牛年A股怎么走？羅曉春、劉天君等六大知名私募最新研判來(lái)了

來(lái)源：中國(guó)基金報(bào)

原標(biāo)題：牛年A股怎么走？羅曉春、劉天君、章秀奇、鄒奕、王一平、馮超等六大知名私募最新研判來(lái)了

來(lái)源：中國(guó)基金報(bào)

【導(dǎo)讀】春節(jié)期間，中國(guó)基金報(bào)邀請(qǐng)多家知名私募基金經(jīng)理撰文，對(duì)牛年股市走向展開(kāi)討論，僅供投資者參考。本期共有漢和資本羅曉春、紅籌投資鄒奕、趣時(shí)資產(chǎn)章秀奇、泰旸資產(chǎn)劉天君、進(jìn)化論資產(chǎn)王一平、煜德投資馮超等六位資深基金經(jīng)理投資展望發(fā)布。

漢和資本投資總監(jiān)羅曉春：直掛云帆濟(jì)滄海

漢和資本投資總監(jiān) 羅曉春

2020年已經(jīng)逐漸遠(yuǎn)去，這是必將載入史冊(cè)一年。一年來(lái)，無(wú)論中國(guó)還是全球資本市場(chǎng)，都經(jīng)歷了太多的跌宕起伏，給我們留下的是許多深刻的思考和深遠(yuǎn)的影響。

2020年的資本市場(chǎng)再一次詮釋了短期市場(chǎng)的不可預(yù)測(cè)。要進(jìn)一步理解這個(gè)問(wèn)題，我們不妨假設(shè)一個(gè)場(chǎng)景，那就是我們擁有了一種特異功能，可以預(yù)知未來(lái)一年除資本市場(chǎng)走勢(shì)之外將會(huì)發(fā)生的所有事情。

那么在2020年初，我們可以預(yù)知的是未來(lái)一年將會(huì)有一場(chǎng)席卷全球的重大疫情，全球感染超過(guò)1億人，死亡超過(guò)220萬(wàn)人；我們還會(huì)預(yù)知未來(lái)一年全球經(jīng)濟(jì)將出現(xiàn)大幅衰退，幅度甚至超過(guò)2008年全球金融危機(jī)；我們還會(huì)預(yù)知各種因?yàn)橐咔楹徒?jīng)濟(jì)衰退導(dǎo)致的次生問(wèn)題……

基于如此眾多悲觀信息的綜合，可以肯定，幾乎所有的投資者都會(huì)堅(jiān)定的賣出自己持有的股票，以求盡可能“避險(xiǎn)”。時(shí)至今日，我們可確切的知道這是一個(gè)極其錯(cuò)誤的決策，它將導(dǎo)致投資者完美地錯(cuò)過(guò)2020年資本市場(chǎng)的巨大漲幅。

雖然這是一個(gè)簡(jiǎn)單的假設(shè)，但卻蘊(yùn)含深刻的道理。面對(duì)不確定的未來(lái)，即使擁有如此巨大的信息優(yōu)勢(shì)都會(huì)做出錯(cuò)誤的決策，更何況我們對(duì)于未來(lái)會(huì)確切地發(fā)生什么一無(wú)所知。因此，2020年市場(chǎng)的演繹再次告訴我們，任何對(duì)于短期市場(chǎng)的預(yù)測(cè)都是難以持續(xù)的。

未來(lái)是未知的，但卻不必悲觀。因?yàn)橛游磥?lái)的方法是已知的，并且任何時(shí)候未曾發(fā)生改變。無(wú)論是2000年全球互聯(lián)網(wǎng)泡沫、2008年全球金融危機(jī)、2015年的股災(zāi)、2018年中美貿(mào)易摩擦，歷史一再告訴我們：任何一次艱難時(shí)刻，都只是影響市場(chǎng)的短期因素。無(wú)論對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展還是上市公司盈利的長(zhǎng)期持續(xù)性，都不會(huì)有根本性的影響。短期的沖擊不會(huì)改變長(zhǎng)期的發(fā)展趨勢(shì)。

股票價(jià)格由上市公司內(nèi)在價(jià)值決定的客觀規(guī)律，決定了每一個(gè)市場(chǎng)參與者都要用長(zhǎng)期維度看待眼前的變化，從眾多短期的變化中尋找到真正的長(zhǎng)期影響因素。以長(zhǎng)周期的視角思考每一個(gè)變化對(duì)企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的深刻影響，把上市公司真正當(dāng)作一門生意，考慮每一個(gè)對(duì)上市公司產(chǎn)生影響的因素并保持緊密跟蹤，并深刻認(rèn)識(shí)到所有數(shù)據(jù)、行業(yè)變化、公司變化等等諸多現(xiàn)象之下，對(duì)于企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的影響，從而真正理解企業(yè)內(nèi)在價(jià)值所在。堅(jiān)持知行合一，明白企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的兌現(xiàn)需要時(shí)間，且兌現(xiàn)路徑并非線性，堅(jiān)持長(zhǎng)期投資。

展望長(zhǎng)遠(yuǎn)的將來(lái)，我們始終堅(jiān)信中國(guó)依然是全球最值得投資的經(jīng)濟(jì)體。2020年，中國(guó)是全球唯一一個(gè)實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)正增長(zhǎng)的主要經(jīng)濟(jì)體。經(jīng)歷種種考驗(yàn)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)展現(xiàn)出了全方位的韌性和旺盛的生命力。

在我們看來(lái)，所有支撐中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期發(fā)展的核心因素非但沒(méi)有減弱，反而因?yàn)榉N種考驗(yàn)而愈久彌堅(jiān)。面對(duì)來(lái)勢(shì)洶洶的疫情，中國(guó)社會(huì)各界眾志成城，群策群力，展現(xiàn)出了極高的國(guó)民素質(zhì)和社會(huì)組織協(xié)調(diào)能力，這是我們厚重的文化底蘊(yùn)、綿長(zhǎng)的家國(guó)情懷在當(dāng)代的體現(xiàn)。中國(guó)完整的工業(yè)體系在全球絕無(wú)僅有，在全球經(jīng)濟(jì)承壓的情況之下，中國(guó)再一次顯現(xiàn)制造業(yè)大國(guó)的實(shí)力，為我國(guó)乃至全球抗疫和經(jīng)濟(jì)發(fā)展都提供了強(qiáng)大的物質(zhì)保證。此外，不斷提升的民族自信、文化自信也在以前所未有的速度邁上更高的臺(tái)階，為經(jīng)濟(jì)社會(huì)的發(fā)展持續(xù)輸出精神動(dòng)力。

2021的資本市場(chǎng)會(huì)如何演繹，我們?nèi)匀弧耙粺o(wú)所知”，但我們知道的是，中華民族偉大復(fù)興的歷史進(jìn)程不可逆轉(zhuǎn)，決定資本市場(chǎng)發(fā)展的底層邏輯不會(huì)發(fā)生改變，決定股價(jià)長(zhǎng)期走勢(shì)的內(nèi)在價(jià)值也不會(huì)改變。讓我們滿懷信心，擁抱未來(lái)。

羅曉春先生擁有清華大學(xué)學(xué)士學(xué)位及上海交通大學(xué)碩士學(xué)位；曾任職于中國(guó)國(guó)際金融有限公司及招商證券股份有限公司。羅曉春先生于2013年創(chuàng)立北京漢和漢華資本管理有限公司。經(jīng)過(guò)8年的發(fā)展歷程，漢和資本已經(jīng)成長(zhǎng)為一家聲譽(yù)斐然的長(zhǎng)期價(jià)值投資管理機(jī)構(gòu)。

紅籌投資鄒奕：慢牛在途，擁抱復(fù)蘇

紅籌投資有限公司總經(jīng)理兼投資總監(jiān) 鄒奕

2020年是令我們終生難忘的一年，突如其來(lái)的新冠疫情給全球各國(guó)政府、企業(yè)、家庭乃至個(gè)人帶來(lái)了諸多變化，也幫助人們認(rèn)清了許多事實(shí)。我們看到了各國(guó)政府在疫情面前社會(huì)管理能力的巨大差距，看到了中華民族在危機(jī)中表現(xiàn)出來(lái)的高度自律、自信、互助和團(tuán)結(jié)，更印證了中華民族綿延五千年的強(qiáng)大生命力?；趯?duì)國(guó)家強(qiáng)大動(dòng)員力和調(diào)控能力的高度信任，2020年春節(jié)開(kāi)市后，我們積極做多，為全年盈利打下了良好的基礎(chǔ)。2020年全年，我們堅(jiān)持在大國(guó)崛起的背景下，錨定價(jià)值，順勢(shì)而為，在半導(dǎo)體、醫(yī)藥、新能源、軍工等高景氣行業(yè)遴選優(yōu)質(zhì)龍頭企業(yè)，為投資人創(chuàng)造了良好的收益。

2021牛年來(lái)臨，我們認(rèn)為市場(chǎng)仍處于慢牛趨勢(shì)之中。改革開(kāi)放四十年來(lái)，通過(guò)全國(guó)人民的不懈努力，國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展，人民生活不斷改善，國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力不斷提升，我們對(duì)中華民族偉大復(fù)興充滿信心?，F(xiàn)在的資本市場(chǎng)可謂眾星捧月，作為“雙循環(huán)”的重要抓手之一，在大力發(fā)展直接融資以支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的歷史使命之下，在國(guó)內(nèi)居民財(cái)富持續(xù)加大配置力度，全球資本持續(xù)增配中國(guó)的大背景下，我們對(duì)資本市場(chǎng)持續(xù)走慢牛堅(jiān)信不疑。

新冠疫苗已經(jīng)開(kāi)始接種，全球勢(shì)必逐漸走出疫情困境，各國(guó)或有節(jié)奏上的不同，但整體趨勢(shì)必然向好。疫情期間各大主要經(jīng)濟(jì)體實(shí)行了巨幅的財(cái)政和貨幣寬松政策，隨著全球經(jīng)濟(jì)活動(dòng)重啟，整體需求將顯著提振，在潛在需求增速大于供給增速的情況下，漲價(jià)與缺貨的聲音已經(jīng)不絕于耳，并可能成為未來(lái)一個(gè)階段的主要矛盾。我國(guó)作為世界最主要工廠，過(guò)去一年已經(jīng)受益于海外疫情期間需求的大幅增長(zhǎng)，今年仍將顯著受益于海外的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。值得注意的是，自國(guó)內(nèi)供給側(cè)改革限定產(chǎn)能天花板以來(lái)，電解鋁、玻璃、鋼鐵等高能耗行業(yè)無(wú)序擴(kuò)張的格局已不復(fù)存在，產(chǎn)能集中于少數(shù)龍頭企業(yè)。一旦全球需求得到釋放，需求總量超越產(chǎn)能天花板，價(jià)格將顯著上漲，前述周期企業(yè)盈利彈性巨大，疊加在碳中和的背景下，高能耗行業(yè)產(chǎn)能天花板擴(kuò)張有限，相關(guān)企業(yè)的產(chǎn)能指標(biāo)相當(dāng)于擁有“印鈔權(quán)”，投資價(jià)值十分突出。

盡管2021年最大的機(jī)會(huì)是走出疫情走向復(fù)蘇，但風(fēng)險(xiǎn)也蘊(yùn)含其中。疫情期間，世界各國(guó)政府為應(yīng)對(duì)疫情采取了較為極端的貨幣財(cái)政寬松措施，增發(fā)的貨幣一旦在疫情后由于經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的升溫而加速流通，會(huì)較為迅速地推動(dòng)通脹上行，從而使貨幣當(dāng)局不得不考慮緊縮，并對(duì)進(jìn)一步的寬松和經(jīng)濟(jì)恢復(fù)產(chǎn)生壓力。屆時(shí)，不論是海外，還是國(guó)內(nèi)，局部高估值及過(guò)度集中的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)會(huì)面臨一定的出清風(fēng)險(xiǎn)，尤其是一些景氣度展望與估值水平錯(cuò)配的行業(yè)公司風(fēng)險(xiǎn)更大。

目前A股市場(chǎng)整體估值水平仍處于合理區(qū)間，我們認(rèn)為市場(chǎng)整體并不面臨系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，如果發(fā)生階段性的市場(chǎng)出清和調(diào)整，會(huì)為優(yōu)化市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和更好地發(fā)掘投資機(jī)會(huì)創(chuàng)造條件。市場(chǎng)追逐抱團(tuán)，是流動(dòng)性泛濫的結(jié)果，這種現(xiàn)象無(wú)可厚非，但我們一直以追求中長(zhǎng)期絕對(duì)收益為目標(biāo)?；诔ＷR(shí)判斷，我們不必去人多的地方湊熱鬧，而應(yīng)“謀定而后動(dòng)”，專注于把握被市場(chǎng)暫時(shí)忽略但確定性強(qiáng)、景氣度持續(xù)上升、估值安全邊際較高的投資機(jī)會(huì)。

鄒奕，深圳市紅籌投資有限公司總經(jīng)理兼投資總監(jiān)，清華大學(xué)生物系學(xué)士、金融碩士，CFA，曾在中國(guó)人民銀行、大鵬證券和香港西京投資等機(jī)構(gòu)任職，2005年加盟紅籌投資，有4年央行+20年證券投資經(jīng)驗(yàn)。經(jīng)歷多輪牛熊周期，價(jià)值錨定、順勢(shì)而為，鄒奕理論功底深厚，實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)豐富，投資業(yè)績(jī)長(zhǎng)期良好，其代表產(chǎn)品“紅籌1號(hào)”榮獲2020英華獎(jiǎng)五年期股票策略最佳產(chǎn)品獎(jiǎng)?！?/p>

趣時(shí)資產(chǎn)章秀奇：2021年是可為之年 繼往開(kāi)來(lái)看好結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)

趣時(shí)資產(chǎn) 章秀奇

2020年資本市場(chǎng)表現(xiàn)超出預(yù)期，對(duì)于連續(xù)上漲2年的股市，很多投資者憂心忡忡，既擔(dān)心下跌又擔(dān)心踏空。2021年是“十四五”開(kāi)局之年，股市可能會(huì)是連結(jié)新舊機(jī)會(huì)的繼往開(kāi)來(lái)之年。

全球政府面對(duì)疫情采取危機(jī)應(yīng)對(duì)模式，各國(guó)政府都采取了積極的財(cái)政貨幣政策，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)由于疫情控制得力，呈現(xiàn)V型反彈，跟2008年-2009年情況基本一致。

圖1：2020年宏觀經(jīng)濟(jì)和股市都呈現(xiàn)V型走勢(shì)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，趣時(shí)資產(chǎn)

在經(jīng)濟(jì)V型反彈后，我們判斷2021年宏觀經(jīng)濟(jì)會(huì)呈現(xiàn)“倒V”型走勢(shì)，前高后低，回歸常態(tài)，政策逐步回歸常態(tài)在所難免。年底中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出“不會(huì)急轉(zhuǎn)彎”，但“轉(zhuǎn)彎”是必然。我們判斷，2021年宏觀政策總體呈現(xiàn)信貸逐步收緊，貨幣相對(duì)寬松的格局。

圖2：2021年宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，趣時(shí)資產(chǎn)

那么，在這樣的宏觀背景下，股市2021年會(huì)如何表現(xiàn)呢？我們的基準(zhǔn)判斷是2021年股市面臨估值收縮的壓力，很難賺取估值提升的錢，要賺錢，就只能是賺“業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)”的錢。

2021年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)具備良好的基礎(chǔ)，有望達(dá)到20%左右的水平，這是2021年市場(chǎng)最為重要的向上基本面因素，使得今年仍是可為的一年。

圖3：股市經(jīng)過(guò)了連續(xù)2年的估值擴(kuò)張

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，趣時(shí)資產(chǎn)

市場(chǎng)會(huì)不會(huì)出現(xiàn)類似2008或者2018年大幅下跌的風(fēng)險(xiǎn)呢？從目前的貨幣環(huán)境和估值水平來(lái)看，可能性還是很低。

圖4：股市估值水平對(duì)比

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，趣時(shí)資產(chǎn)，截至2021年1月8日

關(guān)于貨幣環(huán)境，前文闡述了“不會(huì)急轉(zhuǎn)彎”，關(guān)于估值，我們認(rèn)為整體估值整體尚合理，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)不大，但內(nèi)部分化巨大，需要辨證看待業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)和估值偏高的矛盾，對(duì)于我們來(lái)說(shuō)，過(guò)高估值的板塊還是會(huì)比較謹(jǐn)慎。

在風(fēng)格方面，我們認(rèn)為無(wú)須過(guò)于關(guān)注，一方面，國(guó)家鼓勵(lì)新興產(chǎn)業(yè)，另一方面，這些行業(yè)成長(zhǎng)性更佳，長(zhǎng)期來(lái)看，我們認(rèn)為成長(zhǎng)風(fēng)格占優(yōu)的趨勢(shì)沒(méi)有結(jié)束。美中不足在于，很多成長(zhǎng)股估值偏高。

長(zhǎng)期來(lái)看，在“房住不炒”的背景下，我們堅(jiān)定看好中國(guó)股市長(zhǎng)期前景。原因在于：（1）中國(guó)居民資產(chǎn)配置的需求旺盛。資金持續(xù)流入股市。資金配置還有很大的空間。（2）經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的要求。在工業(yè)化時(shí)代的紅利是土地，信息化時(shí)代的紅利則是股權(quán)，我們認(rèn)為中國(guó)已經(jīng)步入股權(quán)投資大時(shí)代。

圖5：2019年各國(guó)居民資產(chǎn)配置情況

數(shù)據(jù)來(lái)源：海通證券，趣時(shí)資產(chǎn)

對(duì)于2021年的風(fēng)險(xiǎn)，我們認(rèn)為主要有以下幾方面：（1）超預(yù)期上行的風(fēng)險(xiǎn)。由于居民儲(chǔ)蓄搬家，股市在資金集中流入的情況下，不排除會(huì)上漲超預(yù)期；（2）在杠桿率持續(xù)攀升的情況下，政策收緊超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；（3）通脹尤其是輸入型通脹壓力加大的風(fēng)險(xiǎn)；（4）估值尤其是熱門板塊估值過(guò)高的風(fēng)險(xiǎn)。

圖6：杠桿率快速攀升，面臨穩(wěn)杠桿壓力

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，趣時(shí)資產(chǎn)

2020年啟動(dòng)危機(jī)應(yīng)對(duì)模式，股票市場(chǎng)表現(xiàn)好，2021年要賺股市的錢就要賺上市公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的錢。2021年是可為之年，具有結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。2021年股市的預(yù)計(jì)回報(bào)率會(huì)下降，投資者需要降低預(yù)期。

市場(chǎng)整體估值不高，外資流入股票市場(chǎng)，需要更好的深度研究和逆向投資來(lái)應(yīng)對(duì)。以新興產(chǎn)業(yè)為代表的產(chǎn)業(yè)會(huì)占優(yōu)，成長(zhǎng)風(fēng)格從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看占優(yōu)的趨勢(shì)還遠(yuǎn)沒(méi)有結(jié)束。我們關(guān)注的未來(lái)長(zhǎng)期投資機(jī)會(huì)的四大方向，分別是技術(shù)革命、人口結(jié)構(gòu)、消費(fèi)和產(chǎn)業(yè)升級(jí)以及“十四五”規(guī)劃帶來(lái)的機(jī)會(huì)。

未來(lái)，我們將繼續(xù)聚焦于自身能力圈，深耕行業(yè)和個(gè)股，以積極的心態(tài)投資于股市的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，希望客戶與時(shí)間做朋友，享受復(fù)利帶來(lái)的回報(bào)。

泰旸資產(chǎn)劉天君：投資創(chuàng)新企業(yè)會(huì)獲得顯著超額回報(bào)

泰旸資產(chǎn)總經(jīng)理兼投資總監(jiān) 劉天君

過(guò)去的2020受到新冠疫情沖擊，經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)生重大變化，全球流動(dòng)性泛濫推動(dòng)了資本市場(chǎng)繁榮，我們?cè)谶^(guò)去的一年取得了規(guī)模和業(yè)績(jī)的雙升。

過(guò)去十年產(chǎn)業(yè)已經(jīng)發(fā)生巨大變革，投資需要持續(xù)學(xué)習(xí)，對(duì)產(chǎn)業(yè)知識(shí)進(jìn)行迭代更新，才能達(dá)成真正的洞見(jiàn)和深度認(rèn)知。我們?cè)谶^(guò)去保持了自我進(jìn)化的激情和能力，同時(shí)堅(jiān)持了投資中不變的原則和方法，選擇了很多相對(duì)容易理解的行業(yè)和公司進(jìn)行重點(diǎn)投資，取得了不錯(cuò)的回報(bào)。反觀很多偽藍(lán)籌和爆雷股往往披著高科技、新模式等各種酷炫外衣，實(shí)際商業(yè)模式和財(cái)務(wù)報(bào)表非常糟糕，反而容易造成巨大損失。

站在2021年的起點(diǎn)，我們認(rèn)為，新一年的投資仍是機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)并存。12月底，中歐投資協(xié)定的落地降低了全球貿(mào)易“去中國(guó)化”的風(fēng)險(xiǎn)，在美國(guó)新一輪財(cái)政政策的刺激下，中國(guó)高端制造業(yè)將充分受益于海外需求的復(fù)蘇，并籍此開(kāi)啟新一輪的制造業(yè)升級(jí)周期，中國(guó)高端制造業(yè)將加快數(shù)字化、自動(dòng)化以及智能化的轉(zhuǎn)型步伐。疫情下，以生物醫(yī)藥、科技互聯(lián)網(wǎng)為代表的技術(shù)創(chuàng)新正變得越來(lái)越快，未來(lái)投資創(chuàng)新企業(yè)將會(huì)獲得更加顯著的超額回報(bào)。

過(guò)去一年，寬松的流動(dòng)性環(huán)境使得結(jié)構(gòu)性牛市下的部分行業(yè)、個(gè)股的估值水平達(dá)到歷史高位，這在某種程度上會(huì)給2021年的投資帶來(lái)一定的困擾。但是，投資的本質(zhì)是挖掘能帶來(lái)現(xiàn)金流增值的資產(chǎn)、是找到享受時(shí)間復(fù)利的生意模式、是賦能那些通過(guò)源源不斷的科技創(chuàng)新為全球消費(fèi)者提供更加高效和經(jīng)濟(jì)實(shí)惠的產(chǎn)品或服務(wù)的早期企業(yè)。價(jià)值投資并不需要將投資本身限于估值的桎梏，對(duì)短期估值高低的看法，更多取決于投資者愿意看多遠(yuǎn)，是個(gè)仁者見(jiàn)仁、智者見(jiàn)智的事情。過(guò)度關(guān)注靜態(tài)估值，可能會(huì)錯(cuò)失偉大的投資機(jī)會(huì)。十四五規(guī)劃綱要指出，堅(jiān)持科技創(chuàng)新是中國(guó)國(guó)家發(fā)展的戰(zhàn)略支撐，擴(kuò)大內(nèi)需是中國(guó)國(guó)家發(fā)展的戰(zhàn)略基點(diǎn)，順應(yīng)時(shí)代潮流，抓住中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的機(jī)遇，將會(huì)使我們的投資事半功倍。

劉天君先生，泰旸資產(chǎn)總經(jīng)理兼投資總監(jiān)。

北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，20年證券從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，14年基金管理經(jīng)驗(yàn)?？缭酵暾Ｐ苤芷?。2001-2003年，任招商證券研發(fā)中心研究員；2003年4月加入嘉實(shí)基金管理有限公司，歷任行業(yè)研究員、研究部副總監(jiān)、股票投資部總監(jiān)、機(jī)構(gòu)首席投資官，2006-2013年先后擔(dān)任嘉實(shí)泰和、嘉實(shí)成長(zhǎng)收益、嘉實(shí)優(yōu)質(zhì)企業(yè)基金經(jīng)理。2015年3月創(chuàng)立上海泰旸資產(chǎn)管理有限公司，任總經(jīng)理兼投資總監(jiān)。

進(jìn)化論資產(chǎn)王一平：做難而正確的事情，以長(zhǎng)期價(jià)值為重

進(jìn)化論資產(chǎn)創(chuàng)始人兼首席投資官 王一平

回顧2020，是波瀾起伏的一年，也是值得總結(jié)的一年。作為對(duì)特殊事件較為敏感的投資者，年初的時(shí)候我們就留意到了武漢有傳染性疫情的新聞，當(dāng)時(shí)非常關(guān)注這個(gè)事態(tài)的發(fā)展。后來(lái)幾個(gè)專家組前往武漢，得出比較糟糕的結(jié)論的時(shí)候，我們連夜開(kāi)會(huì)討論，制定了一系列應(yīng)對(duì)計(jì)劃，包括現(xiàn)有倉(cāng)位減倉(cāng)、部分期指對(duì)沖以及尋找疫情全面擴(kuò)散的利好醫(yī)藥醫(yī)療股標(biāo)的。后面的行情證明我們的準(zhǔn)備是及時(shí)的，在國(guó)內(nèi)疫情爆發(fā)對(duì)股市行情的負(fù)面沖擊下，公司基金依舊穩(wěn)健?？上У氖牵髞?lái)我們高估了海外政府特別是美國(guó)政府的疫情應(yīng)對(duì)水平，沒(méi)有料到海外也會(huì)全面失控，在3月的全球熔斷式股災(zāi)下，公司也受損嚴(yán)重，出于對(duì)金融危機(jī)的擔(dān)憂及回撤風(fēng)控的考慮，在低位賣出了一直很看好的某新互聯(lián)網(wǎng)巨頭，這筆賣出成為了今年最遺憾的一筆交易。過(guò)于敏感的短期交易直覺(jué)有時(shí)候會(huì)成為拿住長(zhǎng)期標(biāo)的的阻礙，經(jīng)過(guò)年中幾個(gè)月的反思總結(jié)和公司組織架構(gòu)調(diào)整，我們的投資風(fēng)格逐步轉(zhuǎn)為以優(yōu)秀公司基本面研究為基礎(chǔ)的長(zhǎng)期主義投資。年末，公司的調(diào)整收到了很好的效果，充分把握了幾家優(yōu)秀龍頭公司兼具確定性與賠率的投資機(jī)會(huì)，使得公司業(yè)績(jī)?cè)偕狭艘粋€(gè)臺(tái)階。

今年最大的感悟是，無(wú)論是在做投資還是自己經(jīng)營(yíng)公司，當(dāng)短期的利益和長(zhǎng)期價(jià)值有沖突的時(shí)候，要以長(zhǎng)期價(jià)值為重，做難而正確的事情。對(duì)于重點(diǎn)的長(zhǎng)期看好的投資標(biāo)的，要容忍它短期的股價(jià)波動(dòng)，才能分享到其長(zhǎng)期價(jià)值成長(zhǎng)的紅利。做公司也是一樣，忍受短期陣痛，堅(jiān)持布局可提升競(jìng)爭(zhēng)力的領(lǐng)域，方能贏得明天。

另外，在企業(yè)價(jià)值的評(píng)估上，我們也有了新的領(lǐng)悟。企業(yè)的價(jià)值是其未來(lái)長(zhǎng)期現(xiàn)金流的折現(xiàn)值，一些項(xiàng)目型的公司擁有的僅僅是項(xiàng)目?jī)r(jià)值，可能項(xiàng)目做完了就沒(méi)了，剩下一把錢可能還會(huì)被管理層敗掉，毀滅價(jià)值，所以一般公司特別是項(xiàng)目型公司的價(jià)值可能會(huì)低于大部分投資者的預(yù)期。投資一定要以有長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力有優(yōu)秀管理層的龍頭企業(yè)為核心，這樣的企業(yè)的長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)是可以持續(xù)展望的，甚至是可以不斷超預(yù)期的。我把對(duì)這種長(zhǎng)期優(yōu)秀的公司的價(jià)值簡(jiǎn)析為一個(gè)“可見(jiàn)價(jià)值”加一個(gè)“期權(quán)價(jià)值”。可見(jiàn)價(jià)值就是對(duì)公司基本盤業(yè)務(wù)可預(yù)見(jiàn)的現(xiàn)金流的折現(xiàn)，而期權(quán)價(jià)值是指優(yōu)秀公司基本盤業(yè)務(wù)超預(yù)期發(fā)展的可能和拓展出新業(yè)務(wù)的潛能的價(jià)值。期權(quán)價(jià)值往往是一般投資者忽略的，但確是不容忽視的，甚至期權(quán)價(jià)值可以成為公司價(jià)值的主導(dǎo)。如果能以可見(jiàn)價(jià)值對(duì)應(yīng)的價(jià)格買到這類優(yōu)秀公司，那么就下有“可見(jiàn)價(jià)值”的兌現(xiàn)保底，上有“期權(quán)價(jià)值”可以展望，是非常舒服的投資了。

站在2021年當(dāng)前這個(gè)時(shí)點(diǎn)上，我想強(qiáng)調(diào)的更多是求穩(wěn)。一是去年中外資本市場(chǎng)都大漲，核心驅(qū)動(dòng)力是疫情導(dǎo)致的放水。而隨著疫苗逐漸鋪開(kāi)，油價(jià)上漲，央行放水的預(yù)期在發(fā)生變化，一旦形成加息共識(shí)，那么“水?！壁厔?shì)也將轉(zhuǎn)向。二是A股抱團(tuán)大票的趨勢(shì)也演繹的比較極致，200億以下的公司不管好壞似乎都被市場(chǎng)拋棄，而市值越大的公司越被抱團(tuán)，給的估值溢價(jià)越來(lái)越高。從海外資本市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)看，大票相對(duì)小票溢價(jià)是很常見(jiàn)的，無(wú)論是買賣的流動(dòng)性還是業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)的可持續(xù)性，大公司都有優(yōu)勢(shì)。A股以前是小票溢價(jià)，因?yàn)樯舳?，上市公司少，如果把股票?dāng)成籌碼，那當(dāng)然盤子小容易炒的籌碼更受歡迎。A股的這種風(fēng)格轉(zhuǎn)變，緣于外資配置A股越來(lái)越多以及國(guó)內(nèi)的專業(yè)投資機(jī)構(gòu)如公募私募越來(lái)越被認(rèn)可，方向是正確的，但我們也要小心是否會(huì)演繹過(guò)頭。我們目前的思路一是加大港股的配置力度，特別是加大一些繞不過(guò)去的估值合理的港股核心新經(jīng)濟(jì)龍頭的配置；二是布局一些去年受疫情影響的順周期行業(yè)的龍頭公司，起到防御作用。

王一平先生：進(jìn)化論資產(chǎn)創(chuàng)始人兼首席投資官，15 年資本市場(chǎng)投資經(jīng)驗(yàn)，經(jīng)歷了中國(guó)證券市場(chǎng)多輪牛熊循環(huán)周期。2014 年創(chuàng)辦深圳前海進(jìn)化論資產(chǎn)管理有限公司，現(xiàn)為進(jìn)化論資產(chǎn) 主動(dòng)管理與量化對(duì)沖雙驅(qū)模式基金經(jīng)理。曾四次榮獲中國(guó)證券報(bào)“金牛獎(jiǎng)”，并多次獲得中國(guó)基金報(bào)“英華獎(jiǎng)”、上海證券報(bào)“金陽(yáng)光”等獎(jiǎng)項(xiàng)。

煜德投資總經(jīng)理馮超：中國(guó)資本市場(chǎng)最好時(shí)代剛剛起步

煜德投資總經(jīng)理 馮超

送別庚子，不尋常的2020年定會(huì)讓我們這代人終生難忘。全球資本市場(chǎng)同樣經(jīng)歷了不尋常的一年，市場(chǎng)渡過(guò)疫情初期的巨大危機(jī)，又在全球貨幣寬松的大環(huán)境下走出精彩紛呈的行情?？v觀2020年，市場(chǎng)在疫情初期先經(jīng)歷了流動(dòng)性推動(dòng)估值的行情，隨著國(guó)內(nèi)疫情的逐漸受控和貨幣政策方向邊際收縮，市場(chǎng)從估值推動(dòng)的行情逐步演繹到基本面推動(dòng)；特別是得益于中國(guó)疫情有效的防控，中國(guó)經(jīng)濟(jì)率先復(fù)蘇，中國(guó)制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈在全球供給受限的環(huán)境下展現(xiàn)出巨大優(yōu)勢(shì)。我們的配置策略同樣在三季度前后進(jìn)行了調(diào)整，從疫情初期的醫(yī)藥、居家必選消費(fèi)、電商等疫情受益行業(yè)，逐步配置到經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的景氣度提升的方向，特別是具有全球競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的中國(guó)高端制造業(yè)企業(yè)。

展望金牛，無(wú)論是經(jīng)濟(jì)、生活還是資本市場(chǎng)都將回歸常態(tài)。隨著疫苗逐步普及和疫情逐步控制，預(yù)計(jì)在未來(lái)一兩年的時(shí)間窗口中，中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步恢復(fù)增長(zhǎng)和全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇很可能形成共振；經(jīng)濟(jì)基本面的回升，將會(huì)確定的推動(dòng)多數(shù)行業(yè)的基本面的景氣，同樣也會(huì)推動(dòng)上市公司的基本面的景氣。雖然市場(chǎng)仍可能會(huì)面臨著貨幣政策等階段性擾動(dòng)，但我們?nèi)詧?jiān)持“行穩(wěn)致遠(yuǎn)、守正出奇”的長(zhǎng)期配置策略。一方面守正長(zhǎng)期方向性核心資產(chǎn)，在消費(fèi)升級(jí)、云計(jì)算和醫(yī)療服務(wù)等長(zhǎng)期方向堅(jiān)持配置；另一方面沿著景氣度把握復(fù)蘇的周期機(jī)會(huì)，特別是對(duì)于中國(guó)的優(yōu)勢(shì)制造業(yè)而言，很可能會(huì)在這個(gè)珍貴的時(shí)間窗口中進(jìn)一步提升國(guó)際地位，在全球產(chǎn)業(yè)鏈占據(jù)更加重要的位置，而我們也相信中國(guó)具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的優(yōu)勢(shì)制造業(yè)企業(yè)仍然具有較大的全球擴(kuò)張空間。

從更長(zhǎng)期的視角展望，中國(guó)經(jīng)濟(jì)周期的特征會(huì)逐步體現(xiàn)為整體的低波動(dòng)和行業(yè)的分化，而在新的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，“消費(fèi)基石+創(chuàng)新動(dòng)力”的經(jīng)濟(jì)模式將成為中國(guó)長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)特征。中國(guó)巨大的統(tǒng)一消費(fèi)市場(chǎng)、工程師紅利、完善的產(chǎn)業(yè)鏈配套都會(huì)成為未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)化的核心比較優(yōu)勢(shì)。而得益于中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)化，中國(guó)的資本市場(chǎng)同樣可能會(huì)逐步改變過(guò)去的“牛短熊長(zhǎng)”，而立之后逐步步入成熟。如果幸運(yùn)的話，我們這一代人很可能迎來(lái)中國(guó)資本市場(chǎng)最好的時(shí)代。在制度建設(shè)、投資者結(jié)構(gòu)、上市公司質(zhì)量等各個(gè)方面都在持續(xù)改善的大背景下，資本市場(chǎng)將逐漸成為中國(guó)金融資源配置的重要工具，同時(shí)也將逐漸成為居民財(cái)富配置的長(zhǎng)期方向。因此放眼長(zhǎng)遠(yuǎn)，短期因素造成的市場(chǎng)波動(dòng)并不足懼，而秉承長(zhǎng)期主義面對(duì)未來(lái)的是中國(guó)權(quán)益資產(chǎn)投資的最佳打開(kāi)方式。同樣從“消費(fèi)基石+創(chuàng)新動(dòng)力”的長(zhǎng)期視角出發(fā)，我們更應(yīng)該長(zhǎng)期把握消費(fèi)升級(jí)、云計(jì)算、能源革命以及醫(yī)藥醫(yī)療等長(zhǎng)期方向性資產(chǎn)，把握可以長(zhǎng)期超越市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。中國(guó)的資本市場(chǎng)的未來(lái)已來(lái)，作為專業(yè)資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，我們始終追求自我進(jìn)化，致力完善自上而下的研究框架，在大類資產(chǎn)配置、行業(yè)比較和組合管理各方面建立全方面的投研能力，創(chuàng)造卓越可持續(xù)的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后投資收益。