美妝達人僅發(fā)布2條視頻獲得千萬 播放量，也進一步將虛擬偶像推到幕前；奧飛娛樂旗下經(jīng)典IP巴啦啦小魔仙角色開發(fā)的 虛擬偶像“魔仙女團-小藍”及“魔仙女團-嚴莉莉”目前已入駐B站；

藍色光標布局的虛擬人直播間為營銷加碼，虛擬人與內容的結合也成為虛擬世界與 現(xiàn)實世界的鏈接方式之一，也讓真實與沉浸體驗得到實踐。第三方，鼓勵玩家創(chuàng)作內容 （UGC），每個玩家都可以創(chuàng)造獨特的玩法、建造自己的世界，并充分地互聯(lián)在一起。 但實現(xiàn)元宇宙Metaverse的世界需要技術、內容的支持。 Metaverse給我們提供了一個模糊正確的未來方向，正在塑造一種強有力的社會共 識。

10.3、 2022新增量之NFT（元宇宙重要組件）新紀元

NFT會成為內容板塊重要支點？NFT交易市場規(guī)模（截至2021年12月5日年化NFT 交易總值120.9億美元）

2021年被稱為NFT元年，我們見證小眾市場的快速增長，也看到具技術優(yōu)勢、IP優(yōu) 勢、資金優(yōu)勢、平臺優(yōu)勢的團隊與公司逐步入局。NFT進入二級市場關注視線主要來自 視覺中國在2021年中報中指出NFT是幫助其原有的2B業(yè)務進入到2C業(yè)務的較好方式。利 于其2C端的戰(zhàn)略落地以及商業(yè)化變現(xiàn)，NFT的本質與視覺中國的業(yè)務密切相關，幫助視 覺中國更好的解決2C的商業(yè)化場景。

2021年9月，我們在支付寶的螞蟻鏈中購買鎮(zhèn)魂街IP數(shù)字資產(chǎn)，該數(shù)字藏品與IP結 合后，通過螞蟻鏈技術支持使其IP數(shù)字版權具有真實性、確權性，較大程度解決實體手 辦山寨及難以追溯的問題，對創(chuàng)者者端，其IP的開發(fā)與轉化具有獨特價值；對用戶端， 購買后具有明確資產(chǎn)所屬權，實現(xiàn)永久保存。 云宇宙賽道是五至十年的展望，但，我們可先研究NFT，因為NFT是元宇宙經(jīng)濟系統(tǒng) 中的重要工具之一，也是元宇宙中記錄擁有與記錄交易過程中的重要工具之一。

10.3.1、NFT是什么？

NFT全名Non-Fungible Token，指的是非同質化代幣，也是區(qū)塊鏈里各種幣的一種， NFT依靠區(qū)塊鏈進行交易（通過使用區(qū)塊鏈去中心化技術，將一個已存在的事物數(shù)字化 存放并記錄在區(qū)塊鏈賬本上），NFT的特點在于其唯一性，不可分割、非同質化，資產(chǎn) 可綁定NFT，進而讓眾多物品成為數(shù)字化的替身，進而成為數(shù)字資產(chǎn)。

中國的NFT發(fā)展領域主要集中在數(shù)字版權保護領域，NFT的發(fā)展與應用，也有利于推 動中國數(shù)字內容產(chǎn)業(yè)正版化進程以及數(shù)字內容版權保護的升級。中國的頭部互聯(lián)網(wǎng)企業(yè) 逐步在2021年入場應用，由于政策的監(jiān)管不同，中國NFT的探索發(fā)展略晚于海外，中國 NFT探索的頭部企業(yè)主要為阿里的螞蟻鏈（登陸支付寶搜索螞蟻鏈，即可在螞蟻鏈粉絲 中看到“藏品大廳”以及“我的收藏”。

第一階段（1993 年-2014 年）NFT概念前身。NFT的概念及其前身可追溯至 1993 年的加密交易卡（Crypto Trading Cards），其表達的形式是依托加密學和數(shù)學的呈現(xiàn) 形式，然后隨機排列組成一個系列的套卡，Hal Finney （第一個收到中本聰比特幣的 資深密碼學專家，比特幣先驅）將其定義為加密卡；2012年第一個類NFT通證 Colored Coin（彩色幣）誕生，彩色幣由小面額的比特幣組成，單位聰（satoshi）；彩色幣通 過鏈上的備注實現(xiàn)多種資產(chǎn)的象征及其他用途，展現(xiàn)出了現(xiàn)實資產(chǎn)上鏈的可塑性，這奠 定了 NFT 的發(fā)展基礎。2014年推動NFT出現(xiàn)是創(chuàng)立Counterparty，點對點交易平臺，支 持資產(chǎn)創(chuàng)建，個人可發(fā)布自己的加密后的數(shù)字資產(chǎn)并用比特幣進行交易，類似有人將熱 門的meme悲傷蛙（Rare pepe）做成NFT 發(fā)布在Counterparty。

第二階段（2015 年-2017 年）實驗出現(xiàn)。2015年上架的《Spells of Genesis》就 將第一款基于區(qū)塊鏈的手游作為案例（玩家在游戲中收集到的卡牌、道具可發(fā)布到 Counterparty上進行販賣），把游戲的經(jīng)濟系統(tǒng)與區(qū)塊鏈技術結合到一起。世界上真正 意義上第一個NFT項目CryptoPunks（較早啟發(fā)了 ERC721 標準，即非同質化通證）誕生 在2017年6月，CryptoPunks通過改造 ERC20 標準（即同質化通證）發(fā)行代幣，生成 10000個完全不同的 24x24、8位元風格像素的藝術圖像，開創(chuàng)性地將圖像作為加密資產(chǎn) 帶入至加密貨幣領域，該作品被置于區(qū)塊鏈并賦予其流轉收藏價值。

數(shù)字資產(chǎn)是由同質化的加密貨幣與非同質化的 NFT代表的加密資產(chǎn)組合而成

Dapper Labs 團隊基于 ERC721（即非同質化通證），推出一款叫CryptoKitties （謎戀貓）的加密貓游戲，CryptoKitties是建構于以太坊區(qū)塊鏈的電子貓咪，可供收 藏，用戶可使用以太幣買賣電子貓咪，且可繁殖，每只貓咪均有不同特征，開始以5萬 只的“初代貓”存放于以太坊區(qū)塊鏈的智能合約（合約即一個智能合約是一個計算機化 的交易協(xié)議，它執(zhí)行一個合約的條款）中，初代貓通過智能合約自動分配，每15分鐘繁 衍一只貓，每只貓以拍賣形式賣出，玩家可收集與繁殖貓咪并創(chuàng)造出全新喵星人，每一 只數(shù)字貓均體現(xiàn)獨一無二，其價值不可復制。

第三階段（2018 年-2019年）回歸建設，整合“非同質化”術語描述新資產(chǎn)類別。 NFT項目在2018年初經(jīng)歷炒作周期后，開始進入建設階段并推出市場追蹤平臺，并整合非同質化這一行業(yè)術語用以描述新資產(chǎn)類別。數(shù)碼藝術平臺Opensea、SuperRare、 Known Origin、MakersPlace和 Rare Art Labs 均建立了用于發(fā)布和發(fā)現(xiàn)數(shù)字藝術的平 臺，同時，Mintbase與Mintable建立工具，幫助普通用戶創(chuàng)建自己的 NFT。

第四階段（2020年至今）發(fā)展熱潮。數(shù)字藝術家、各類明星等均通過各種NFT平臺 發(fā)布NFT作品， 2021年9月1日俄羅斯的冬宮博物館對著名藝術品進行NFT拍賣，即拍賣 的原畫作將仍舊保存在冬宮博物館，根據(jù)真跡復刻的每件高清NFT數(shù)字藝術品都有兩個 副本，其中一個將存儲在俄羅斯艾爾米塔什博物館內展出，另一個將在數(shù)字藝術品平臺 幣安NFT市場拍賣，通過NFT模式拍賣名畫的方式被譽為是較好的以數(shù)字化形式傳承傳統(tǒng) 文化。同時，NFT 游戲項目Axie Infinity高額成交量也吸引市場關注并帶動NFT市場的 快速發(fā)展；2021年2月，Elon Mask馬斯克前歌手女友Grimes在Nifty Gateway 上出售一 系列名為“WarNymph”的數(shù)字藝術品，其中有歌曲視頻、短視頻等，700張唱片以518萬 美元出售，后續(xù)Grimes將打造“Oth3rKin”神話宇宙，其NFT數(shù)字藝術品的高價出售也 得益于其名人效應。

10.3.2、NFT產(chǎn)業(yè)板塊分類：按Token 的流動劃分為基礎設施層、協(xié)議層及應用層

NFT的產(chǎn)業(yè)板塊分類按照Token的流動分為3大層，即基礎設施層、協(xié)議層、應用層， 其中，應用層的存在也是基于協(xié)議層的衍生。

第一，NFT基礎設施層 NFT的基礎設施層包含例如 ETH、Flow、Polkadot、NEAR、EOS、Solana 等底層公 鏈，Polygon、ENJIN、WAX、RONIN 、iMMUTABLE等側鏈， ERC-721、 ERC-1155 等代幣 標準，以及開發(fā)工具、儲存、錢包等；

第二，NFT協(xié)議層 協(xié)議層分為 NFT 鑄造協(xié)議及一級市場（藝術、收藏），NFT可交易多種類實物的綜 合性交易市場（Mintable、VIV3、Mintbase ,etc.）；藝術、收藏類為主的鑄造 （ CryptoPunks 、 NBA Top Shot 、 Bored Ape Yacht Club ,etc. ） 以 及 一 級 市 場 （Makersplace、Rarible,etc.），NFT 游戲（Axie Infinity、Gods Unchained、 Alien Worlds 、 Sorare,etc. ） ， 元 宇 宙 （ Cryptovoxels 、 Decentraland 、 The Sandbox ,etc.）和粉絲經(jīng)濟（BitClout、Rally ,etc.）等項目。

協(xié)議層中以NFT元宇宙明星項目Decentraland為例，Decentraland是以太坊區(qū)塊鏈 支持的去中心化虛擬現(xiàn)實平臺，區(qū)塊鏈的應用使得Decentraland中的一切產(chǎn)權和交易行 為都有跡可循，同時Decentraland是DeFi世界里第一批采用DAO社區(qū)治理模式的項目， 用戶能夠通過集體投票成為其真正的主人和治理者，是第一個去中心化、由用戶所擁有 的虛擬世界。MANA是Decentraland的可替代 ERC20 加密貨幣令牌，和LAND一樣，在 Decentraland中使用，MANA有固定的供應量，用于支付土地、化身、物品、收藏品以及 游戲等娛樂活動，賺取MANA的能力是對游戲構建人員創(chuàng)建和管理優(yōu)質內容的一種激勵， 當用MANA購買LAND后，該MANA即被燒毀，所以MANA也是一種通縮貨幣。

用戶可以在 Decentraland的主體世界里參觀其他玩家擁有的建筑、參與位于各建筑內的活動與游戲、觸發(fā)一些特殊劇情（撿到收藏品等）、和其他偶遇的玩家通過語音或文字對話，操縱自 己的Avatar在這個虛擬世界里盡情暢游。LAND是Decentraland內的3D虛擬空間，是一種 以太坊智能合約控制的非同質化（ERC0721）數(shù)字資產(chǎn)，LAND被分割成地塊（即 parcel），每一個地塊占地面積為16m*16m。Decentraland支持使用定制的可穿戴設備。 這些定制的可穿戴設備可以由品牌和用戶創(chuàng)建，并且通常在比賽和贈品中分發(fā)。這些設 備可以作為NFT進行買賣或交易。用戶可前往市場（MarketPlace）中購買現(xiàn)成的建筑、 裝備等應用內物品，市場是交易和管理所有Decentraland鏈上資產(chǎn)的首選場所。

第三，NFT應用層（基于協(xié)議層衍生應用） 應用層主要分為金融、泛二級市場和一些垂直領域。應用層，主要由基于協(xié)議層而 產(chǎn)生的代幣而衍生出來的應用為主，泛二級市場，包括主要的鑄造平臺產(chǎn)出的 NFTs， 如 2017 年 12 月上線的OpenSea，是目前NFT 主要交易平臺，這一層的價值捕獲主要 基于流量和需求變現(xiàn)。

10.3.3、NFT市場規(guī)模：已達百億美元

NFT因其獨一無二的屬性，藝術品、收藏品領域成為NFT天然的應用場景，NFT構建 了元宇宙的基本交易秩序，能杜絕仿造品的問題，并維護了元宇宙的去中心化。據(jù) Nonfungible數(shù)據(jù)顯示，2021第三季度NFT市場交易規(guī)模達59.2億美元（同比增加 26719％，環(huán)比增加656%），高速增長的交易規(guī)模凸顯行業(yè)的熱度。NFT 的市場總值飛 速發(fā)展，從2018年的0.4億美元增長至2020年的3.38億美元，截至2021年12月5日年化 NFT交易總值120.9億美元

10.3.4、NFT協(xié)議層中國代表企業(yè)：騰訊（幻核APP）

核是基于騰訊至信鏈搭建的數(shù)字藏品交易平臺，其中，至信鏈是由騰訊與生態(tài)伙 伴聯(lián)合建設的區(qū)塊鏈底層服務平臺,是合規(guī)開放的聯(lián)盟鏈,為平臺提供可信存證技術和數(shù) 字藏品憑證技術服務?；煤艘矊⒅铝τ诤拖嚓P行業(yè)機構一起探索數(shù)字藏品的新價值,為 收藏家們開拓更豐富的IP藏品提供更有趣的互動體驗,也幫助創(chuàng)作者們保護創(chuàng)作成果。 不支持二次交易。

10.3.5、NFT會成為中國內容板塊新支點？版權商業(yè)模式與內容創(chuàng)作模式間產(chǎn)生了 代際差，傳統(tǒng)的版權授權交易模式已無法適應C端創(chuàng)作的新形勢

在版權業(yè)務中，NFT可以看作是“流動的契約”，能為版權資源配置帶來全新的機 制作為加密權益證明的NFT，是代表了某個數(shù)字物品的權益歸屬?；乜磧热莅鍓K，從盜 版到版權付費，從內容原創(chuàng)到版權運營再銷售，若NFT作為工具，能夠提高版權流轉效 率，也有望帶來內容板塊的重要商業(yè)化變現(xiàn)的支點。目前，視覺中國率先提出NFT的數(shù) 字資產(chǎn)應用，我們認為，伴隨更多內容企業(yè)在版權端重視后，NFT的技術也有望從概念 的熱捧回歸到其工具屬性的本質。目前NFT在中外市場中尚未有較為準確的市場規(guī)模可 參考，若NFT作為有效工具應用在內容權益歸屬賽道，其市場規(guī)模有望伴隨內容市場版 權運營的擴容而成長，視覺中國在NFT領域的實踐也僅僅只是新技術應用的開始。（報告來源：未來智庫）

10.4、 2022新增量之亞運會：體育+電競（1800億元+）

2022年杭州亞運會表示將開設“電子競技”項目，也是亞運會首次將電競作為正式 參賽項目，參與項目有英雄聯(lián)盟、王者榮耀（亞運版）、和平精英（亞運版）、爐石傳 說、刀塔2、夢三國2、街霸5和FIFA Online 4等8個項目入選。

10.4.1、體育（亞運會）+電競的意義

電競追求的本質是競爭，追求獲勝，并從其中體驗“更快、更高、更強”的體育精 神，電競的載體是游戲，具有競技性的同時也具有智力性、虛擬性。2022年亞運會首次 將電競入選主要有三個意義：

第一，引領示范的作用（由于電競的自身特性尚未進入主流體育賽事的體系中，杭 州本次舉辦具有較好的范本）；

第二，利于擴大亞運會的宣傳。電競賽事廣受年輕群體的喜愛，亞運會本次增設電 競與霹靂舞項目可吸引更多年輕群體關注亞運會、參與亞運會、喜愛亞運會，利于提升 亞運會整體影響力。并帶動更多人參與其中。本次電競賽事中也將融入亞運會的內容， 傳播中國故事；

第三，促進產(chǎn)業(yè)融合，作為動漫之都的杭州，致力于打造數(shù)字第一城，增設電競項 目，通過舉辦亞運會為契機，促進電競與數(shù)字產(chǎn)業(yè)、動漫產(chǎn)業(yè)聯(lián)動發(fā)展，利于助力杭州 打造文創(chuàng)2.0

2003年，國家體育總局正式批準將電競列為第99個正式體育競賽項目；2008年，國 家體育總局將電競改批為第78個正式體育競賽項目；2018年雅加達亞運會上電競被列為 觀賞比賽項目；2020年底，電子競技和霹靂舞一同獲準列入杭州亞運會競賽項目。2020 年疫情影響后，移動電競直播平臺獲發(fā)展紅利，2022在亞運會以及元宇宙探索加持下， 也成為電競行業(yè)發(fā)展新增長點

10.4.2、中國移動電競用戶規(guī)模及市場規(guī)模：2022年4億人 VS 1800億元+

中國移動電競用戶從2018年的3.02億人增加至2020年的3.82億人，預計2021-2022 年將分別達到4.05億人、4.18億人，同比增速分別為6.0%、3.2%；中國移動電競市場規(guī) 模從2018年的835.8億元增加至2020年的1365.6億元，預計2021-2022年中國移動電競市 場規(guī)模將分別為達到1736億元、1843.3億元，同比增速分別為27.1%、6.2%。2020年疫 情后，線上直播、短視頻平臺也進一步助力器增長。展望2022年，電競將有望進一步融 入泛娛樂生態(tài)，內容價值有望持續(xù)凸顯。伴隨電競賽事的不斷豐富與城市，電競競技IP 的故事內容價值也會凸顯，借力電競在年輕群體中的影響力提升以及社群效應，產(chǎn)業(yè)將 進一步融合泛娛樂生態(tài)。從參與方角度看，效仿體育職業(yè)聯(lián)賽制度，電競走向職業(yè)化、 聯(lián)盟化、職業(yè)選手的收入、賽事主辦方收入、各個俱樂部的利益都有望提升。

10.5、 2022再進化之字節(jié)跳動：從無邊界擴張到有邊界 優(yōu)化紅利2022望持續(xù)

字節(jié)跳動作為新晉選手，其帶來的新增量可期。字節(jié)跳動的邊界是什么？字節(jié)跳動 的紅利是什么？作為移動互聯(lián)網(wǎng)新晉選手，字節(jié)跳動用8年時間高效完成原始積累并誕 生出“字節(jié)跳動產(chǎn)業(yè)鏈”。與其它互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)不同，字節(jié)跳動借資訊智能分發(fā)平臺今日 頭條與短視頻領航者抖音，流量變現(xiàn)的邊界在拓寬，從百億市場突破萬億市場只是時間。

字節(jié)跳動的變現(xiàn)邊界從核心的廣告營銷到電商，從教育到內容，從短視頻到大屏， 從C端應用到B端的技術服務平臺，超大型集團自成一系。字節(jié)跳動從番茄小說到入股 鼎甜文化再到入股掌閱科技，其在長視頻賽道中逐步往上游IP滲透；字節(jié)跳動從強IP切 入預計后續(xù)進行產(chǎn)業(yè)協(xié)調。

10.6、 2022再進化之電商（直播電商市場規(guī)模2022年擬 2.76萬億元）

傳統(tǒng)電商平臺回歸高質量發(fā)展，聚焦新品與供給及運營。新晉平臺也從擴規(guī)模到精 細化運營，加碼供應鏈能力。伴隨我國網(wǎng)絡零售的穩(wěn)步前行，倒逼傳統(tǒng)電商平臺走向高 質量發(fā)展。已經(jīng)走過十三年的“雙11”也不再僅關注數(shù)字的變化，而是以質量為核心， 回歸消費本質。展望未來，在品牌商家日益重視私域用戶的環(huán)境下，電商平臺的核心作 用將持續(xù)放大，通過提升平臺消費體驗與提供系列數(shù)字化產(chǎn)品與服務幫助品牌商家持續(xù) 優(yōu)化營商環(huán)境。電商平臺也均在加碼內容消費，拓展電商營銷邊界。

10.6.1、字節(jié)跳動的內容直播電商（抖音DP）

2021抖音電商生態(tài)大會以“RISE UP共創(chuàng)新生”為主題，攜手商家、達人、機構和 服務商代表回顧平臺的發(fā)展歷程，共享實踐經(jīng)驗。抖音電商生態(tài)大會舉辦并提出興趣電 商，即通過先進的推薦技術把人設化的商品內容與潛在海量興趣用戶連接起來，用內容 激活用戶的消費需求，將興趣變成生意。抖音電商經(jīng)營模型秉承優(yōu)價好物的長效經(jīng)營，通過好內容、好商品、好服務并借力廣告流量加速實現(xiàn)抖音電商的良性循環(huán)發(fā)展。

在直播電商賽道中，流量價值向下，內容價值向上，傳統(tǒng)電商平臺從用戶紅利步入 內容、社交等模式引流的電商時代，電商需要內容來引流，內容需要電商來變現(xiàn)，進而 推動內容電商中視頻直播電商成為新引擎。電商三大類中（傳統(tǒng)電商、內容電商、社交 電商）中，2021年內容電商為代表的抖音電商已成為電商中的新貴，從行業(yè)端看，直播 電商仍將保持高增長，2022年有望達到2.76萬億元交易規(guī)模，同比增加達到44%。2022 年字節(jié)跳動的內容直播電商帶動的產(chǎn)業(yè)鏈紅利有望持續(xù)。

10.6.2、小紅書（從跨境電商逐步成長）

小紅書定位于年輕人的生活方式平臺，小紅書以“Inspire Lives 分享和發(fā)現(xiàn)世界 的精彩”為使命，用戶可以通過短視頻、圖文、直播等形式記錄生活點滴，分享生活方 式，并基于興趣形成互動；歷經(jīng)8年的小紅書已成為國內具有代表性的生活方式平臺及 消費決策入口。2013年12月，小紅書推出海外購物分享社區(qū)；2014年12月小紅書正式上 線電商平臺“福利社”（在福利社用戶可購買全球的美妝、時尚、家電、零食，助推小 紅書社區(qū)電商漸成閉環(huán)）；2015年3月小紅書鄭州自營保稅倉正式投入運營，6月深圳自 營保稅倉投入運營，6月小紅書登上蘋果應用商店總部第四位。2020年4月23日小紅書直 播正式上線（內測4個多月），面向平臺內創(chuàng)作者開放，并同步推出百億流量向上計劃。 伴隨產(chǎn)品迭代，小紅書從社區(qū)平臺逐漸轉為社區(qū)+電商平臺，在UGC（用戶生產(chǎn)內容）電 商領域處于領先地位。

小紅書已逐步從跨境電商自營電商到開放給第三方的電商平臺，并在補齊專業(yè)內容 厚度，探索直播電商模式為平臺新的電商變現(xiàn)尋新突破。同時芒果超媒旗下的小芒電商 也有“種草拔草”模式的小紅書影子，兩家作為后期只修，在跨境電商、內容電商賽道 仍具有較大發(fā)展空間。

10.6.3、Soul：年輕人社交元宇宙（內容電商具潛力）

Soul（年輕一代智能陌生人社交APP，開屏slogan是“跟隨靈魂找到你”）基于興 趣圖譜建立關系和分發(fā)內容，屬于新一代年輕人的虛擬社交網(wǎng)絡。Soul 致力于讓天下 沒有孤獨的人。在Soul的星球用戶可以無顧慮地表達自己，認知他人，探索世界，交流 興趣和觀點，獲得精神共鳴和認同感, 在交流中獲取信息，并獲得有質量的新關系，也 是年輕一代的社交元宇宙。在Z+世代帶來的社交新浪潮中，Soul展現(xiàn)真實、有趣、溫暖 的社交面貌，不斷滿足年輕人的精神追求?；谟脩舻纳缃划嬒窈团d趣圖譜，通過機器 學習來推薦用戶可能會產(chǎn)生的高質量的新關系。讓每一個來到Soul的個體都可以被快速 推薦到一些高維空間距離自己最近的人和內容，低成本地開啟交流，獲得高質量的關系。

Soul作為中國新一代用戶的社交選擇，已有先發(fā)優(yōu)勢，Sou在摸索Z世代用戶的內容 需求與商業(yè)化變現(xiàn)的可能。Soul的成長也得益于中國新生代的社交追求高質量以及“被 看見的“的需求驅動。反壟斷下，新模式與新平臺的核心競爭力來自迭代的能力，Soul 從2016年推出，2018年快速獲得年輕用戶支持，2019年開啟商業(yè)化，也凸顯出Soul的快 速迭代能力。

11、我們?yōu)槭裁纯春?022年傳媒新消費？

11.1、 新秩序在建立: 自上而下看政策

2021 年 8 月 27 日，網(wǎng)信辦發(fā)布內容，從《關于進一步加強“飯圈”亂象治理的通 知》到《互聯(lián)網(wǎng)信息服務算法推薦管理規(guī)定（征求意見稿）》，再到《國家網(wǎng)信辦啟動 清朗·移動應用程序 PUSH 彈窗突出問題專項整治》《國家網(wǎng)信辦啟動清朗·商業(yè)網(wǎng)站 平臺和“自媒體”違規(guī)采編發(fā)布財經(jīng)類信息專項整治》；

2021 年 9 月 2 日，廣電總局發(fā)布《國家廣播電視總局辦公廳關于進一步加強文藝 節(jié)目及其人員管理的通知》指出反對喂流量論、堅定文化自信抵制負面熱點、低俗“網(wǎng) 紅”，嚴格執(zhí)行演員和嘉賓片酬規(guī)定，開展專業(yè)權威文藝評論，科學看待收視率、點擊 率等量化指標，加大“中國視聽大數(shù)據(jù)”推廣應用力度讓主旋律和正能量充盈廣播電視 和網(wǎng)絡視聽空間。

2021 年 11 月 9 日，國家電影局關于印發(fā)《“十四五”中國電影發(fā)展規(guī)劃》的通知， 該通知中提出，中國電影發(fā)展仍然處于重要戰(zhàn)略機遇期, 但機遇和挑戰(zhàn)都有新的發(fā)展變 化。錨定 2035 年建成文化強國的目標, 堅定不移走高質量發(fā)展道路, 進一步提升國產(chǎn) 影片創(chuàng)作質量, 健全電影產(chǎn)業(yè)體系, 增強電影科技實力, 提高電影公共服務水平, 擴大 電影國際影響力, 助力電影強國建設。2035 年，我國將建成電影強國，中國價值、中 國力量、中國美學的精品力作不斷涌現(xiàn), 以國產(chǎn)影片為主導的電影市場規(guī)模全球領先。

每年重點推出 10 部左右叫好又叫座的電影精品力作, 每年票房過億元國產(chǎn)影片達 到 50 部左右；國產(chǎn)影片年度票房占比保持在 55% 以上。到 2025 年銀幕總數(shù)超過 10 萬塊,結構分布更加合理。電影產(chǎn)業(yè)鏈條延伸拓展, 電影消費模式創(chuàng)新升級, 電影綜合 收入穩(wěn)步提高。扶持科幻電影創(chuàng)作生產(chǎn)、扶持優(yōu)秀動畫電影創(chuàng)作生產(chǎn)；促進電影衍生品 開發(fā)及授權；擴大電影消費規(guī)模, 增加電影業(yè)整體收益。促進電影消費計劃；支持民營 電影企業(yè)健康發(fā)展。提高電影基地 (園區(qū)) 建設水平；加快電影科技創(chuàng)新；中國電影國 際推廣專項。綜上，從內容、科技、人才、海外影響力、文化力量等維度，均為電影在 文化建設中的地位，進行規(guī)劃與背書，作為意識形態(tài)的重要媒介，電影的政策提出，自 上而下提振信心。自上而下看，外部，疫情壓力測試，內部，從稅收到演職人員藝德引 導，內外共振下企業(yè)經(jīng)受壓力測試。

11.2、 新增量可期：自下而上看需求

2022年新增量主要可看元宇宙帶來新預期，雖元宇宙預計未來十年會帶來數(shù)千億美 元的數(shù)字商業(yè)價值，但是2022年我們可率先看到每一個環(huán)節(jié)如工具、內容的迭代下的新 預期，其中NFT有望開啟內容數(shù)字資產(chǎn)商業(yè)價值擴容的重要工具之一；2022年新增量也看亞運會帶動的體育與電競的結合帶來超1800億的市場規(guī)模。

11.3、 再優(yōu)化夯實：中國文化向上力量真內核

2022年再優(yōu)化可從字節(jié)跳動賽道、電商賽道、內容與媒介賽道出發(fā)，2022年字節(jié)跳 動從無邊界擴張到有邊界優(yōu)化，資本化預期進一步提升，其帶動的新營銷、新電商、新 內容的紅利有望2022年持續(xù)；再優(yōu)化下的內容與媒介賽道以及新消費中的輕醫(yī)美彩妝賽 道，從頭部劇集的精品化與規(guī)模化，游戲端在元宇宙催化與云游戲的期待中有望實現(xiàn)階 段性估值修復，國產(chǎn)電影的內容供給2022可期待，線上新晉選手新商業(yè)模式探索與線下 媒介院線的再恢復的流量重估與體驗經(jīng)濟的需求提升，均為2022年的內容與媒介端帶來 新亮點。

2022年中國泛視頻市場規(guī)模有望達到1.15萬億元（同比增加21.7%），預計2025年 達到1.8萬億元（泛視頻用戶擬達11.8億人），泛市場市場從大而全到各垂直細分特色 不斷，締造多元業(yè)態(tài)。如以芒果超媒為例，2021年11月28日芒果超媒與中移動達成35億 元合作框架，從業(yè)務協(xié)同到新領域如元宇宙核心要素的VR內容等攜手探索，均有望助力 泛視頻賽道再優(yōu)化后的新增長；同時，輕醫(yī)美及美妝的高復購與低滲透率帶來持續(xù)高增 長的較大潛力。如上文，我們看到2022年中國美妝市場規(guī)模有望達4969億元（2021- 2023年復合增速擬達14.2%），在優(yōu)化后的輕醫(yī)美與美妝賽道仍是剛性需求的核心陣地 之一。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。