小紅書專題研究：頭部?jī)?nèi)容社區(qū)，助力商家“生于內(nèi)容，長(zhǎng)于交易”

（報(bào)告出品方/作者：廣發(fā)證券，曠實(shí)、葉敏婷）

一、小紅書：深耕 UGC，優(yōu)質(zhì)內(nèi)容社區(qū)

小紅書是一個(gè)集消費(fèi)體驗(yàn)、生活方式分享、購物為一體的新時(shí)代年輕人社區(qū)。公司 成立于2013年，目前已經(jīng)發(fā)展成為全球最大的UGC社區(qū)之一；成功利用自有流量池 助推完美日記、鐘薛高、回力、百雀羚等新老品牌迅速發(fā)展，成為助力新消費(fèi)、賦能 新品牌的重要陣地?？偨Y(jié)來看，我們將公司的發(fā)展歷程劃分為以下三個(gè)階段：

（1）2013-2015年：跨境電商起家，奠定平臺(tái)初始流量。2013年6月，創(chuàng)始人毛文 超與瞿芳在上海創(chuàng)建了行吟信息科技，并于當(dāng)年9月及12月在iOS平臺(tái)分別上線了“小 紅書出境購物攻略”與“小紅書購物筆記”，小紅書平臺(tái)流量初現(xiàn)；2014年小紅書成立 僅一年時(shí)間就獲得數(shù)百萬人民幣的天使投資和數(shù)百萬美元的A輪融資，同年12月正 式上線“福利社”，從社區(qū)升級(jí)為電商，完成商業(yè)閉環(huán)，年底時(shí)小紅書發(fā)布的“全球大 賞”榜單被日韓免稅店及海外商家廣泛使用，成為出境購物的風(fēng)向標(biāo)。

（2）2015-2017年：跨境電商從快速發(fā)展到面臨挑戰(zhàn)；平臺(tái)轉(zhuǎn)型，開始強(qiáng)化社區(qū)屬 性。2015年1月，小紅書鄭州自營保稅倉正式投入運(yùn)營；同年與多個(gè)海外品牌等達(dá)成 戰(zhàn)略合作，進(jìn)一步擴(kuò)大了電商版圖。福利社在上線半年內(nèi)銷售額就達(dá)到了2億人民幣。 2016年小紅書進(jìn)一步拓展了第三方平臺(tái)和品牌商家，全品類SKU快速成長(zhǎng)。而隨著 跨境電商稅收新政落地，實(shí)則2016年開始小紅書跨境電商業(yè)務(wù)面臨了巨大挑戰(zhàn)，發(fā) 展停滯。2017下半年開始，小紅書尋求轉(zhuǎn)型，開始強(qiáng)化UGC社區(qū)屬性。

（3）2018年至今：UGC內(nèi)容提升平臺(tái)活力，不斷夯實(shí)內(nèi)容壁壘，廣告+電商雙輪驅(qū) 動(dòng)。2018年，小紅書宣布發(fā)展線下零售，第一、二家線下零售店REDhome先后在上 海開業(yè)，意欲通過線上種草+線下拔草的方式構(gòu)建新零售閉環(huán)。2019年初小紅書的注 冊(cè)用戶數(shù)達(dá)到2億，社區(qū)筆記每天的曝光量也突破了10億次。在此基礎(chǔ)之上，小紅書 推出創(chuàng)作者計(jì)劃并邀請(qǐng)明星及KOL入駐，助力優(yōu)質(zhì)內(nèi)容創(chuàng)作，進(jìn)一步提升平臺(tái)活力。 2020年由于線上線下聯(lián)動(dòng)策略遇挫，小紅書關(guān)閉了所有線下體驗(yàn)店，更加專注于線 上社區(qū)的運(yùn)營，在內(nèi)容社區(qū)之中推動(dòng)廣告+電商業(yè)務(wù)的布局。2020年4月，小紅書開 始向創(chuàng)作者和品牌的廣告合作收取服務(wù)費(fèi)，并對(duì)直播帶貨抽成。同年7月在部分達(dá)人 直播間中內(nèi)測(cè)淘寶鏈接，10月在部分達(dá)人筆記中內(nèi)測(cè)淘寶鏈接。11月完美日記母公 司逸仙電商在美上市，被稱為“小紅書新品牌第一股”，也讓市場(chǎng)看到了小紅書作為 內(nèi)容社區(qū)其種草能力助力品牌增長(zhǎng)的能量。2021年，小紅書積極布局直播電商業(yè)務(wù)， 推動(dòng)社區(qū)之內(nèi)內(nèi)容營銷到交易轉(zhuǎn)化的閉環(huán)路徑搭建。內(nèi)容作為社區(qū)的根本，小紅書 通過引入不同的創(chuàng)作者加強(qiáng)內(nèi)容多元化的建設(shè)，推動(dòng)用戶破圈。同時(shí)小紅書推出了 一系列政策加強(qiáng)內(nèi)容質(zhì)量管控，以及商業(yè)化和用戶體驗(yàn)之間的平衡。2021年4月平臺(tái) 上線社區(qū)公約，鼓勵(lì)用戶“真誠分享，友好互動(dòng)”；7月平臺(tái)宣布自8月開始筆記將無法 掛商品鏈接，同時(shí)平臺(tái)還加強(qiáng)了軟廣打擊力度，通過商業(yè)內(nèi)容和普通內(nèi)容的明確劃 分來保護(hù)用戶體驗(yàn)。內(nèi)容壁壘不斷加強(qiáng)，平臺(tái)種草能力被持續(xù)驗(yàn)證，交易轉(zhuǎn)化層面 小紅書也在尋求突破。8月2號(hào)小紅書改版，重新劃分賬號(hào)體系，整合商店體系，并 實(shí)施號(hào)店一體化，連接內(nèi)容賬號(hào)和品牌商店，助力品牌商家和個(gè)人商家的商品銷售， 我們預(yù)計(jì)“號(hào)店一體”將助推小紅書商業(yè)化進(jìn)入新的發(fā)展階段。

融資歷程來看，小紅書成立以來落地多輪融資，其中真格基金、騰訊創(chuàng)投、阿里等頭 部機(jī)構(gòu)均有參投，也體現(xiàn)了小紅書作為擁有龐大高質(zhì)量用戶群體的內(nèi)容社區(qū)對(duì)于資 本的吸引力。根據(jù)億歐網(wǎng)信息，今年8月小紅書完成了新一輪融資，投后估值或已經(jīng) 達(dá)100億美元。

管理團(tuán)隊(duì)來看，多位公司高管具備多領(lǐng)域?qū)嵺`經(jīng)驗(yàn)，在管理職能上各有側(cè)重。公司 創(chuàng)始人毛文超和瞿芳均有豐富投資從業(yè)背景。毛文超2007年畢業(yè)入職貝恩咨詢， 2009年開始在私募基金從事投資工作，后赴斯坦福大學(xué)攻讀MBA，2013年抓住海外 旅游及購物攻略交流這一細(xì)分需求，成立了小紅書并迅速走紅；瞿芳則曾有多年的 外企工作經(jīng)驗(yàn)。小紅書聯(lián)合創(chuàng)始人曾秀蓮在加入小紅書前，曾任職于匯豐銀行和騰 訊政策發(fā)展部，負(fù)責(zé)政策及政企合作事宜，有著豐富的政策與公共事務(wù)經(jīng)驗(yàn)；小紅 書社區(qū)技術(shù)總監(jiān)姚旭具有豐富的互聯(lián)網(wǎng)工作經(jīng)驗(yàn)，曾就職于百度、知乎、Facebook、 Instagram、Airbnb等知名企業(yè)，目前全面負(fù)責(zé)小紅書社區(qū)大前端、后端、數(shù)據(jù)、算法及基礎(chǔ)架構(gòu)。CFO楊若則是對(duì)科技公司的上市和并購有豐富經(jīng)驗(yàn)，曾擔(dān)任花旗集 團(tuán)TMT投資銀行部亞太區(qū)董事總經(jīng)理，負(fù)責(zé)公司財(cái)務(wù)戰(zhàn)略的制定、財(cái)務(wù)管理與內(nèi)控 等工作。

二、商業(yè)模式：UGC 內(nèi)容為基石，“廣告+電商”雙輪驅(qū)動(dòng)

小紅書專注內(nèi)容社區(qū)建設(shè)，基于UGC內(nèi)容，聚集了高基數(shù)、高黏性的用戶。小紅書 對(duì)UGC內(nèi)容社區(qū)的堅(jiān)持從歷代應(yīng)用改版的標(biāo)題可見一斑，從2019年1月的“找到你想 要的生活”的標(biāo)題，到7月將“找到”改為“標(biāo)記”，可見小紅書深耕UGC內(nèi)容社區(qū)的戰(zhàn)略 方向和決心。而平臺(tái)定位“生活方式”而非“好東西”也給予社區(qū)更多內(nèi)容的生長(zhǎng)土壤以 及更大的想象空間。

基于用戶帶來的流量，結(jié)合社區(qū)本身的種草拔草特質(zhì)，小紅書在助力品牌商家完成 營銷至交易轉(zhuǎn)化的過程中實(shí)現(xiàn)變現(xiàn)。平臺(tái)提供廣告資源服務(wù)，對(duì)接創(chuàng)作者和品牌商 家的營銷合作，提供商城和交易相關(guān)服務(wù)。同時(shí)小紅書也經(jīng)營自營電商“福利社”。 內(nèi)容生產(chǎn)，通過內(nèi)容黏住用戶，實(shí)現(xiàn)種草。這一整套流程中主要參與者包括以下四 方：（1）用戶；（2）創(chuàng)作者；（3）品牌商家；（4）平臺(tái)。

快速增長(zhǎng)的用戶以及用戶粘性持續(xù)提升是社區(qū)發(fā)展的基礎(chǔ)。根據(jù)Questmobile的數(shù)據(jù)， 截止2021年6月，平臺(tái)移動(dòng)端月活已達(dá)到1.2億?；厮輥砜?，我們認(rèn)為小紅書的用戶

增長(zhǎng)可分為四個(gè)階段：

第一時(shí)期（2014年12月-2017年6月）：該階段小紅書用戶基數(shù)低，主要驅(qū)動(dòng)用戶增長(zhǎng) 因素為自然增長(zhǎng)和平臺(tái)一系列圍繞出境購物以及自營電商的營銷活動(dòng)，例如2014- 2016年每年底的小紅書全球大賞，由用戶票選出全球好物，獲得熱烈反響；以及2015 年周年慶的“小鮮肉送快遞”等電商活動(dòng)。

第二時(shí)期（2017年7月-2019年7月）：這一階段小紅書進(jìn)入用戶快速增長(zhǎng)時(shí)期，主要 驅(qū)動(dòng)來自平臺(tái)對(duì)于頭部明星以及KOL的引入，明星效應(yīng)帶來用戶數(shù)的高速增長(zhǎng)。2017 年林允（4月）、延禧攻略主演（7月）、范冰冰（11月）等明星陸續(xù)入駐小紅書，明 星通過在平臺(tái)上分享私人好物強(qiáng)勢(shì)引流。同時(shí)小紅書通過贊助熱門綜藝《偶像練習(xí) 生》和《創(chuàng)造101》來進(jìn)行營銷宣傳，兩個(gè)綜藝的觀眾群體以年輕人為主，均是小紅 書的潛在目標(biāo)用戶，后來平臺(tái)又陸續(xù)贊助了《國風(fēng)美少年》、《妻子的浪漫旅行2》以 及微網(wǎng)劇《生活對(duì)我下了手》等。

第三時(shí)期（2019年7月-2020年3月）：KOL/KOC的密集入駐，平臺(tái)對(duì)于內(nèi)容管理的放 松，也為平臺(tái)內(nèi)容真實(shí)性、傳遞的價(jià)值觀等埋下隱患，煙草、醫(yī)美等領(lǐng)域內(nèi)容亂象頻 現(xiàn)。2019年7月底，小紅書因平臺(tái)內(nèi)容問題被有關(guān)部門責(zé)令下架，下架期間新用戶無 法注冊(cè)，同時(shí)有部分用戶流失，直至2019年10月14日恢復(fù)上架?；謴?fù)上架后平臺(tái)仍 缺乏一定的用戶增長(zhǎng)動(dòng)能。

第四時(shí)期（2020年4月至今）：疫情帶來用戶生活方式的改變，讓平臺(tái)看到了美妝個(gè) 護(hù)以及穿搭等內(nèi)容之外多元化內(nèi)容生長(zhǎng)的可能性。這一階段平臺(tái)依靠?jī)?nèi)容建設(shè)和內(nèi) 容破圈來驅(qū)動(dòng)用戶的第二次快速增長(zhǎng)。2020年開始平臺(tái)陸續(xù)發(fā)布多項(xiàng)內(nèi)容建設(shè)相關(guān) 計(jì)劃，4月發(fā)布“百億流量扶持計(jì)劃”，7月發(fā)布“品牌扶持計(jì)劃”，同月上線“閃耀星主播 計(jì)劃2.0”；8月上線視頻號(hào)，提供百億流量扶持和一系列服務(wù)；2021年1月，直播作 為小紅書的重要戰(zhàn)略規(guī)劃上線，實(shí)現(xiàn)用戶和創(chuàng)作者更密切的互動(dòng)，同時(shí)提升電商變 現(xiàn)效率。2021年6月分別發(fā)布“MCN男性內(nèi)容激勵(lì)計(jì)劃”以及“小紅書音樂計(jì)劃”。除了 內(nèi)容建設(shè)層面的努力之外，小紅書在該階段也加大的營銷力度，在抖音等頭部媒體 渠道均有大規(guī)模的投放花費(fèi)。內(nèi)容多元化疊加平臺(tái)自身買量營銷，驅(qū)動(dòng)用戶持續(xù)增 長(zhǎng)，內(nèi)容的進(jìn)一步豐富我們認(rèn)為有望帶來用戶破圈。

用戶時(shí)長(zhǎng)方面，移動(dòng)端用戶日均使用時(shí)間持續(xù)增長(zhǎng)。用戶日均使用時(shí)長(zhǎng)自2014年來 有顯著提升，從2014年的10分鐘提升至2021年7月的51.65分鐘。我們根據(jù)時(shí)長(zhǎng)增長(zhǎng) 驅(qū)動(dòng)因素將主要增長(zhǎng)階段分為2個(gè)時(shí)期：（1）2015年4月-2018年2月，社區(qū)內(nèi)容量持 續(xù)增加，用戶在社區(qū)之中的內(nèi)容消費(fèi)需求不斷被滿足，用戶時(shí)長(zhǎng)提升；（2）2019年 9月至今，時(shí)長(zhǎng)提升的主要驅(qū)動(dòng)力在于視頻內(nèi)容占比的提升以及內(nèi)容多元化的拓展。 2019年3月平臺(tái)開放視頻筆記，2021年1月上線直播功能，都拉動(dòng)了時(shí)長(zhǎng)增長(zhǎng)。經(jīng)歷 了下架整改后，平臺(tái)加強(qiáng)了對(duì)內(nèi)容監(jiān)管，劣質(zhì)內(nèi)容被清洗，內(nèi)容質(zhì)量明顯提升；同時(shí) 小紅書持續(xù)推動(dòng)內(nèi)容多元化拓展，帶動(dòng)小紅書用戶日均時(shí)長(zhǎng)突破30分鐘，并持續(xù)提 升至2021年7月的51.65分鐘。

用戶結(jié)構(gòu)來看，“女性”及“年輕人”是主要標(biāo)簽，加速男性用戶破圈。小紅書最初 定位為女性出境游購物攻略工具書，后續(xù)又轉(zhuǎn)變?yōu)榕院Ｍ赓徫锷鐓^(qū)電商平臺(tái)、女 性綜合性購物海淘平臺(tái)?！芭浴?、“購物”兩個(gè)標(biāo)簽在小紅書的基因中占據(jù)非常重要的 地位，2018 年平臺(tái)定位更新為年輕人的時(shí)尚生活。經(jīng)過 2020 年來平臺(tái)多項(xiàng)扶持新 內(nèi)容垂類政策的努力，以及 2020 年上半年疫情造成用戶生活方式的改變，都助力平 臺(tái)用戶畫像一定程度上的多元化，目前女性用戶占據(jù)平臺(tái)用戶的 70%。今年以來， 平臺(tái)加速“他經(jīng)濟(jì)”的挖掘，我們認(rèn)為平臺(tái)男性用戶的規(guī)模仍有較大提升空間。年齡 結(jié)構(gòu)來看，小紅書用戶年齡以 90 后為主，緊握主流消費(fèi)群體。

（一）種草環(huán)節(jié)：UGC/PUGC 持續(xù)內(nèi)容創(chuàng)作，加固平臺(tái)內(nèi)容護(hù)城河

1、創(chuàng)作者：UGC 內(nèi)容構(gòu)筑平臺(tái)壁壘，激勵(lì)多元內(nèi)容生產(chǎn)，小眾垂類快速生長(zhǎng)

非頭部化創(chuàng)作者結(jié)構(gòu)注入內(nèi)容生產(chǎn)活力。內(nèi)容是小紅書平臺(tái)活力提升的基石，是種 草關(guān)鍵。大規(guī)模的用戶貢獻(xiàn)流量的同時(shí)也是內(nèi)容生產(chǎn)者。目前小紅書內(nèi)容呈現(xiàn) UGC 為主，PUGC 以及 PGC 為輔的狀態(tài)。內(nèi)容創(chuàng)作者結(jié)構(gòu)來看，小紅書以腰部和尾部創(chuàng) 作者為核心。根據(jù)微播易的數(shù)據(jù)，小紅書平臺(tái)中粉絲數(shù)超 1 萬的創(chuàng)作者中，有 56% 的創(chuàng)作者粉絲數(shù)在 1~5 萬，41%的創(chuàng)作者粉絲數(shù)在 5~50 萬，僅 3%的創(chuàng)作者粉絲數(shù) 超 50 萬。多元化的內(nèi)容創(chuàng)作形式和分享生活方式的社區(qū)氛圍下，用戶創(chuàng)作門檻相對(duì) 較低；去中心化的流量分發(fā)機(jī)制之下，創(chuàng)作者的內(nèi)容都有機(jī)會(huì)獲得曝光，獲得認(rèn)可。 非頭部化的的結(jié)構(gòu)下，小紅書基于創(chuàng)作者和用戶間的雙向交流互動(dòng)，一定程度上能 更好的維持用戶粘性。

明星效應(yīng)帶來用戶數(shù)提升，平臺(tái)原生頭部用戶占比仍小。去中心化的流量機(jī)制，也 會(huì)帶來另一個(gè)情況是，平臺(tái)難以培育原生的頭部賬號(hào)，目前平臺(tái)頭部賬號(hào)還是以明 星為主。根據(jù)灰豚數(shù)據(jù)，截止 2021 年 8 月，小紅書平臺(tái)粉絲數(shù)超過 100 萬的達(dá)人 帳號(hào)一共有 273 個(gè)，其中 22%賬號(hào)的身份是明星，其中粉絲量最高的前 10 名達(dá)人 中有 6 名是明星，擁有大量粉絲的明星在小紅書頭部創(chuàng)作者中占據(jù)重要地位。這些 明星龐大的粉絲基礎(chǔ)也助力了平臺(tái)用戶數(shù)的提升。

內(nèi)容類型來看，垂類內(nèi)容多元發(fā)展。不局限于美妝個(gè)護(hù)穿搭等內(nèi)容，目前小紅書其他 類目的內(nèi)容也都呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。小紅書應(yīng)用發(fā)現(xiàn)頁上的內(nèi)容頻道已經(jīng)陸續(xù)拓展 到有 29 個(gè)垂類，除了彩妝、護(hù)膚、穿搭等，還包括職場(chǎng)、旅行、Vlog、游戲、潮鞋、 學(xué)習(xí)、科技數(shù)碼、汽車等垂類。根據(jù)小紅書官方數(shù)據(jù)，2020 年疫情期間，由于防疫 需求造成的生活方式轉(zhuǎn)變，許多垂類內(nèi)容快速發(fā)展，其中美食類類目一度超越美妝 成為小紅書站內(nèi)最大的垂直品類。2020 年 3 月至 8 月，消費(fèi)游戲內(nèi)容的用戶月活人 數(shù)增長(zhǎng)2倍，達(dá)到2000多萬人，游戲內(nèi)容周產(chǎn)量增長(zhǎng)349%，周發(fā)布人數(shù)增長(zhǎng)298%， 周視頻產(chǎn)量增長(zhǎng) 424%，周閱讀人數(shù)增長(zhǎng) 209%。內(nèi)容創(chuàng)作者標(biāo)簽來看，粉絲數(shù)超過 100 萬的達(dá)人中，排前五的標(biāo)簽分別是美妝個(gè)護(hù)（35%）、時(shí)尚（25%）、美食（8%）、 生活記錄（7%）、搞笑（4%）。偏向女性的創(chuàng)作者目前仍占據(jù)小紅書的主流地位，僅 僅美妝個(gè)護(hù)和時(shí)尚標(biāo)簽便占據(jù)標(biāo)簽總數(shù)的 60%；沒有性別傾向的標(biāo)簽，如美食、生 活記錄、搞笑等標(biāo)簽占比居中；而偏向男性主題標(biāo)簽的創(chuàng)作者仍在發(fā)展初期，但從新 榜數(shù)據(jù)可以看到，男性達(dá)人發(fā)布筆記的互動(dòng)量占比逐漸提升，2021 年 6 月已經(jīng)接近 20%。多元內(nèi)容的快速發(fā)展有望推動(dòng)平臺(tái)用戶破圈增長(zhǎng)，多元內(nèi)容的消費(fèi)也有望帶 來用戶時(shí)長(zhǎng)的進(jìn)一步增長(zhǎng)。從商業(yè)變現(xiàn)角度來看，垂類內(nèi)容創(chuàng)作者以及該類內(nèi)容的消費(fèi)者入駐，也能進(jìn)一步推動(dòng)小紅書在該品類中的營銷價(jià)值。

多方創(chuàng)作帶來平臺(tái)內(nèi)容繁榮；視頻筆記占比持續(xù)提升。筆記類型來看，按照發(fā)布方 以及是否是商業(yè)化內(nèi)容，我們將筆記劃分為品牌筆記、品牌對(duì)KOL投放的硬廣（贊 助/廣告）筆記、用戶軟廣筆記、用戶自身內(nèi)容運(yùn)營筆記等。商業(yè)類筆記投放平臺(tái)持 續(xù)規(guī)范中，官方推出蒲公英平臺(tái)；軟廣筆記平臺(tái)在推進(jìn)整改，將軟廣占比控制在一 定范圍之內(nèi)，以平衡用戶體驗(yàn)；品牌方來看，平臺(tái)推出多舉措鼓勵(lì)品牌進(jìn)行自身賬 號(hào)運(yùn)營；用戶尤其是明星以及KOL自身無廣的內(nèi)容運(yùn)營，是平臺(tái)生長(zhǎng)的基石，也是 賬號(hào)本身進(jìn)行粉絲運(yùn)營的關(guān)鍵。筆記形式來看，視頻筆記增長(zhǎng)迅速。根據(jù)小紅書官 方數(shù)據(jù)，截至2020年4月的過去6個(gè)月，達(dá)到創(chuàng)作者中心門檻的創(chuàng)作者圖文筆記創(chuàng)作 量是視頻筆記數(shù)量的1.27倍，但后者播放量是前者閱讀量的2.23倍。視頻筆記相較于 圖文筆記能提供更豐富的視聽體驗(yàn)，能更好地展現(xiàn)出創(chuàng)作者的個(gè)人特色，樹立人設(shè)， 曝光量和漲粉率更高。我們認(rèn)為未來視頻筆記占比仍會(huì)提升，尤其是在PUGC/PGC 領(lǐng)域。但同時(shí)視頻筆記在拍攝手法、臺(tái)本能力、字幕后期等方面要求更高，對(duì)于普通 用戶而言有較高的創(chuàng)作門檻。長(zhǎng)期來看，圖文筆記仍將會(huì)占據(jù)更大比例。

重視內(nèi)容社區(qū)的運(yùn)營，鼓勵(lì)多方進(jìn)行內(nèi)容創(chuàng)作，2017 以來陸續(xù)出臺(tái)多項(xiàng)計(jì)劃扶持內(nèi) 容建設(shè)。對(duì)于創(chuàng)作者的政策可以分為三類：（1）明星引入；（2）新內(nèi)容形式扶持； （3）垂類內(nèi)容和創(chuàng)作者扶持。小紅書在 UGC 內(nèi)容社區(qū)的基礎(chǔ)上，逐漸引入專業(yè)內(nèi) 容生產(chǎn)者，帶動(dòng)平臺(tái)新內(nèi)容垂類的建設(shè)。2020 年小紅書主要發(fā)力點(diǎn)在對(duì)新內(nèi)容形式 （視頻筆記、視頻號(hào)、直播）的扶持，通過激勵(lì)政策吸引創(chuàng)作者和 MCN 機(jī)構(gòu)入駐并 進(jìn)行相應(yīng)的內(nèi)容創(chuàng)作，藉此完善平臺(tái)的內(nèi)容矩陣。2021 年上半年則是將注意力轉(zhuǎn)回 垂類內(nèi)容的建設(shè)，其中 4 月發(fā)布的“心靈捕手招募令”，扶持站內(nèi)站外的情感主播，情 感主題符合小紅書本身的調(diào)性。6 月發(fā)布“ MCN 男性內(nèi)容激勵(lì)計(jì)劃”，面向數(shù)碼、潮 流、運(yùn)動(dòng)、汽車等垂類的優(yōu)質(zhì)作者，可見平臺(tái)在用戶性別破圈上的努力。同月開啟“小 紅書音樂計(jì)劃”，引入知名音樂人如說唱歌手劉聰?shù)热?，一方面完善平臺(tái)內(nèi)音樂垂類 的建設(shè)，另一方面借鑒 2017 年的明星運(yùn)營策略的成功經(jīng)驗(yàn)，通過明星入駐平臺(tái)進(jìn)行 引流。7 月平臺(tái)則是成為國家女子足球隊(duì)官方合作伙伴，國家女子足球隊(duì)集體入駐小 紅書，同時(shí)平臺(tái)成為中央廣播電視總臺(tái)頂級(jí)賽事專項(xiàng)戰(zhàn)略合作伙伴，奧運(yùn)期間引起 社區(qū)熱烈討論，有效提升平臺(tái)體育相關(guān)垂類的熱度。平臺(tái)官方激勵(lì)政策之外，小紅書 還借力 MCN 機(jī)構(gòu)規(guī)范內(nèi)容運(yùn)營。數(shù)據(jù)顯示粉絲超過 100 萬的達(dá)人中有 58%簽約了 MCN 機(jī)構(gòu)，可見 MCN 機(jī)構(gòu)目前為小紅書生態(tài)中不可或缺的一環(huán)， MCN 機(jī)構(gòu)根據(jù) 不同服務(wù)類型為達(dá)人提供（1）品牌合作中介；（2）賬號(hào)運(yùn)營協(xié)助；（3）內(nèi)容創(chuàng)作協(xié) 助；（4）孵化等服務(wù)。

2、品牌方：主要通過與達(dá)人合作，號(hào)店一體下平臺(tái)鼓勵(lì)內(nèi)容生產(chǎn)

除了達(dá)人以及素人賬號(hào)之外，品牌也是種草的關(guān)鍵環(huán)節(jié)之一，但目前多數(shù)品牌主要 通過與達(dá)人賬號(hào)合作的方式來完成內(nèi)容生產(chǎn)。品牌向達(dá)人支付合作費(fèi)用和帶貨傭金 來激勵(lì)創(chuàng)作者持續(xù)產(chǎn)出相關(guān)優(yōu)質(zhì)內(nèi)容。自身賬號(hào)運(yùn)營來看，灰豚數(shù)據(jù)顯示，截至8月 17日，眾多品牌商家中，僅有完美日記的粉絲數(shù)量超過100萬，達(dá)到195.2萬。品牌 自身的賬號(hào)運(yùn)營目前還較為欠缺，品牌商家在小紅書上的私域流量運(yùn)營成效一般，還是需要持續(xù)依靠平臺(tái)廣告、與創(chuàng)作者間的內(nèi)容合作、直播帶貨、專業(yè)號(hào)的話題運(yùn)營 來進(jìn)行引流，品牌與用戶的互動(dòng)也多借助達(dá)人賬號(hào)與其粉絲的互動(dòng)來完成。在號(hào)店 一體改革下，品牌方自創(chuàng)內(nèi)容、與用戶的互動(dòng)情況或許會(huì)有明顯改善。

3、平臺(tái)：激勵(lì)內(nèi)容創(chuàng)作，為達(dá)人商業(yè)化提供機(jī)會(huì)；推進(jìn)規(guī)范化運(yùn)營

平臺(tái)角色來看，除了前述提到的發(fā)布激勵(lì)政策鼓勵(lì)創(chuàng)作者創(chuàng)作之外，小紅書還通過 日常機(jī)制輔以各專項(xiàng)整治計(jì)劃來大力度治理社區(qū)內(nèi)容。作為內(nèi)容社區(qū)，平臺(tái)方推進(jìn) 維護(hù)內(nèi)容真實(shí)性有利于提升用戶對(duì)于平臺(tái)內(nèi)容的信任感，是實(shí)現(xiàn)從種草到拔草閉環(huán) 的關(guān)鍵。小紅書針對(duì)發(fā)布未申報(bào)利益相關(guān)的推廣筆記，發(fā)布不宜內(nèi)容，或做出向其 他平臺(tái)引流或是作弊行為的用戶賬號(hào)實(shí)行限流或封禁。自從2019年7月底應(yīng)用因內(nèi) 容問題被下架后，小紅書這兩年通過日常機(jī)制輔以頻繁專項(xiàng)治理計(jì)劃進(jìn)一步加大了 內(nèi)容整治力度。

日常內(nèi)容治理機(jī)制主要依靠：（1）全棧式反欺詐系統(tǒng)，專門識(shí)別虛假流量的行為， 防范作弊行為；（2）發(fā)布筆記前需要通過審核的機(jī)制，初始判定由機(jī)器完成，如筆 記疑似違規(guī)，則交由人工審核；（3）平臺(tái)向符合資格的用戶發(fā)出成為生態(tài)官邀請(qǐng)， 生態(tài)官負(fù)責(zé)舉報(bào)違規(guī)筆記，平臺(tái)日常以小紅書限量周邊等獎(jiǎng)勵(lì)激勵(lì)生態(tài)官進(jìn)行舉報(bào)； （4）限制商業(yè)筆記數(shù)量占比，平臺(tái)規(guī)定蒲公英信用等級(jí)3以下的品牌合作人，每月 商業(yè)筆記數(shù)量不得占超過20%的比例，以此來保護(hù)用戶的使用體驗(yàn)。

平臺(tái)專項(xiàng)治理計(jì)劃可以被分為政策配合計(jì)劃和平臺(tái)專項(xiàng)計(jì)劃：政策配合計(jì)劃主要是 平臺(tái)配合網(wǎng)信辦等有關(guān)部門推出的各項(xiàng)內(nèi)容政治計(jì)劃，其中便包括2021年7月推出 的青少年模式，從功能管理、時(shí)間管理、內(nèi)容管理、內(nèi)容過濾四個(gè)方面守護(hù)未成年 人。平臺(tái)專項(xiàng)計(jì)劃則是平臺(tái)針對(duì)各個(gè)內(nèi)容違規(guī)高發(fā)的垂類進(jìn)行整治，并嚴(yán)格打擊軟 廣等內(nèi)容的整治計(jì)劃。小紅書2021年4月上線社區(qū)公約，鼓勵(lì)用戶“真誠分享，友好 互動(dòng)”。

4、變現(xiàn)：品牌看中小紅書內(nèi)容營銷價(jià)值，種草屬性為平臺(tái)帶來廣告收入

小紅書的種草能力為平臺(tái)帶來最直接的變現(xiàn)方式就是廣告。平臺(tái)上不同粉絲量級(jí)的 賬號(hào)適合不同階段的營銷投放。擁有高知名度和大量忠實(shí)粉絲的明星適合幫助品牌 快速獲取熱度，并為產(chǎn)品背書；頂級(jí) KOL 適合幫助自身擅長(zhǎng)領(lǐng)域的品牌產(chǎn)品宣傳和 推薦；具備一定能力的腰部達(dá)人適合針對(duì)產(chǎn)品的各細(xì)分層面進(jìn)行研究，形成差異化 的點(diǎn)評(píng)和推薦；尾部達(dá)人適合產(chǎn)出體驗(yàn)內(nèi)容，為產(chǎn)品的真實(shí)性提供參考。品牌主在進(jìn) 行投放的時(shí)候通常會(huì)進(jìn)行賬號(hào)矩陣的組合營銷：宣傳前期品牌商家通過與 KOL 和 KOC 合作，并運(yùn)營專業(yè)號(hào)來培養(yǎng)用戶認(rèn)知；中期逐漸通過薯?xiàng)l和效果廣告去加速優(yōu) 質(zhì)內(nèi)容的擴(kuò)散以覆蓋更多用戶，并吸引用戶對(duì)種草產(chǎn)品進(jìn)行收藏和加購；后期依靠 效果廣告，如搜索廣告和信息流廣告驅(qū)動(dòng)用戶購買拔草。

（二）拔草環(huán)節(jié)：深化建設(shè)電商生態(tài)，推動(dòng)號(hào)店一體

我們以肌漾為例，看品牌在小紅書上如何做內(nèi)容營銷進(jìn)行種草，又是如何搭建交易 轉(zhuǎn)化鏈路實(shí)現(xiàn)拔草。肌漾在小紅書筆記內(nèi)容主要包括三類，一類是品牌自己發(fā)布的 筆記，其中也包含品牌引用的達(dá)人筆記；一類是品牌投放的達(dá)人賬號(hào)筆記，帶有“贊 助/廣告”字樣；還有一類是用戶發(fā)布的筆記，其中或有一定比例為品牌投放的軟廣。 交易轉(zhuǎn)化來看，肌漾開設(shè)了小紅書旗艦店，可以直接在站內(nèi)進(jìn)行成交。而對(duì)于沒有開 設(shè)小紅書旗艦店的品牌來說，小紅書目前主要是作為內(nèi)容營銷的陣地，交易轉(zhuǎn)化的 重心仍是在站外。以奢侈品來看，2019 年 5 月，LV 作為首個(gè)入駐小紅書的奢侈品 牌在平臺(tái)開通品牌號(hào)，后續(xù)一眾品牌如蒂芙尼、GUCCI、紀(jì)梵希、思琳等奢侈品牌 陸續(xù)入駐，但這些奢侈品牌并沒有在小紅書的商城中開設(shè)商店，只通過小紅書進(jìn)行 營銷。2021 年 6 月，從部分奢侈品牌商家開始，用戶點(diǎn)擊搜索結(jié)果中的企業(yè)號(hào)卡片 可以跳轉(zhuǎn)到微信小程序，完成交易閉環(huán)，但這項(xiàng)功能在七月中已經(jīng)關(guān)停。而有著“小 紅書第一股”之稱的逸仙電商，完美日記母公司，過去藉由在小紅書上大力種草，成 功打響知名度，但用戶在平臺(tái)上種草完美日記產(chǎn)品后，在拔草環(huán)節(jié)中，用戶的主要購 買渠道仍是天貓等主流電商。未來小紅書如何解決用戶最后的交易拔草環(huán)節(jié)，將成 為商業(yè)模式優(yōu)化的關(guān)鍵點(diǎn)。

電商業(yè)務(wù)上，小紅書也已經(jīng)進(jìn)行了多年嘗試。總結(jié)來看，小紅書電商發(fā)展可以劃分為 3個(gè)階段：

（1）2014-2015年，平臺(tái)經(jīng)營自營跨境電商，開始商業(yè)變現(xiàn)。自從2014年平臺(tái)上線 自營電商“福利社”后，為了匹配用戶的消費(fèi)需求，2015年平臺(tái)積極和多家海外知 名品牌合作，大力發(fā)展自營電商業(yè)務(wù)，并自建倉儲(chǔ)物流，1月和6月，位于鄭州和深圳 的保稅倉分別開始投入使用；

（2）2016-2017年，平臺(tái)引入第三方商家，擴(kuò)充商城SKU。在平臺(tái)自營電商品類有 限，且2016年4月《跨境電子商務(wù)零售進(jìn)口稅收政策》和《跨境電子商務(wù)零售進(jìn)口商 品清單》新規(guī)落地的情況下，2016年平臺(tái)開始引入第三方品牌商家，年度精選商品 SKU從1萬增長(zhǎng)至15萬。此階段，平臺(tái)持續(xù)完善電商基礎(chǔ)設(shè)施，2017年上線Redelivery 國際物流系統(tǒng)，用戶可以查詢國際物流鏈路；

（3）2018年至今，平臺(tái)嘗試多個(gè)電商通路，直播電商為新重點(diǎn)，打造交易閉環(huán)。在 平臺(tái)跨境電商業(yè)務(wù)受政策和其他平臺(tái)擠壓，平臺(tái)強(qiáng)化社區(qū)屬性的背景下，小紅書對(duì) 電商業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)和架構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。2018年6月，小紅書將應(yīng)用類別從購物改為社交，同 年8月，根據(jù)億歐報(bào)道，小紅書電商部門開啟裁員計(jì)劃，計(jì)劃裁撤50%電商部門的員 工，電商部門下根據(jù)商品類別劃分的10+個(gè)組別縮減成個(gè)位數(shù)。2019年初，小紅書進(jìn) 行架構(gòu)升級(jí)，將社區(qū)電商事業(yè)部升級(jí)成“品牌號(hào)”部門，提供品牌商家從營銷到交易 的全鏈路服務(wù)。自營電商業(yè)務(wù)則升級(jí)為“福利社”部門，打通商品采銷、倉儲(chǔ)物流和 客戶服務(wù)等價(jià)值鏈流程。另一方面，此時(shí)期小紅書積極探索電商新業(yè)務(wù)，分別在2018 年3月推出自有美妝家居品牌“有光生活館”（2019年解散團(tuán)隊(duì)），同年6月在上海開 設(shè)第一間線下體驗(yàn)店“REDHome”（2020年關(guān)閉），2019年3月推出基于微信小程序 的社交電商“小紅店”（沒有后續(xù)），2020年上線的直播和直播帶貨是平臺(tái)電商業(yè)務(wù) 發(fā)展的重點(diǎn)方向之一。通過2020年4月發(fā)布的“百億流量向上計(jì)劃”中的閃耀星主播 計(jì)劃以及7月上線的“閃耀星主播計(jì)劃2.0”，吸引外部主播入駐，并鼓勵(lì)平臺(tái)用戶開 播。同年7月中的“百億流量扶持計(jì)劃”重點(diǎn)扶持直播創(chuàng)作者、帶貨主播和直播商家， 打造直播電商生態(tài)。

小紅書電商業(yè)務(wù)經(jīng)過前期自營電商“福利社”的大力發(fā)展，中期第三方品牌商家的 引入，后期營銷和交易鏈路整合帶給品牌商家的附加價(jià)值提升，構(gòu)建電商版塊以自 營電商+品牌商店作為變現(xiàn)主體，直播電商則有望為電商業(yè)務(wù)發(fā)展帶來強(qiáng)勁增量。近 期，小紅書平臺(tái)推進(jìn)的“號(hào)店一體”改革，更是把種草和拔草環(huán)節(jié)有機(jī)串聯(lián)起來，為 品牌在站內(nèi)的交易轉(zhuǎn)化提供落腳點(diǎn)。

號(hào)店一體化，強(qiáng)調(diào)通過內(nèi)容打造品牌形象，并讓品牌商家運(yùn)營私域流量，多項(xiàng)措施 助力中小商家和個(gè)人商家。2021年8月，平臺(tái)推出重大改革，號(hào)店一體化。號(hào)店一體化前，小紅書為了更好地幫助品牌商家在平臺(tái)上進(jìn)行營銷乃至用戶交易拔草環(huán)節(jié)， 陸續(xù)推出“品牌號(hào)”、品牌號(hào)升級(jí)版“企業(yè)號(hào)”。品牌商家可以通過“品牌號(hào)”、“企業(yè)號(hào)”使 用平臺(tái)數(shù)據(jù)分析、流量觸達(dá)、粉絲互動(dòng)等功能，還可以將自家的商城店鋪入口放到 內(nèi)容帳號(hào)主頁，將流量導(dǎo)入店鋪，但此時(shí)內(nèi)容帳號(hào)和商城店鋪體系分立，不一定需 要綁定或有所連結(jié)。號(hào)店一體化下，內(nèi)容賬號(hào)不再是分為企業(yè)號(hào)、個(gè)人號(hào)、認(rèn)證博 主，而是統(tǒng)一改為非專業(yè)號(hào)和專業(yè)號(hào)，個(gè)人或是品牌商家都可以通過不同認(rèn)證類型 成為專業(yè)號(hào)。而商城體系也進(jìn)行整合，過去擁有個(gè)人品牌的創(chuàng)作者可以開設(shè)薯店賣 貨，但個(gè)人薯店只能從創(chuàng)作者賬號(hào)的主頁中進(jìn)入，無法獲得商城的公域流量，現(xiàn)在 品牌商家的商店和個(gè)人薯店整合，統(tǒng)一稱為小紅書店鋪，個(gè)人薯店接入商城獲得公 域流量。

號(hào)店一體化下，品牌商家或個(gè)人想要在小紅書上從事任何商業(yè)活動(dòng)，包括廣告推廣、 品牌合作、直播帶貨、商品銷售等行為都需要先擁有專業(yè)號(hào)，而商城店鋪必須要跟 專業(yè)號(hào)進(jìn)行綁定，用戶可以從瀏覽專業(yè)號(hào)筆記或是@專業(yè)號(hào)的筆記，跳轉(zhuǎn)到專業(yè)號(hào) 主頁，再通過其中的商城店鋪入口進(jìn)入商店，進(jìn)而完成交易。平臺(tái)希望減輕商家強(qiáng) 硬“推銷”的感覺，同時(shí)過去主要是由KOL對(duì)用戶帶貨，品牌商家沒有從中獲得流量， 在號(hào)店一體化的實(shí)施下，品牌商家可以通過專業(yè)號(hào)更好地積累并運(yùn)營自己的私域流 量。商店方面，平臺(tái)（1）取消過去粉絲數(shù)量達(dá)到1000才能開店的要求，中小商家和 個(gè)人能更容易進(jìn)行開店的嘗試（2）降低商城傭金，不向月銷售額低于10000元的部 分抽傭，只向超過10000元銷售額的部分抽傭5%；（3）縮短結(jié)算周期為T+7。這些舉 措都更加利好中小品牌商家和個(gè)人商家，讓品牌在小紅書體系之內(nèi)真的能做到“生 于內(nèi)容，長(zhǎng)于交易”。

（三）商業(yè)變現(xiàn)：廣告＋電商雙輪驅(qū)動(dòng)，電商模塊待優(yōu)化

經(jīng)過探索打磨，小紅書依托平臺(tái)種草屬性加速廣告變現(xiàn)，并通過電商體系的逐漸完 善，將用戶的拔草留在站內(nèi)完成。同時(shí)，電商搭建也能反向刺激廣告主在站內(nèi)多投 入廣告。

1、廣告業(yè)務(wù)

小紅書目前已經(jīng)搭建了較為完善的廣告產(chǎn)品體系，包含2C以及2B的。C端變現(xiàn)是由 筆記創(chuàng)作者向平臺(tái)購買流量工具“薯?xiàng)l”，加強(qiáng)平臺(tái)對(duì)筆記的曝光，其中“薯?xiàng)l”的使用 可以選擇是由系統(tǒng)智能推薦或是自定義目標(biāo)群體特征來進(jìn)行推薦。B端變現(xiàn)則是有三 個(gè)路徑：（1）廣告資源售賣；（2）薯?xiàng)l售賣；（3）品牌合作抽成，品牌商家通過品 牌合作平臺(tái)“小紅書蒲公英”尋找創(chuàng)作者并和其對(duì)接，由創(chuàng)作者發(fā)布商業(yè)合作筆記協(xié)助 品牌商家營銷來完成合作，平臺(tái)在中間分別向品牌商家和創(chuàng)作者各收取10％的平臺(tái) 服務(wù)費(fèi)。

廣告業(yè)務(wù)，我們通常采用DAU*ad load*eCPM去看平臺(tái)每日廣告收入。流量角度，可 以看到隨著內(nèi)容多元化以及平臺(tái)的破圈嘗試，DAU有進(jìn)一步提升空間，男性用戶或 帶來主要增量。Ad load來看，我們預(yù)估目前小紅書硬廣ad load在7%左右，相比抖 音、微博等渠道仍低；軟廣方面，規(guī)范化推進(jìn)，小紅書也有機(jī)會(huì)對(duì)更多的商業(yè)化筆記 進(jìn)行抽成。eCPM方面，隨著平臺(tái)廣告業(yè)務(wù)的規(guī)范化，以及電商業(yè)務(wù)發(fā)展，讓品牌能 夠看到小紅書的營銷價(jià)值以及投放轉(zhuǎn)化的情況。同時(shí)目前小紅書給到代理的返點(diǎn)政 策也更優(yōu)，越來越多品牌以及代理商會(huì)把小紅書作為內(nèi)容營銷的主要陣地。新榜數(shù) 據(jù)顯示，2021年上半年小紅書正在占據(jù)越來越多的品牌內(nèi)容營銷預(yù)算，預(yù)算占比從 1月的15.7%提升至18.3%；投放單價(jià)來看，千粉投放成本也從1月的71.1元提升至6 月的98.7元，提升38.8%。品牌主對(duì)渠道投放價(jià)值認(rèn)可的提升，將進(jìn)一步驅(qū)動(dòng)廣告單 價(jià)的上漲。

2、電商業(yè)務(wù)

自營電商業(yè)務(wù)：面向C端用戶的自營電商業(yè)務(wù)，主要依托 “福利社”。“福利社”中品 類相對(duì)集中，有明顯小紅書特色，商品都是和小紅書上相對(duì)熱門且高頻的話題相關(guān)， 共有七個(gè)品類分別是“護(hù)膚”、“彩妝”、“個(gè)護(hù)”、“保健”、“母嬰”、“常備”、“食品”。平臺(tái)售賣會(huì)員年卡“小紅卡會(huì)員”，連續(xù)包年的價(jià)格為199元/年，單獨(dú)購買為266元，用戶 購買后可以享受平臺(tái)商城的會(huì)員專享價(jià)、無門檻包郵、跨境商品包稅、限時(shí)購提前 搶、七天保價(jià)自動(dòng)等一系列專屬服務(wù)。

第三方電商平臺(tái)：盈利模式主要是對(duì)GMV進(jìn)行抽成。（1）小紅書向平臺(tái)商城中開設(shè) 店鋪的品牌商家進(jìn)行抽傭，針對(duì)商家月銷售額超過萬元的部分收取5%的基礎(chǔ)傭金， 目前各品類店鋪傭金率都是5%；（2）直播帶貨的傭金，品牌商家和直播主通過好物 推薦平臺(tái)進(jìn)行合作，直播主將帶貨的商品卡片放入直播間，一但用戶通過商品卡片 成交，直播主便按照事先約定好的傭金率拿到報(bào)酬，而平臺(tái)從直播主拿到的報(bào)酬中 抽取20%作為平臺(tái)的技術(shù)服務(wù)費(fèi)。平臺(tái)在直播帶貨環(huán)節(jié)不對(duì)品牌商家抽取傭金，商 家只需要支付5％商城基礎(chǔ)傭金即可，而平臺(tái)目前對(duì)于直播外鏈帶貨亦不抽取傭金。 根據(jù)新榜數(shù)據(jù)，截止2021年6月，已有1.8萬電商達(dá)人入駐蒲公英，占整體入駐的39%。 客單價(jià)來看，小紅書蒲公英平臺(tái)入駐達(dá)人直播電商平均客單價(jià)為341元，高于抖快等 短視頻平臺(tái)客單價(jià)，主要是因?yàn)樾〖t書直播電商高客單的時(shí)尚類產(chǎn)品占比較高，也 體現(xiàn)了小紅書平臺(tái)達(dá)人與粉絲之間的粘性較強(qiáng)。

根據(jù)晚點(diǎn)LatePost，小紅書2020年?duì)I收約為7.5億至10億美金，廣告業(yè)務(wù)營收占比約 80%，電商業(yè)務(wù)占比約20%。其中廣告營收實(shí)現(xiàn)3倍增長(zhǎng)；電商GMV達(dá)到10億美元， 電商業(yè)務(wù)整體take rate預(yù)計(jì)在15%~20%?？梢钥吹剑壳靶〖t書商業(yè)化主要還是依 靠廣告業(yè)務(wù)。在平臺(tái)種草拔草模式未能建立良好閉環(huán)的情況下，平臺(tái)自營電商近年 發(fā)展還不如預(yù)期。根據(jù)《財(cái)經(jīng)》消息，小紅書自營電商GMV在2018年沒有達(dá)到預(yù)定 的目標(biāo)（2018年目標(biāo)為100億元人民幣），小紅書在電商的商業(yè)變現(xiàn)仍有一大段路要 走。號(hào)店一體改革有望為小紅書電商業(yè)務(wù)帶來新面貌。

三、海外借鑒：Pinterest 內(nèi)容社區(qū)帶動(dòng)廣告變現(xiàn)

海外市場(chǎng)來看，有Pinterest等平臺(tái)商業(yè)模式與小紅書類似，我們通過分析Pinterest的 盈利模式以及增長(zhǎng)情況去看小紅書后續(xù)發(fā)展的可能性。

Pinterest于2010年在美國正式上線，2019年4月公司在紐交所上市。Pinterest是一個(gè) 圖片分享社區(qū)，名字便是由“pin”、“interest”所組成。用戶可以自己搜尋目標(biāo)內(nèi)容或直 接瀏覽平臺(tái)算法推薦可能感興趣的內(nèi)容，內(nèi)容可鏈接進(jìn)一步的資訊內(nèi)容，例如商家 網(wǎng)站等。用戶可以在站內(nèi)追蹤感興趣的其他用戶或是他們創(chuàng)建的圖板。平臺(tái)定位自 己為人們尋找生活靈感的地方，是一款讓用戶規(guī)劃夢(mèng)想的生產(chǎn)力工具，而不僅僅是 工具或是社交平臺(tái)。與小紅書類似的是，Pinterest作為內(nèi)容社區(qū)，鼓勵(lì)UGC內(nèi)容創(chuàng) 作，目前也是以女性用戶為主，盈利模式以廣告為主。

Pinterest的發(fā)展歷程可以分為三個(gè)階段：

（1）2010年-2012年8月：冷啟動(dòng)階段。2010年1月 Pinterest上出現(xiàn)了第一張圖片， 3月正式開始內(nèi)測(cè)，后改為邀請(qǐng)制。Pinterest在2011年3月推出iOS 版的App，2012 年8月推出iPad和Android的App，準(zhǔn)確的把握住移動(dòng)端的流量趨勢(shì)，實(shí)現(xiàn)超預(yù)期的用 戶增長(zhǎng)。

（2）2012年8月-2015年：扎根美國發(fā)展，開始通過廣告變現(xiàn)。開放大眾注冊(cè)后，基 于社區(qū)內(nèi)的優(yōu)質(zhì)圖片內(nèi)容，平臺(tái)很快聚集一群擁有較強(qiáng)消費(fèi)意愿的女性用戶，并開 始有品牌商家入駐Pinterest。2013 年平臺(tái)推出了首個(gè)廣告Promoted Pins，廣告會(huì) 在用戶信息流界面的頂部顯示。2014年4月新增搜索功能Guided Search和Custom Categories。5月，平臺(tái)將廣告轉(zhuǎn)為付費(fèi)，開始商業(yè)變現(xiàn)，6月推出了自助廣告服務(wù)。 2015年4月，啟動(dòng)進(jìn)入海外市場(chǎng)的實(shí)驗(yàn)計(jì)劃Jumpstart，派出總部團(tuán)隊(duì)到日本，研究 如何使日本用戶更好地使用產(chǎn)品。2015年開始完善電商板塊，當(dāng)年6月，平臺(tái)推出 Buyable Pins功能，用戶在內(nèi)容界面點(diǎn)擊按鈕便可以將商品加入站內(nèi)購物車，后續(xù)可 在站內(nèi)完成消費(fèi)，11月，Pinterest 新增圖片搜索功能。

（3）2016年至今：全球拓展，優(yōu)化內(nèi)容形式，持續(xù)加強(qiáng)與電商的連結(jié)。2016年開 始向全球擴(kuò)張，截至2021年8月，平臺(tái)已經(jīng)在31個(gè)國家/地區(qū)開展廣告業(yè)務(wù)。這一階 段平臺(tái)通過開放視頻內(nèi)容、加強(qiáng)與電商平臺(tái)的連接等一系列動(dòng)作來提升用戶的體驗(yàn)， 并協(xié)助品牌商家更好地進(jìn)行營銷。2016年10月，推出三種新廣告產(chǎn)品。2017年2月 推出視覺搜索新功能Lens和instant idea。2019年3月，推出商家目錄，購物廣告， 搜索等一系列更新；9月Pinterest升級(jí)了視覺搜索功能Lens，上傳或使用應(yīng)用拍攝的 圖片，系統(tǒng)就會(huì)推薦類似的產(chǎn)品給用戶；11月Pinterest推出新功能 Pinterest Shop， 用戶可以在平臺(tái)上的商店中購買商品。2019年開始，除了廣告外，普通內(nèi)容也可以 采取視頻格式發(fā)布，2020年Q2視頻總觀看量（含廣告）同比增長(zhǎng)超過 150%，視頻 上傳同比增長(zhǎng)超過 600%，視頻內(nèi)容的觀看等各項(xiàng)數(shù)據(jù)增長(zhǎng)都非常喜人。2020年5月 與Shopify合作推出應(yīng)用程序，讓Shopify上的商家可以快速上傳商品目錄到Pinterest， 并將產(chǎn)品自動(dòng)轉(zhuǎn)化成內(nèi)容。同年7月上線自動(dòng)出價(jià)系統(tǒng)，助力品牌商家的廣告投放， 9月開始小范圍內(nèi)測(cè)新內(nèi)容格式Story Pin。2021年6月上線新功能Shopping List，用 戶可以將感興趣的商品放入購物清單，平臺(tái)會(huì)在商品有優(yōu)惠或者是降價(jià)時(shí)通知用戶， 以此來提高用戶購買的轉(zhuǎn)化率，同月推出從Story Pin演變而來的Idea Pin，協(xié)助用戶 和商家更好的展現(xiàn)內(nèi)容。

Pinterest種草力度柔和，社區(qū)氛圍和諧。Pinterest基于圖片和視頻分享，用戶來到 平臺(tái)的目的是瀏覽感興趣的內(nèi)容，在平臺(tái)的內(nèi)容（圖片/視頻）界面沒有進(jìn)一步跳轉(zhuǎn) 到外部網(wǎng)站連接前，以英文文字為例，描述內(nèi)容的文字最多數(shù)量為500個(gè)字母（不包 含圖片或視頻中的文字），內(nèi)容界面只會(huì)顯示出其中3行，多余的文字會(huì)被隱藏，需 要用戶點(diǎn)開才能進(jìn)行完整閱讀。Pinterest主觀內(nèi)容相對(duì)小紅書較少，Pinterest的創(chuàng)作 者推薦屬性并不強(qiáng)，更大程度是作為商家觸達(dá)消費(fèi)者的渠道，通過平臺(tái)展現(xiàn)出商品 的視覺信息，由感興趣的用戶再進(jìn)一步獲取進(jìn)階信息或是完成消費(fèi)，平臺(tái)的廣告作為原生內(nèi)容充實(shí)社區(qū)的內(nèi)容，不會(huì)損害用戶的體驗(yàn)。對(duì)比小紅書，小紅書中的創(chuàng)作 者在筆記中通過體驗(yàn)分享、產(chǎn)品測(cè)評(píng)等形式來推薦產(chǎn)品，種草筆記中文字或是語言 往往占據(jù)內(nèi)容較大比例，主觀性內(nèi)容較多，內(nèi)容帶貨的力度較大。

用戶年齡結(jié)構(gòu)較為多元；女性用戶為主導(dǎo)，持續(xù)推進(jìn)男性用戶破圈。Pinterest在招 股說明書和2019年報(bào)中都提到，在美國10個(gè)母親中有8個(gè)都使用Pinterest，有超過一 半的千禧一代（18歲-34歲）是Pinterest的用戶。根據(jù)Pew Research Center 2021年 初的數(shù)據(jù)，平臺(tái)用戶年齡結(jié)構(gòu)較為多元。用戶性別方面，Pinterest和小紅書結(jié)構(gòu)類 似，目前以女性用戶為主，男女用戶比在1:2左右。近幾年，公司也加大了男性用戶 的拓展力度，例如增加男性更為感興趣的垂類內(nèi)容的開拓，改進(jìn)搜索過濾器使搜索 效果男女分別以提高投放精準(zhǔn)度等。公司數(shù)據(jù)顯示，2020年P(guān)interest全球男性用戶 數(shù)同比增速達(dá)到了40%。

Pinterest 創(chuàng)作者結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)非頭部化。截至 2021 年 8 月 30 日，Pinterest 上僅有 1個(gè)賬號(hào)的粉絲數(shù)量超過 1000 萬；小紅書方面，目前平臺(tái)月活是 Pinterest 的 28%， 積極通過引進(jìn)明星和達(dá)人來引流并充實(shí)內(nèi)容矩陣，平臺(tái)上粉絲數(shù)超 1000 萬的達(dá)人有 3 位。Pinterest 平臺(tái)紛絲數(shù)量最高的前十大賬號(hào)都非明星，而是設(shè)計(jì)師、攝影師、 DIY 達(dá)人、生活分享者等內(nèi)容創(chuàng)作者。和小紅書相比，Pinterest 沒有推出專項(xiàng)創(chuàng)作 者扶持計(jì)劃，而是通過完善功能支持內(nèi)容創(chuàng)作以及變現(xiàn)來支持創(chuàng)作者。創(chuàng)作者可以 通過 Google Adsense 和 Mediavine 等廣告平臺(tái)和品牌進(jìn)行廣告合作，平臺(tái)不對(duì)創(chuàng) 作者和品牌的任何廣告合作進(jìn)行抽成。創(chuàng)作者開通 Pinterest Business Account 后也 可以獲得創(chuàng)作教學(xué)和使用數(shù)據(jù)分析等特定功能。

Pinterest美國的用戶增長(zhǎng)放緩，海外月活數(shù)量持續(xù)迅猛增長(zhǎng)。2017Q1以來，美國月 活用戶各季度同比增長(zhǎng)維持在6%-13%。疫情期間，用戶線上時(shí)長(zhǎng)增長(zhǎng)，平臺(tái)美國用 戶2020Q2-2020Q4實(shí)現(xiàn)了13%、13%、11%的同比增長(zhǎng)。而2021Q2因?yàn)槊绹酪叽?施的寬松，月活用戶有所回落，同比減少5%。海外布局來看，海外用戶的月活增長(zhǎng) 迅猛，2018年至疫情前，海外各季度MAU同比增速在30-40%，疫情驅(qū)動(dòng)下，20Q2- 20Q4各季度MAU同比增速跳升至近50%，2021Q2之后同比增速有所回落。

Pinterest早期便完善了內(nèi)容類型，近年內(nèi)容垂類無進(jìn)一步拓展下，美國用戶月活增 速較低?；赑interest早期生活相關(guān)的垂類內(nèi)容便足夠豐富，平臺(tái)在2017和2018年 列出的10個(gè)熱門板塊，美食、女性時(shí)尚、男性造型、美妝、孩子和育兒、家居裝飾、 旅游、慶?；顒?dòng)、健康、愛好和興趣，已覆蓋絕大多數(shù)用戶日常感興趣的內(nèi)容垂類。 按照國家統(tǒng)計(jì)局2020年11月數(shù)據(jù)，小紅書2021年7移動(dòng)端月活用戶/中國人口比例為 9%，對(duì)標(biāo)Pinterest，使用美國普查局2020年人口數(shù)據(jù)，Pinterest 2021Q2美國月活 用戶/美國人口為27.5%。兩個(gè)平臺(tái)MAU在國內(nèi)人口的滲透率差異，一方面是因?yàn)橹?美智能設(shè)備普及率、收入水平、生活習(xí)慣等因素的影響，另一方面也能看出小紅書同 樣作為生活內(nèi)容分享社區(qū)，若能順利破圈，未來還具有較大的增長(zhǎng)空間。

Pinterest盈利模式主要通過廣告進(jìn)行商業(yè)變現(xiàn)，多數(shù)用戶通過平臺(tái)發(fā)現(xiàn)新品牌/新產(chǎn) 品。品牌商家在營銷環(huán)節(jié)可以選擇通過付費(fèi)廣告或者是免費(fèi)原生內(nèi)容進(jìn)行營銷，兩 者差異是原生內(nèi)容廣告和其他原生內(nèi)容一樣，需要等待用戶主動(dòng)搜尋相關(guān)內(nèi)容，或 是算法推薦下才能觸達(dá)用戶，而付費(fèi)廣告會(huì)主動(dòng)向特定用戶曝光。Pinterest目前已 經(jīng)是品牌商家重要的營銷陣地，根據(jù)Nielsen Path to Purchase Research 2019/2020, UK的調(diào)研，46%平臺(tái)用戶都通過平臺(tái)發(fā)現(xiàn)新品牌和新產(chǎn)品。平臺(tái)上內(nèi)容創(chuàng)作者可以與品牌商家進(jìn)行合作營銷，除了普通曝光型內(nèi)容營銷，也有基于商品成交傭金的內(nèi) 容營銷，創(chuàng)作者發(fā)布的內(nèi)容連接到站外商店，消費(fèi)者通過鏈接在站外購買商品，內(nèi) 容發(fā)布者抽取傭金，而Pinterest對(duì)傭金不進(jìn)一步抽成。區(qū)域來看，Pinterest目前主要 的廣告收入來自美國，海外商業(yè)變現(xiàn)進(jìn)度較慢，目前主要廣告開放區(qū)域是歐洲國家、 新西蘭、澳洲，2021年開始推進(jìn)拉丁美洲的商業(yè)變現(xiàn)，Q1開放巴西的廣告投放，Q2 開放墨西哥的廣告投放。

基于用戶興趣，輔以Pinterest推薦算法，內(nèi)容營銷價(jià)值持續(xù)提升，品牌投入更多廣 告預(yù)算。目前Pinterest雖然未搭建自營電商進(jìn)行變現(xiàn)，但近年平臺(tái)在電商版塊做出許 多努力。2015年6月，平臺(tái)推出Buyable Pins功能，用戶可以將商品加入站內(nèi)購物車， 后續(xù)可在站內(nèi)完成消費(fèi)，不再需要跳轉(zhuǎn)站外網(wǎng)。2019年11月推出新功能 Pinterest Shop ，用戶能夠直接在平臺(tái)上的商店中購買商品，截至2021年6月，共有150多家小 企業(yè)入駐Pinterest Shop。2021年6月上線新功能Shopping List，用戶可以將感興趣 的商品放入購物清單，平臺(tái)會(huì)在商品有優(yōu)惠或者是降價(jià)時(shí)通知用戶，以此來提高用戶 購買的轉(zhuǎn)化率。Pinterest通過完善平臺(tái)的站內(nèi)購買環(huán)節(jié)，以此吸引更多的品牌商家入 駐平臺(tái)，并使現(xiàn)有客戶投入更多的廣告預(yù)算在Pinterest上。Pinterest Shop等功能都 增加了用戶在平臺(tái)搜索產(chǎn)品的可能。2020 年上半年，訪問購物界面的用戶增長(zhǎng)50% 以上，商品搜索量增長(zhǎng)8倍。截至2021年3月31日的12個(gè)月內(nèi)，與購物平臺(tái)有互動(dòng)行 為的用戶數(shù)量增長(zhǎng)了200%以上，Q1末產(chǎn)品搜索量同比增長(zhǎng)20余倍。內(nèi)容長(zhǎng)期有效的 算法和強(qiáng)大的圖片搜索功能，使Pinterest有較強(qiáng)的購物導(dǎo)向，2019年2月Pinterest用 戶中有購物需求的占比為47%，超過Facebook、Instagram、Twitter、Snapchat等平 臺(tái)。Pinterest上的內(nèi)容是以用戶的興趣為主要考量，一旦條件匹配，便會(huì)通過信息流 推薦或搜索中推薦的形式出現(xiàn)在用戶眼前，內(nèi)容不會(huì)隨著時(shí)間過去而不再出現(xiàn)，有效 發(fā)掘用戶的需求，輔以強(qiáng)的圖片搜索功能，平臺(tái)用戶可以快速找到喜歡的商品。從平 臺(tái)的收入結(jié)構(gòu)來看，2/3的收入來源于效果廣告，20Q3-20Q4 以oCPM計(jì)價(jià)的廣告和 購物廣告的收入增速都快于整體收入增速。

量?jī)r(jià)拆解來看，美國地區(qū)月活進(jìn)入穩(wěn)定區(qū)間之后，驅(qū)動(dòng)Pinterest平臺(tái)營收增長(zhǎng)的核 心因素是ARPU值。盡管在Pinterest近年逐步拓展海外業(yè)務(wù)，營收結(jié)構(gòu)中美國的營收 占比逐漸減少，但截止21Q2，美國地區(qū)營收仍占總營收78%。美國用戶增長(zhǎng)近年達(dá) 到瓶頸，增長(zhǎng)速度放緩，2017Q4-2021Q2美國地區(qū)營收增長(zhǎng)主要由ARPU值驅(qū)動(dòng)。

平臺(tái)通過用戶在平臺(tái)瀏覽內(nèi)容的行為、收藏的內(nèi)容、關(guān)注的內(nèi)容，提升廣告定向的 精準(zhǔn)性，并打通用戶消費(fèi)環(huán)節(jié)促成消費(fèi)者和商家的交易，ARPU整體來看是提升趨勢(shì)。 近幾年來季度間的波動(dòng)，一方面是廣告業(yè)務(wù)本身的季節(jié)性，另一方面是疫情影響下 20Q2附近行業(yè)景氣度較差，帶來短期下行，疫情之后有所回升。

Pinterest 自 2020Q3 以來，連續(xù)四個(gè)季度調(diào)整 EBITDA 為盈利，運(yùn)營逐漸走上正 軌。收入端，平臺(tái)一方面通過擴(kuò)大覆蓋用戶群體（地區(qū)、年齡、性別等），另一方面 完善平臺(tái)上的消費(fèi)交易環(huán)節(jié)，并提供廣告自動(dòng)競(jìng)價(jià)系統(tǒng)和能幫助品牌商家衡量廣告 投放效果的工具，以提高平臺(tái)服務(wù)的價(jià)值。在量與價(jià)端都持續(xù)發(fā)力推動(dòng)收入增長(zhǎng)。成 本費(fèi)用端，規(guī)模效應(yīng)帶來 Pinterest 毛利率穩(wěn)步提升。2019 年上市前，公司于 Q2 一 次性計(jì)提股權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)費(fèi)用 11.346 億美元，2019 年費(fèi)用率有一定幅度跳升。但整體來 看，銷售費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi)用率隨著平臺(tái)規(guī)模增大近兩年來有一定程度優(yōu)化。

通過對(duì)比Pinterest與小紅書，我們總結(jié)國內(nèi)外內(nèi)容社區(qū)龍頭的差異。（1）產(chǎn)品調(diào)性 上，Pinterest基于圖片和視頻的內(nèi)容形式，種草力度相對(duì)小紅書較為柔和，廣告內(nèi)容 并不會(huì)影響社區(qū)的氛圍，小紅書的內(nèi)容形式則是圖文筆記、視頻筆記、直播，創(chuàng)作者 的主觀表達(dá)和引導(dǎo)較多，創(chuàng)作者種草力度更大。小紅書也在通過一系列內(nèi)容規(guī)范政 策去管理平臺(tái)軟文，以平衡用戶體驗(yàn)。（ 2）內(nèi)容扶持上，Pinterest的用戶增長(zhǎng)策略 是完善產(chǎn)品，并通過商業(yè)賬號(hào)輔助創(chuàng)作者和商家的運(yùn)營來充實(shí)內(nèi)容矩陣，進(jìn)而實(shí)現(xiàn) 用戶增長(zhǎng)。小紅書則是推出一系列政策鼓勵(lì)內(nèi)容創(chuàng)作者持續(xù)產(chǎn)出優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，同時(shí)積 極引入明星等頂流達(dá)人，通過明星效應(yīng)帶動(dòng)平臺(tái)用戶增長(zhǎng)。（3）用戶方面，Pinterest 美國用戶增長(zhǎng)進(jìn)入穩(wěn)定階段，海外用戶增長(zhǎng)強(qiáng)勁。小紅書MAU目前在1.2~1.3億區(qū)間， 通過用戶破圈，男性用戶占比也在持續(xù)提升，全平臺(tái)用戶有進(jìn)一步增長(zhǎng)空間。（4） 商業(yè)化策略上，Pinterest主要依靠廣告變現(xiàn)，小紅書雖然目前廣告收入占比最大，但 持續(xù)發(fā)力電商業(yè)務(wù)的開發(fā)。國內(nèi)電商平臺(tái)競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)激烈，我們認(rèn)為小紅書電商發(fā)展 仍將面臨一定挑戰(zhàn)，但持續(xù)嘗試也能看到小紅書作為內(nèi)容社區(qū)助力品牌生意增長(zhǎng)的 決心。

四、投資分析

總結(jié)來看，我們看好小紅書作為內(nèi)容社區(qū)的價(jià)值，廣告以及電商業(yè)務(wù)都有進(jìn)一步開 拓空間。用戶量來看，平臺(tái)用戶增長(zhǎng)有較大的空間，在新內(nèi)容形式發(fā)展和內(nèi)容垂類 拓展下，目前平臺(tái)月活用戶和用戶黏性持續(xù)增長(zhǎng)，男性用戶占比也有一定提升。商 業(yè)化方面，平臺(tái)通過廣告+電商雙輪變現(xiàn)。廣告業(yè)務(wù)規(guī)范程度持續(xù)提升，為創(chuàng)作者在 生態(tài)之內(nèi)的商業(yè)變現(xiàn)提供良好土壤；品牌通過蒲公英平臺(tái)與達(dá)人匹配，投放透明度 加強(qiáng)、精準(zhǔn)度提升，電商體系完善也為品牌提供營銷后鏈路轉(zhuǎn)化通道，進(jìn)一步抬升 平臺(tái)營銷價(jià)值。電商業(yè)務(wù)持續(xù)發(fā)力，號(hào)店一體化改革，打造從種草到拔草的完整閉 環(huán)，有望提高商城傭金的收入，并吸引更多中小乃至個(gè)人商家入駐。

五、風(fēng)險(xiǎn)提示

（1）用戶規(guī)模增長(zhǎng)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)：小紅書美妝穿搭等內(nèi)容屬性較強(qiáng)，帶來女性用 戶占比較高。近幾年以來，小紅書持續(xù)推進(jìn)多元內(nèi)容的開拓以期帶動(dòng)用戶破圈，在 1.3億MAU的基礎(chǔ)上，平臺(tái)用戶是否能進(jìn)一步突破還有待觀察。

（2）用戶個(gè)人信息保護(hù)加強(qiáng)，廣告投放效率受影響：《個(gè)人信息保護(hù)法》發(fā)布之后， 對(duì)針對(duì)用戶個(gè)人特征進(jìn)行精準(zhǔn)廣告投放進(jìn)行了限制，廣告投放效率或會(huì)有一定影響， 進(jìn)而有影響平臺(tái)廣告變現(xiàn)效率的風(fēng)險(xiǎn)。

（3）互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)生態(tài)開放之后，小紅書電商業(yè)務(wù)開展受沖擊：互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)互聯(lián)互 通之后，傳統(tǒng)電商有望接近內(nèi)容平臺(tái)，內(nèi)容平臺(tái)本身的電商閉環(huán)打造或會(huì)受到影 響，小紅書此前切斷外鏈，后續(xù)可能要重新開放。

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