被疫情“美化”的騰訊20Q1業(yè)績：能有持續(xù)性嗎？

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文/周霄

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2020Q1疫情期間，騰訊是真正的受益企業(yè)。

5月13日晚，騰訊發(fā)布Q1財報，營業(yè)收入達1080億元，同比增長26.4%。財報發(fā)布后，騰訊的一眾股東們都大呼過癮，表示“業(yè)績大超預期，真的買少了！”。

從財報來看，這場全球性瘟疫為其帶來的美化作用十分明顯：“肥宅”們深陷王者峽谷，流連忘返在刺激戰(zhàn)場，瘋狂氪金；游戲之余，放肆追劇、聽歌，涌入付費墻。

然而抗疫之后，國內新冠病毒不太可能卷土重來，這場疫情對“肥宅”經濟的美化大概率是一次性的，一眾“戰(zhàn)士們”必須放下手機，重返學校和職場。

那么騰訊今天的“高光業(yè)績”能夠持續(xù)下去嗎？會不會隨著疫情的消散，逐漸冷卻？

就像騰訊在一季報中警示的：展望未來，我們預期游戲內消費活動隨著各地復工將很大程度恢復到正常水平，同時，預期網絡廣告行業(yè)也將面臨挑戰(zhàn)。

本文分為以下兩個部分，詳細分析疫情對騰訊業(yè)務的美化作用有多強；疫情過后，這樣的高速增長能否持續(xù)。

新冠病毒，帶給騰訊的是“高級美顏”

剛剛過去的這個春節(jié)，新冠陰霾下，我們被迫放了一個超長假期，數(shù)千萬小伙伴日常克制的游戲欲望，被無限激活?！锻跽邩s耀》、《和平精英》這兩款國民游戲的活躍用戶數(shù)以及用戶時長都出現(xiàn)了空前的高速增長。

根據Questmobile給出的數(shù)據，《王者榮耀》和《和平精英》的DAU數(shù)據在2月達到一年以來的最高水平。Q1期間《王者榮耀》的用戶時長強勁增長79%；《和平精英》增長33%，達到三年以來的最高值。

另外，春節(jié)期間，各類游戲都會趁玩家活躍度增加，推出一系列促銷活動。王者榮耀推出8款春節(jié)限定皮膚，刺激戰(zhàn)場也開放“6元抽獎”通道。

玩家們在游戲之余，付費熱情高漲。游戲收入猛增，成為對騰訊整體收入增速貢獻最大的版塊。2020Q1游戲版塊增速為34.5%，對整體收入增長的貢獻達39%，是13個季度以來游戲貢獻最高的一次，也是這一季度的核心增長引擎。

游戲之外，被疫情打上高光的還有流媒體視頻和音頻業(yè)務。2020Q1，騰訊社交網絡收入達251.3億，同比增長23.3%，對整體收入增長的貢獻達到21%，僅次于游戲的第二增長動力。

騰訊視頻的會員數(shù)達1.12億人次，同比增長達26%，一反此前連續(xù)5個季度同比增速下滑的態(tài)勢。“高光效果”在會員數(shù)的環(huán)比增加值中，表現(xiàn)得更為明顯。

一年中，節(jié)假日一般集中在Q4，用戶的閑暇時間也更多。騰訊視頻、愛奇藝們會順勢推出大劇，付費用戶的增長也會更快。

比如去年11月中旬愛奇藝與騰訊視頻聯(lián)合推出的《慶余年》，雖然因為超前點播引起眾怒，但仍然收獲了會員數(shù)的激增。騰訊視頻2019Q4環(huán)比增加了580萬會員，相比Q3環(huán)比增加330萬，算是加速增長。

Q4之后，2月春節(jié)檔賀歲片將人們帶進影院，而不會過多關注流媒體視頻平臺，春節(jié)過后，人們又漸漸投入新一年的緊張工作中。所以Q1通常是長視頻行業(yè)的淡季，這個規(guī)律在2018Q1、2019Q1表現(xiàn)的很明顯，相比上年Q4，會員環(huán)比增長都明顯急速下降了。

然而2020Q1，人們既進不了影院，也出不了家門，騰訊視頻的會員環(huán)比增加值反而比去年Q4還多，達到600萬人次。這樣逆周期的增長，足以體現(xiàn)疫情對視頻版塊的美化效果。

除視頻以外，騰訊的流媒體音樂付費墻也被疫情催化了。QQ音樂們的付費用戶達到420萬，付費滲透率增長至6.5%。疫情期間，付費版塊（圖中訂閱收入）的增速甚至達到70.4%，相比之下去年Q1增速下跌，僅為25.7%。

這里需要強調的是，TME 2019Q2以來，訂閱收入增速的一路上漲，源于其從2019年開始，逐漸將增長重心從社交娛樂轉向付費墻的建立。雖然此前同為高速增長，但如果疫情沒有發(fā)生，受限于季節(jié)性波動，2020Q1的增速不會達到70.4%的高值。

*TME娛樂社交收入增速的下降源于全民K歌在直播混戰(zhàn)中，由于自身局限，不敵抖音、陌陌等秀場；分銷收入（非訂閱）的增速下降則源于，這一板塊是付費墻建立過程中，為保持獨家內容，不得不“陣痛”割舍的。

而這種游戲、視頻、音頻，在疫情期間的強吸金能力，很明顯的反映在騰訊的遞延收入中。

*遞延收入指的是，用戶交的會員費是“預付費用”，特權不是一次性的。所以對企業(yè)來說，報表只能將當期產生的會員費計入“營業(yè)收入”，還沒有享受但已經交費的部分，計入“遞延收入”。

2020Q1，騰訊遞延收入達到837.2億元，同比增長69.2%，是13個季度以來的增長最高值。

也就是說，這一季度的游戲收入、視頻/音樂的會員付費呈現(xiàn)出空前增長，而這個增長，很大程度上，是由疫情催化來的。

那么隨著疫情的消散，這種催化而來的增長，能否持續(xù)呢？

戰(zhàn)役結束后，高光業(yè)績會快速降溫嗎？

游戲業(yè)務占騰訊接近35%的收入、39%的增長貢獻，是實實在在的增長引擎；流媒體業(yè)務，也在疫情催化下，占收入的23%、21%的增長貢獻。

然而，可預期的是，疫情陰霾在逐漸消散，當用戶回歸職場、回到校園，繁忙的工作學習，會極大地壓縮我們的娛樂時間。

戰(zhàn)士們都要收起寶刀，變回社畜了。騰訊的“肥宅”收入會不會隨之跌落，整個企業(yè)的增速會不會由于引擎的冷卻，而急劇下降？

我們先從關鍵引擎游戲，開始逐一分析。

游戲業(yè)務：增長動力，能持續(xù)嗎？

4月8日，武漢正式解封，全國大部分省市的復功率都達到75%以上。今天，北京也宣布全市中小學、高校將于6月初開學。這意味著，疫情的大規(guī)模消散，人們恢復以往正常的工作與學習節(jié)奏。

所以，接下來騰訊手游在國內的增速或許會有所冷卻。

Q1財報中也提到：展望未來，預期隨著各地陸續(xù)復工，游戲的用戶使用時長及游戲內消費活動將大致回復正常水平。

雖然國內疫情漸漸消散，但海外局勢仍不明朗。截止5月13日，美國確診人數(shù)已經超過140萬人次，全球確診超過244萬，從新增曲線看，似乎仍未到達明顯的拐點。

疫情陰霾下，或許PUBG mobile們會呈現(xiàn)出與國內Q1一樣的爆發(fā)式增長。Sensor Tower商店情報平臺最新數(shù)據顯示，在3月開啟第12賽季后，《PUBG MOBILE》海外收入達到9100萬美元，4月隨著疫情的，以9280萬美元再創(chuàng)歷史新高。

其在電話會議中也提到：海外市場在疫情所處時期大概滯后中國2個月。一方面，國外居家令發(fā)布較晚，另一方面，部分用戶會開始擔心失業(yè)問題，進而影響付費意愿。整體來說，用戶游戲時長延長。疫情期間較為受到用戶歡迎的一個是長線內容的游戲，另一種是大MAU游戲，主因疫情期間居家時間變長，催生社交需求。

公司期望海外市場也能像中國如期復蘇。在疫情期間海外市場成功發(fā)布了部分游戲，比如在海外代理發(fā)行Riot Games的卡牌手游《符文大地傳說》并開始測試新游戲《Valorant》，獲得了良好反饋。

因此，海外游戲大概率會呈現(xiàn)一定增長態(tài)勢。

手游之外，疫情期間網吧閉門不開。根據企查查數(shù)據，全國范圍內Q1關閉的網吧達1200左右。由于網吧營業(yè)的影響，這一階段騰訊端游收入為118億元，同比下降幅度達到15%。

顯然，這些是疫情“黑天鵝”導致的異常情況。

然而，網吧關張造成的端游收入下降的局面，或許會隨著疫情的結束，逐漸恢復，也能在國內手游冷卻的同時，提振增速。

此外，從預期的角度看，Q3即將迎來暑期促銷季，再次放假的學生們，又有大把時間戰(zhàn)斗。按照前幾年的規(guī)律，騰訊會推出一系列夏季促銷活動，如限定皮膚、開箱抽獎等等，暑假的到來會提振游戲收入。

除暑期促銷外，Q3增長的提振可能更多來自新手游《DNF》，據官方公布，《DNF》手游的預約人數(shù)已超過3000萬人次，在暑期即將上線。

這里，我們要單獨講一下這款游戲：

*《DNF》是一款2005年，在韓國率先上線的游戲。騰訊在2008年取得中國大陸代理運營權。2011 年，這款游戲的活躍付費賬戶達到 880 萬，其 PCU 達到 260 萬，創(chuàng)下世界紀錄。

2008 年獲得代理運營權以來，《DNF》一直是騰訊 PC 游戲的主要現(xiàn)金牛，其在2011年的收入達到45.8億元，占騰訊游戲收入比重30%以上，占騰訊總營收比重 15%以上。

從數(shù)據來看，《DNF》的收入流水始終大于《英雄聯(lián)盟》，2019年的收入差距甚至接近3倍。更有甚者，《DNF》有著如此大體量的收入，其增速還在2016年之后超過了《英雄聯(lián)盟》。

在PC端，《DNF》一直是一款很強大的吸金石，所以《DNF》手游的推出才備受關注。

高盛在財報發(fā)布前的研報中，估計Q2《DNF》用戶將超過342萬人次，該游戲頭幾年的收入將超過20億美元。儼然將其看作了《王者榮耀》《和平精英》之后的又一款，潛在國民級手游。

正因為其在PC端收入強勁，各家研究機構也基于這一原因給出了很高的收入預期，我們才認為Q3收入的提振，或許更多會來自這款即將上線的2D手游。

（當然，也有一些資深玩家反饋，《DNF》手游用戶體驗很差，或許會讓3000萬勇士白等一場，同時也讓我們的預期落空）

會員付費：遞延收入保底，爆款或是驚喜

再看第二增長動力，流媒體們的會員收入。

與游戲相同，國內疫情的消散，會降低騰訊視頻會員數(shù)量的增速；國外疫情的持續(xù)，NBA賽事遲遲無法恢復，會員增長也會受到影響。

但更重要的是，用戶一旦進入視頻、音樂付費墻，習慣“無廣告、多內容”的特權后，就很難再退出墻外，忍受超過120秒的長貼片廣告。所以，相比游戲，會員付費實際上粘性更好，抗“冷卻”能力也更強。

從遞延收入的角度看，視頻/音樂會員一般一買就是一年或半年，會員們在Q1買的服務，還能持續(xù)很久。所以Q1高達837.2億元的遞延收入，能對接下來幾個季度的“營業(yè)收入”，起到一定的增速保障，而不至于迅速下滑。

相比視頻/音樂，游戲付費很大程度上是沖動性的，所以粘性不如前者。收入確認遞延期有時會小于視頻/音樂，所以對增速的保障能力更弱。但潛在現(xiàn)金?！禗NF》實際上能幫助游戲版塊，很大程度上緩解這一部分的收入不確定性。

此外，我們在《關于做空愛奇藝的笑話：wolfpack是如何被“線性思維”害了的？》一文中也提到過，這種視頻平臺的會員增長，很大程度上是與爆款劇目掛鉤的。

如果鵝廠還能在《創(chuàng)造營2020》中，重現(xiàn)《創(chuàng)造101》的現(xiàn)象級火爆程度，或許會緩和騰訊視頻的冷卻。

所以，會員本身的粘度特性，加上遞延收入的保底，騰訊在會員付費版塊downside有限，增速不太可能出現(xiàn)大幅度下滑。

金融科技與企業(yè)云：預期有望大幅復蘇，迎來高增長

騰訊龐大的業(yè)務生態(tài)中，除了上述被疫情“美化”的版塊之外，企業(yè)云、金融服務、廣告收入在疫情期間其實是承壓的。而疫情對這部分的負面影響，或許會有所緩解。

企業(yè)云方面，疫情期間，大部分企業(yè)停工，同時也會暫停付費云服務。騰訊方面，同樣由于遲遲不能復工，對老客戶的項目交付，和新客戶的獲取，都會有所延遲。

金融服務也同樣，疫情期間，人們的線下消費頻率和金額都急劇下降；店鋪們遲遲不能開門營業(yè)，沒有收入，也不會再給微信交押金，所以這部分的收入增速也在下降。但這種下降，一定程度因為被微粒貸的需求上升，而有所緩解。

從財報數(shù)據看，企業(yè)與金融服務板塊的確受到不小的影響，其2020Q1的收入增速僅為24.5%，是2019Q1開始披露數(shù)據以來的最低增速，改變了5個季度以來快速上升的趨勢。

然而，這些情況，會隨著二季度的復工，有望大幅反彈。

疫情的到來，催化了在家辦公、在線教育的滲透，雖然這些需求會隨著復工減退，但用戶教育的催化，對長期來看，是難能可貴的。

騰訊也在Q1電話會議中提及：企業(yè)微信優(yōu)化了其行業(yè)解決方案，并進一步加強與微信的互通，吸引了更多主要客戶，特別是在零售、教育及公共領域，推動其日活躍賬戶數(shù)顯著上升；企業(yè)比如零售商家認識到數(shù)字化經營的重要性，借此幫助其有效觸達用戶，小程序可以幫到此目標。

從長期來看，政府以及相關單位也會加大對云計算等基礎設施的科技投入。疫情催生了企業(yè)對遠程工作的需求，遠程辦公應用如騰訊會議在此期間用戶增長強勁。垂直領域來看，在線教育受益，疫情培養(yǎng)了學生和家長對于在線教育的使用習慣。

金融支付方面，Q1電話會議中提到，四月最后一周，微信日均商業(yè)交易額已恢復至二零一九年底的水平，我們的理財平臺在第一季穩(wěn)步擴大業(yè)務，資產保有量取得同比及環(huán)比的增長；

據統(tǒng)計，五一小長假期間，微信支付線下消費總額較3月環(huán)比增長30%，目前已恢復并超過去年12月的消費水平。從這些數(shù)據來看，可以預期Q2會出現(xiàn)較好的復蘇。

此外，騰訊在金融支付方面，還有很大提振增速的空間，并在組織結構上有一定調整。根據4月最新的買方會議調研紀要，微信版“花唄”-分付也已經開始在部分用戶中，進行小顆粒度的灰度測試；fintech和微信支付有可能在今年合并，騰訊微保和分眾銀行合并，最終成立騰訊金控。

因此，金融和企業(yè)服務大概率迎來強勢反彈。

廣告業(yè)務：預期量價齊跌

騰訊廣告業(yè)務，在疫情期間，逆勢呈現(xiàn)大幅增長態(tài)勢，收入同比增幅達到32.4%。其中增長貢獻最大的是社交廣告，同比增幅并沒有受到周期影響，維持一貫的高速增長（增幅47.4%）;媒體廣告同比下跌的幅度也在逐漸緩和。

這似乎與我們的預期相悖，事實上，騰訊廣告業(yè)務逆周期、逆行業(yè)態(tài)勢的增長，更多歸因于2020年2月第四條朋友圈廣告的上線。

我們在《你的朋友圈，騰訊的吸金石》一文中提到過，微信收入的主要引擎，已經從MAU的增長，變?yōu)榱藦V告加載率的上升。下圖中也可以看出，朋友圈廣告的增加，逐漸成為主要的增長驅動因素。

從具體結構上分析，增長主要源于：流量增長、視頻廣告占比提升導致eCPM價格上漲、廣告技術提升等三個方面。

而在疫情期間，用戶閑暇時間更多，微信流量激增；再加上第四條朋友圈的上線，微信作為核心社交軟件，廣告曝光量在上升。

同時，從行業(yè)角度看，由于視頻形式的廣告效果更好，廣告的形式更多地在從圖文轉向視頻/動圖，廣告價格也自然更高。根據Q1財報：視頻廣告占其廣告曝光量超過三分之一，eCPM上升。

恰好朋友圈廣告可以很好地承接，并更大程度上轉換為視頻廣告，廣告價格自然更高。另一方面，隨著加載量的提升、金主爸爸的增多，朋友圈廣告的投放精準度也在不斷磨合，價格會逐漸提升。

量價齊驅的條件下，騰訊的廣告收入逆勢增長，并以社交廣告的增長為核心引擎。

然而，Q2開始，這樣的強勢增長或許會有所衰退。

國內隨著疫情的消退，用戶流量會有所下滑，曝光量隨之下降，廣告效果不如Q1。其次，金主爸爸對廣告的支出通常是提前的，比如，雅詩蘭黛預計在3月上線新款精華，那么其很有可能在2月就已經預約了廣告的投放。按照這個道理，廣告主對于疫情的反映也會是滯后的，這種需求的下降很有可能出現(xiàn)在Q2。

另一方面，騰訊在Q1電話會議中提到：其中絕大部分的廣告其實是跨國品牌投放的，但它們正在全球性地削減廣告投入。因此，公司預期Q2媒體廣告收入將承受壓力。

不論從國內，還是國外預期來看，Q2整體的廣告收入將承受一定的壓力。但我們也在《你的朋友圈，騰訊的吸金石》一文中提到過：“微信朋友圈廣告價格抗周期波動能力或許比其他企業(yè)稍強一些。相比B站、抖音、甚至微博，微信對用戶來說更私域的同時，對廣告主來說，宣傳效果也更好。所以，淡季來臨時，金主的錢袋會更偏向于那些廣告效果更好的平臺，那么這個平臺的議價權就會稍高一些。”

所以，對于廣告收入，可以預期的是，Q2會有增速下降的壓力，但不會出現(xiàn)太偏離增長軌道，急劇下跌的情況。

小結

疫情陰霾，對騰訊來說，或許是一種機遇。但長期來看，機遇只會被有所準備的人牢牢攥住。

相對來說，騰訊Q2游戲業(yè)務，表現(xiàn)相對OK，但不會如Q1一樣亮眼；

會員增值業(yè)務downside有限；

而云業(yè)務/金融業(yè)務，可能出現(xiàn)大幅度報復性反彈；

廣告業(yè)務，則相對謹慎，反彈可能需要一些時間，但相比Q1 好轉。

結合公司具體給出的guidance，Q2業(yè)績相比是有一定保障的，增長不會降低太多，當然，比Q1增長更高，似乎也不可能。

疫情過后的這個夏天，甚至秋天冬天，騰訊的表現(xiàn)有待持續(xù)觀察。